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核心觀點(diǎn)
　　2022年經(jīng)營(yíng)穩(wěn)中向好，23Q1收入提速。公司2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收35.79億元，同比增長(zhǎng)17.52%；歸母凈利潤(rùn)3.51億元，同比增長(zhǎng)64.54%。2023Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.01億元，同比增長(zhǎng)25.98%，歸母凈利潤(rùn)0.99億元，同比增長(zhǎng)30.94%。
　　公司系國(guó)內(nèi)特種電機(jī)領(lǐng)先企業(yè)，電機(jī)市場(chǎng)空間超1500億元。公司系國(guó)內(nèi)特種電機(jī)領(lǐng)先企業(yè)，產(chǎn)品包括防爆電機(jī)、普通電機(jī)、核用電機(jī)、起重冶金電機(jī)、主氦風(fēng)機(jī)等，主要應(yīng)用于石化、煤炭、煤化工、冶金、核電等領(lǐng)域。綜合考慮新增和存量更新需求，我們保守預(yù)計(jì)中國(guó)電機(jī)行業(yè)空間超1500億元，保持穩(wěn)健增長(zhǎng)；從競(jìng)爭(zhēng)格局看，電機(jī)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較為充分，大中型電機(jī)市場(chǎng)集中度較高，中小型電機(jī)市場(chǎng)集中度較低，外資品牌以西門子/ABB為代表，國(guó)內(nèi)臥龍電驅(qū)和佳電股份處于領(lǐng)先地位。
　　高效節(jié)能成為電機(jī)行業(yè)發(fā)展共識(shí)，能效升級(jí)推動(dòng)龍頭份額提升。從需求側(cè)看，國(guó)家“雙碳”目標(biāo)推進(jìn)下游行業(yè)大力減排，高能效電機(jī)節(jié)能效果顯著，已成為行業(yè)發(fā)展共識(shí)；從供給側(cè)看，國(guó)內(nèi)多次更新強(qiáng)制性國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)《電動(dòng)機(jī)能效限定值及能效等級(jí)》，提高最低電機(jī)能效標(biāo)準(zhǔn)，且工信部政策文件提出2023年高效節(jié)能電機(jī)年產(chǎn)量達(dá)到1.7億千瓦，2025年新增高效節(jié)能電機(jī)占比達(dá)到70%以上，據(jù)此測(cè)算節(jié)能電機(jī)行業(yè)2023-2025年有望保持20%以上的增長(zhǎng)。受益于能效升級(jí)趨勢(shì)，佳電股份/南陽防爆近5年收入CAGR達(dá)18%+/13%+增長(zhǎng)，行業(yè)龍頭企業(yè)增速遠(yuǎn)高于電機(jī)行業(yè)增速。
　　三代核電批量化建設(shè)趨勢(shì)形成，四代主氦風(fēng)機(jī)打開公司成長(zhǎng)空間。三代核電方面，我國(guó)三代核電已形成批量化建設(shè)趨勢(shì)，公司在二代核電市占率超80%，三代核電領(lǐng)域已實(shí)現(xiàn)了多系統(tǒng)電機(jī)的國(guó)產(chǎn)化，未來并購(gòu)哈動(dòng)裝落地將強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，充分受益核電批量化建設(shè)。四代核電方面，高溫氣冷堆因其有更高安全性、可用于制氫等優(yōu)勢(shì)發(fā)展最為快速，公司作為主氦風(fēng)機(jī)核心供應(yīng)商，已中標(biāo)10臺(tái)主氦風(fēng)機(jī)，未來有望打開公司成長(zhǎng)空間。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：公司作為特種電機(jī)隱形冠軍，充分受益電機(jī)能效升級(jí)趨勢(shì)帶來的份額提升，三代/四代核電業(yè)務(wù)打開更大成長(zhǎng)空間。不考慮哈動(dòng)裝資產(chǎn)注入，我們預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為4.42/5.62/6.87億元，對(duì)應(yīng)PE 17/14/11倍，一年期合理估值為14.80-18.50元（對(duì)應(yīng)23年P(guān)E 20-25x），首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期；四代高溫氣冷堆進(jìn)展不及預(yù)期，原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題不及預(yù)期。