>> 民生證券-利率專題：債市行情，誰在主導(dǎo)？-230731
| 上傳日期： |
2023/8/1 |
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| 1812KB |
| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
民生證券 |
| 評級： |
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作者： |
譚逸鳴 |
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今年以來，債市機(jī)構(gòu)行為發(fā)生了哪些變化，機(jī)構(gòu)行為視角下的后市展望如何？本文聚焦于此。
今年以來，買盤結(jié)構(gòu)有何變化？
2023年初-兩會召開：大行放貸，小行買債。這一階段，政策面和基本面均處于觀察期，短端利率抬升，長端震蕩，信用債更具性價比：（1）利率債：主要由農(nóng)商行自營買入，以7-10Y為主；（2）信用債：由理財支撐，以1Y以下為主；（3）二永債：買盤力度不算強(qiáng)，以1-3Y為主。機(jī)構(gòu)角度看：（1）農(nóng)商行自營：主要配置利率債，特別是7-10Y；（2）保險：主要配置20-30Y利率債；（3）基金：主要配置1Y以下信用債；（4）理財：主要配置1Y以下信用債。
兩會召開后-降息前：基金接力，理財回暖。這一階段，利多因素疊加下，債市“資產(chǎn)荒”不斷深化：（1）利率債：農(nóng)商行自營配債需求減弱，對利率債轉(zhuǎn)向凈賣出；基金接力，以1-3Y為主，同時適度拉長久期；保險主要配置20-30Y利率債；（2）信用債：基金是主導(dǎo)力量，以1Y以下為主，理財也是如此，拉久期總體仍較謹(jǐn)慎；（3）二永債：同樣以基金為主導(dǎo)，其次是理財和農(nóng)商行。機(jī)構(gòu)角度看：（1）農(nóng)商行自營：主要配置1-3Y二永債、5-7Y利率債，凈賣出1-3Y以及20-30Y利率債；（2）保險：配置仍以20-30Y利率債為主，凈賣出5-7Y利率債；（3）基金：主要買盤力量，凈買入以1-5Y及7-10Y利率債、3Y以下信用債、1-3Y二永債為主，凈賣出1Y以下利率債和二永債；（4）理財：配置1Y以下信用債為主，對1-3Y各品種配置力度有所增強(qiáng)，一定程度拉久期。
降息后至今：“過山車”行情由誰推動？6/13逆回購利率降息后，10Y國債利率“降-升-降”，買盤經(jīng)歷“券商/基金→基金→農(nóng)商行”、賣盤經(jīng)歷“股份行/城商行→農(nóng)商行/券商→基金/券商”的輪動；7/24政治局會議后，10Y國債利率“升-降-升”，買盤以農(nóng)商行為主導(dǎo)，賣盤以基金、券商為主導(dǎo)：（1）利率債：基金、券商快速止盈，賣出以7-10Y為主；（2）信用債：基金、券商主導(dǎo)凈賣出，以3Y以下為主；（3）二永債：基金為主要賣出方，期限以1-3Y為主；理財、貨基買入期限以1Y以下為主，其余機(jī)構(gòu)買入以1-3Y為主。
總結(jié)而言，6月以來，隨著市場交易擁擠度和脆弱性的不斷提升，當(dāng)超預(yù)期事件發(fā)生，債市行情先由交易盤止盈加速行情，配置盤入場接盤，長端利率隨即穩(wěn)住回落，尤其是在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境之下，債市發(fā)生深度回調(diào)的風(fēng)險也并不大。
后市怎么看？
展望后市，機(jī)構(gòu)配置壓力仍存，但力度或有邊際減弱，疊加實體融資需求修復(fù)和政府債供給放量，債市供需矛盾或有一定弱化：（1）銀行自營：仍有配債需求，但對配置盤的支撐力度預(yù)估有所減弱，且交易會更快速審慎；（2）保險：或仍能對超長債形成支撐；（3）基金：在窄幅波動空間里，或會考慮其相對脆弱的負(fù)債端及上半年較為充足的業(yè)績積累，持續(xù)追漲的動力或有減弱；（4）理財：仍有支撐，但投資者風(fēng)險和久期偏好仍較低迷，且更多配置短久期信用品種。
往后看，一是需密切關(guān)注下一個止盈觸發(fā)點，二是當(dāng)觸發(fā)止盈后，配置盤往往會很快入場，從點位和空間上看，在當(dāng)前宏觀圖景之下，當(dāng)10年國債利率向上逼近2.70%時，我們認(rèn)為可以考慮逐步入場，而空間點位狹小時，盡管可能隱含著降息預(yù)期，但或更需考慮和注意政策面和基本面的止盈信號。進(jìn)入8月，在理財負(fù)債端以及政策面支撐下，信用債或引來一波配置機(jī)會，我們建議積極關(guān)注。
風(fēng)險提示：政策不確定性；基本面變化超預(yù)期；海外地緣政治沖突。
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