>> 申萬宏源-桐昆股份(601233)進軍海外印尼煉廠，公司未來成長可期-230627
| 上傳日期： |
2023/6/27 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
宋濤 |
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公司公告：6月26日，公司發(fā)布關(guān)于啟動泰昆石化印尼北加煉化一體化項目的公告。據(jù)公司公告稱，項目規(guī)模為1600萬噸/年煉油、對二甲苯（PX）產(chǎn)能520萬噸/年、乙烯80萬噸/年，項目報批總投資額為86.24億美元。股權(quán)架構(gòu)來看，桐昆股份和新鳳鳴分別在香港成立全資子公司桐昆香港和羅科史巴克，桐昆香港和羅科史巴克在香港共同成立華燦國際（其中桐昆香港股權(quán)占比51%，羅科史巴克股權(quán)占比49%），華燦國際和上海青翃共同成立泰昆石化（其中華燦國際股權(quán)占比90%，上海青翃股權(quán)占比10%）。
根據(jù)公司公告，項目主要下游產(chǎn)品規(guī)劃為：實產(chǎn)成品油430萬噸/年，對二甲苯（PX）485萬噸/年、醋酸52萬噸/年、苯170萬噸/年、硫磺45萬噸/年、丙烷70萬噸/年、正丁烷72萬噸/年、聚乙烯FDPE 50萬噸/年、EVA（光伏級）37萬噸/年、聚丙烯24萬噸/年等。下游產(chǎn)品市場來看，成品油、硫磺等467萬噸/年由印尼國內(nèi)市場消化，PX、醋酸、苯、丙烷等847萬噸/年由中國國內(nèi)市場消化、聚乙烯FDPE、EVA、聚丙烯等118萬噸/年由中國、印尼及東盟市場共同消化。整體來看，按公司公告規(guī)劃的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，印尼項目成品油收率僅27%，化工品產(chǎn)出比例更高。
2023Q2油價持續(xù)回落，浙石化煉化與原油庫存價差環(huán)比下降，滌綸長絲價差環(huán)比有所回升。根據(jù)萬得數(shù)據(jù)顯示，截至6月23日，2023Q2 Brent油價為78美元/桶，環(huán)比下降4.9%，同比下降30.3%。煉廠價差方面，我們計算截至6月23日，2023Q2浙江石化煉廠產(chǎn)品與當(dāng)期油價價差為1437元/噸，環(huán)比下降13%，同比提升20%；而2023Q2浙江石化煉廠產(chǎn)品與2個月前油價價差為1262元/噸，環(huán)比提升下降10%，同比下降28%。未來隨著化工品價格底部回暖，煉廠盈利有望實現(xiàn)邊際改善。根據(jù)中纖網(wǎng)數(shù)據(jù)，截至6月23日，2023Q2聚酯產(chǎn)業(yè)鏈價差同環(huán)比皆有改善：價差方面，2023Q2 PTA、POY、FDY、DTY、瓶片價差分別為156元/噸、1266元/噸、1926元/噸、2621元/噸、887元/噸，環(huán)比分別變動-66元/噸、110元/噸、-20元/噸、36元/噸、-78元/噸。
長絲產(chǎn)能保持成長性，未來印尼項目投產(chǎn)后將保障國內(nèi)長絲原料供應(yīng)，形成協(xié)同效應(yīng)。據(jù)印尼項目投產(chǎn)后公司將打通上游PX供應(yīng)，印尼項目生產(chǎn)的PX可運回國內(nèi)，用于下游PTA和長絲生產(chǎn)，形成協(xié)同效應(yīng)。國內(nèi)產(chǎn)能方面，2022年江蘇嘉通一期已投產(chǎn)3套聚紡裝置，全年共計新增長絲產(chǎn)能100萬噸。洋口港剩余240萬噸長絲和500萬噸PTA產(chǎn)能預(yù)計將于2023年內(nèi)實現(xiàn)投產(chǎn)。同時，沭陽基地年產(chǎn)240萬噸長絲（短纖）項目的CP1聚酯裝置、恒超二期60萬噸差別化纖維項目和新疆宇欣一期30萬噸聚酯裝置已于2023Q1試生產(chǎn)。截至2022年，公司擁有PTA產(chǎn)能720萬噸/年、聚合產(chǎn)能910萬噸/年、紡絲產(chǎn)能960萬噸/年。
投資分析意見：公司持續(xù)加碼長絲主業(yè)產(chǎn)能，我們維持公司2023-2025年歸母凈利潤預(yù)測25.96、41.96、61.39億，對應(yīng)PE分別為12X、7X和5X。我們假設(shè)后續(xù)油價表現(xiàn)相對穩(wěn)定，未來公司在建項目提供長期成長性，后續(xù)行業(yè)景氣有望隨旺季備貨需求提升有所修復(fù)，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：印尼項目尚未獲得相關(guān)部門正式批準(zhǔn)，申報過程中可能存在審批流程較長風(fēng)險；國際油價大幅波動；聚酯下游需求恢復(fù)不及預(yù)期；在建項目投產(chǎn)不及預(yù)期
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