>> 招商證券-調(diào)整難言充分-230730
| 上傳日期： |
2023/7/31 |
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| 格式： |
pdf 共9頁(yè) |
來(lái)源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
尹睿哲,劉冬 |
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政策預(yù)期擾動(dòng)，市場(chǎng)大幅波動(dòng)。周一晚間，政治局會(huì)議釋放出新的政策信號(hào)，關(guān)于地產(chǎn)、資本市場(chǎng)、化債等方面引起市場(chǎng)廣泛關(guān)注，并部分提振市場(chǎng)信心。隨后，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)出現(xiàn)股漲債跌的蹺蹺板效應(yīng)，帶動(dòng)10Y國(guó)債收益率減滬深300股息率這一債股收益差從歷史新低位置反彈。會(huì)議之所以能對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生劇烈擾動(dòng)，一方面是因?yàn)楸旧頃?huì)議具有提綱挈領(lǐng)的重要意義,且部分新提法超出此前市場(chǎng)的弱預(yù)期；另一方面，會(huì)議前的交易情緒已經(jīng)處于極端位置，助推了市場(chǎng)的波動(dòng)。
本周的市場(chǎng)調(diào)整有兩個(gè)值得關(guān)注的方面：
一是，從機(jī)構(gòu)微觀行為觀察，調(diào)整難言充分。市場(chǎng)波動(dòng)下，機(jī)構(gòu)持倉(cāng)卻顯得比較平穩(wěn)。特別是與前幾次調(diào)整時(shí)市場(chǎng)的拋壓對(duì)比，本周顯得溫和不少。
交易盤拋壓不大。本周，基金二級(jí)市場(chǎng)凈賣出現(xiàn)券規(guī)模不足500億，整體持券久期小幅下降0.06年，對(duì)于超長(zhǎng)債依然惜售。與過(guò)去三次市場(chǎng)周度大幅調(diào)整時(shí)（去年9月、11月和今年1月）微觀交易指標(biāo)的變化程度相比，本次基金拋壓不大。
配置盤定力較足。理財(cái)、農(nóng)商行、保險(xiǎn)持倉(cāng)平穩(wěn)，本周從二級(jí)市場(chǎng)上分別買入767億、1373億、251億現(xiàn)券。配置盤的定力一方面是因?yàn)楸旧硖幱谂渲猛荆硪环矫娼衲陻傆喑杀痉ɡ碡?cái)產(chǎn)品多發(fā)對(duì)于負(fù)債端穩(wěn)定性支撐有提升。
二是，調(diào)整不改資金面相對(duì)寬松的格局。本周市場(chǎng)波動(dòng)的同時(shí)，資金面顯得波瀾不驚，未出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。雖然臨近月末，本周資金面延續(xù)7月以來(lái)整體偏寬松的格局，DR007_20MA中樞下行至1.80%附近。資金面維持寬松的原因包括央行逆回購(gòu)削峰填谷的投放較積極，稅期以來(lái)對(duì)流動(dòng)性呈現(xiàn)呵護(hù)態(tài)度；銀行體系資金缺口不大，1M國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存中標(biāo)利率創(chuàng)歷史新低。
利率體系“上游風(fēng)險(xiǎn)”不高。從過(guò)去三次（2016年、2020年、2022年）利率見(jiàn)底的過(guò)程來(lái)看，各類利率見(jiàn)底的大體順序基本沿著利率體系傳導(dǎo)的方面，即見(jiàn)底時(shí)間先后依次是政策利率→貨幣市場(chǎng)利率→債券市場(chǎng)利率→信貸利率→影子銀行利率。不過(guò)在學(xué)習(xí)效應(yīng)下，與早年相比，去年債券市場(chǎng)利率較政策利率見(jiàn)底的時(shí)滯已經(jīng)顯著收斂了。從當(dāng)前市場(chǎng)定價(jià)來(lái)看，降息不排除還有一定預(yù)期差空間，不過(guò)考慮到政策利率在6月剛進(jìn)行過(guò)調(diào)整，短期內(nèi)連續(xù)調(diào)整的概率不高。但資金利率短期內(nèi)大幅收斂的風(fēng)險(xiǎn)也不高。
即期基本面不是市場(chǎng)交易的重點(diǎn)。6月庫(kù)存周期延續(xù)主動(dòng)去，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨累計(jì)同比由上月的3.2%進(jìn)一步下降至2.2%，營(yíng)業(yè)收入累計(jì)同比從上月的0.1%下降至-0.4%，庫(kù)存與營(yíng)收雙回落對(duì)應(yīng)著主動(dòng)去庫(kù)還在繼續(xù)。不過(guò)值得注意的是，產(chǎn)成品庫(kù)存累計(jì)同比已經(jīng)下降至2.2%的低位，過(guò)去幾次庫(kù)存累計(jì)同比跌至0%附近后，通常出現(xiàn)周期的拐點(diǎn)。不過(guò)短期內(nèi)，即期宏觀數(shù)據(jù)并非市場(chǎng)交易的重點(diǎn)。
總體上看，雖然本周市場(chǎng)出現(xiàn)調(diào)整，但從截至周五的市場(chǎng)微觀情緒位置和變化幅度來(lái)看，調(diào)整難言充分。由于政治局會(huì)議提綱挈領(lǐng)的性質(zhì)，后續(xù)短期內(nèi)將處于政策密集出臺(tái)期，在機(jī)構(gòu)情緒尚處于高位、調(diào)整不夠充分的背景下，如有超預(yù)期的政策出臺(tái)，對(duì)市場(chǎng)擾動(dòng)會(huì)放大，短期內(nèi)關(guān)注利率震蕩向上的風(fēng)險(xiǎn)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化，基本面變化
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