>> 招商證券-信用策略：需要擔心負債端壓力嗎？-230703
| 上傳日期： |
2023/7/3 |
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| 699KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
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作者： |
尹睿哲,李豫澤 |
| 下載權限： |
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伴有分歧的調(diào)整。債市壓力測試時間雖短，但票息資產(chǎn)調(diào)整路徑，刻畫出對后市不小的分歧，體現(xiàn)在三點：一方面，高等級長久期資產(chǎn)被拖累，信用利差主動走闊。另一方面，高票息短債的滯后下跌,拿不穩(wěn)的狀態(tài)照樣在6月最后兩周出現(xiàn)，頗有提前應對負債端不穩(wěn)的意味。最后，城投新債認購“降溫”。
市場擔憂是合理的嗎？上半年信用債牛市勢不可擋，券種收益輪動下行的特征，又讓不同“賽道”投資者盡顯優(yōu)勢。既然有收益“緩沖”，為何債市投資者急于止盈？距離去年理財贖回沖擊時間不長，又再度面臨刺激政策預期的強化，債市擔心體現(xiàn)在兩點：
一方面，市場波動會否來得猝不及防？特別是今年信用策略執(zhí)行擁擠，若不提前搶跑，保收益的難度恐怕將加大，這一定程度上解釋了久期策略和下沉策略近期為何趨于保守。其次，若是可買資產(chǎn)范圍受限，采取觀望，等待趨勢明朗，降低操作頻率不失為防守策略的一種。
另一方面，負債端不穩(wěn)的壓力會否再次襲來？與去年理財被集中贖回不同，今年負債端壓力更可能由銀行自營委外觸發(fā)。銀行自營止盈行為演繹到什么位置？我們近期觀察到兩類機構行為特征。第一，從活躍交易國股行商金債來看：1）6月最后兩周，基金持續(xù)大規(guī)模賣出一般商金債；2）此外，城商行及農(nóng)商行自營近期同時拋售商金債，而5月底至6月中旬，城商行已經(jīng)連續(xù)幾周凈賣出一般商金債。第二，6月最后一周，銀行自營賣出二永債力度創(chuàng)階段最值，這與上述商金債有一體兩面之意。因此，一般商金債與二永債交易結構方面的信息，都指向銀行自營止盈訴求不低，投資者對于負債端的擔憂不無道理。
總體而言，債市歷經(jīng)數(shù)周調(diào)整，表面上是約束了收益增厚策略的執(zhí)行，實則映射出債市投資者對刺激政策、債市波動與負債端負反饋疊加的擔憂。相比于去年理財集中贖回，今年負債端潛在壓力依舊不容小覷，銀行自營委外前期推動金融債走出牛市行情，可預期反轉，保收益行為，也會催化贖回。而近期商金債和銀行次級債都有銀行自營凈賣出身影，止盈有跡可循。不過，理財規(guī)模修復與信用環(huán)境瑕疵，對債市仍有支撐，政策觀察期若過度防御，容易踏空行情。啞鈴策略當前適用性更高，短端尋找財政穩(wěn)健省份承接專項債主體存量券之外，積極關注2年期以內(nèi)頭部城商行二級資本債，而3年至4年可關注國股行二永債，負債端不夠穩(wěn)定的賬戶，長久期資產(chǎn)倉位需要適當把控。
風險提示：理財規(guī)模修復不及預期，債市負債端不穩(wěn)，超預期信用事件
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