>> 中信期貨-固定收益周報(bào)(匯率)：三大央行分別給出什么信號(hào)？-230618
| 上傳日期： |
2023/6/18 |
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pdf 共12頁(yè) |
來(lái)源： |
中信期貨 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張菁 |
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先貶后穩(wěn)波動(dòng)放大
本周，中國(guó)人民銀行分別下調(diào)OMO和MLF利率10bp，向資金利率完成收斂。但受到稅期影響，貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性偏緊，F(xiàn)R007和1Yr repo IRS均有所上行。預(yù)計(jì)稅期后人民幣資金價(jià)格重新回落，流動(dòng)性合理充裕。中美利率水平倒掛仍會(huì)對(duì)人民幣產(chǎn)生負(fù)面影響。但目前市場(chǎng)的關(guān)注重點(diǎn)在后續(xù)的穩(wěn)增長(zhǎng)政策脈沖，如果政策脈沖超預(yù)期，則人民幣走強(qiáng)，否則延續(xù)偏弱走勢(shì)。
此外，本周美聯(lián)儲(chǔ)召開(kāi)6月FOMC會(huì)議并發(fā)布最新的點(diǎn)陣圖和經(jīng)濟(jì)展望。上調(diào)終點(diǎn)利率至5.6%，暗示今年仍有兩次25bp加息。2024年政策利率為4.6%，暗示3 – 4次25bp降息。上調(diào)2023年core PCEPI同比增速0.3個(gè)百分點(diǎn)至3.9%，2024年維持在2.6%不變。上調(diào)2023年實(shí)際GDP增速0.6個(gè)百分點(diǎn)至1.0%，下調(diào)2024年實(shí)際GDP增速0.1個(gè)百分點(diǎn)至1.1%。下調(diào)2023年失業(yè)率預(yù)測(cè)0.4%個(gè)百分點(diǎn)至4.1%，下調(diào)2024年失業(yè)率預(yù)測(cè)0.1個(gè)百分點(diǎn)至4.5%。
雖然點(diǎn)陣圖和經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)顯示FOMC偏鷹，但美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在新聞發(fā)布會(huì)上的表態(tài)卻偏鴿，市場(chǎng)選擇不跟隨點(diǎn)陣圖的指引。一則表示對(duì)7月的會(huì)議沒(méi)有做任何決議；二則認(rèn)為點(diǎn)陣圖基于FOMC票委對(duì)經(jīng)濟(jì)路徑的個(gè)人評(píng)估，終端利率將取決于數(shù)據(jù)。因此，市場(chǎng)定價(jià)并未跟隨點(diǎn)陣圖的指引，OIS隱含的2023年終點(diǎn)利率僅5.28%。因此美元走勢(shì)偏弱，2Yr在5%以下徘徊，10Yr在3.85%受阻。
我們認(rèn)為市場(chǎng)利率將向點(diǎn)陣圖收斂，甚至2024年美聯(lián)儲(chǔ)降息四次的概率偏低，利率和匯率的定價(jià)水平都偏低。一則目前美國(guó)私人部門(mén)杠桿水平對(duì)利率不敏感；二則實(shí)際利率水平偏低；三則銀行凈息差位于高位，有足夠的信貸供給沖動(dòng)。美國(guó)2024年仍能錄得1.1%的實(shí)際增長(zhǎng)和4.5%的低失業(yè)率，不至于觸發(fā)四次降息。2Yr運(yùn)行區(qū)間應(yīng)在5%以上，10Yr運(yùn)行區(qū)間應(yīng)持續(xù)高于3.7%。
本周歐央行同樣召開(kāi)6月議息會(huì)議，并發(fā)布最新的經(jīng)濟(jì)展望。其中上調(diào)2023、2024、2025年HICP預(yù)測(cè)各0.1%至5.4%、3.0%、2.2%。下調(diào)2023、2024年實(shí)際GDP增速各0.1%至0.9%、1.5%，維持2025年實(shí)際GDP增速在1.6%。
歐央行下調(diào)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)、上調(diào)通脹預(yù)測(cè)，似乎在暗示歐元區(qū)有陷入滯漲的風(fēng)險(xiǎn)。但拉加德的表態(tài)卻異常強(qiáng)硬：一則暗示7月繼續(xù)加息；二則暗示仍有很多工作要做；三則面對(duì)記者關(guān)于貨幣政策滯后效應(yīng)和是否會(huì)危害經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的問(wèn)題，拉加德反復(fù)強(qiáng)調(diào)2%的通脹目標(biāo)，并認(rèn)為這一目標(biāo)達(dá)成前，歐央行仍有很多工作要做。
拉加德的強(qiáng)硬態(tài)度與鮑威爾形成明顯差異，也使市場(chǎng)相信歐央行的表態(tài)。目前OIS隱含歐央行年內(nèi)仍有約2次加息，EUR上破1.09。市場(chǎng)是否跟隨央行的指引與否，是目前歐元和美元最顯著的差異。
我們認(rèn)為在貨幣緊縮–信貸緊縮–實(shí)體收縮這一鏈條上，歐元區(qū)的傳導(dǎo)效率快于美國(guó)，歐央行轉(zhuǎn)向時(shí)點(diǎn)大概率也早于美國(guó)。具體需等待信貸緊縮進(jìn)一步施壓經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的明確信號(hào)。在此之前，由于鮑威爾和拉加德的態(tài)度迥異，以及市場(chǎng)選擇相信歐央行的前瞻指引但不信任美聯(lián)儲(chǔ)，除非鮑威爾給出更為明確的緊縮態(tài)度，否則歐元還難以趨勢(shì)走弱。
操作建議
購(gòu)匯方向建議觀(guān)望，結(jié)匯方向可逐步入場(chǎng)。
風(fēng)險(xiǎn)因子
1）美國(guó)通脹超預(yù)期；2）美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期；3）中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步惡化；4）全球衰退
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