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平安觀點(diǎn)：
　　一、美國(guó)庫(kù)存周期主流觀點(diǎn)以及疑點(diǎn)。主流研究用1993年以來(lái)名義庫(kù)存同比增速來(lái)觀察庫(kù)存周期。結(jié)論是，美國(guó)庫(kù)存周期平均3年左右，2022年中已經(jīng)開始主動(dòng)去庫(kù)存，按周期規(guī)律，2023下半年或完成去庫(kù)、開啟補(bǔ)庫(kù)周期。然而過(guò)去一年，尤其2023年以來(lái)，美國(guó)去庫(kù)存對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累并不明顯，美股表現(xiàn)積極，似乎與傳統(tǒng)庫(kù)存周期規(guī)律相背。
　　二、本輪美國(guó)庫(kù)存周期有何不同？1）更受價(jià)格擾動(dòng)。本輪名義庫(kù)存與實(shí)際庫(kù)存周期的偏離較大。納入1968-1992年的數(shù)據(jù)，以及綜合觀察名義和實(shí)際庫(kù)存指標(biāo)，可以發(fā)現(xiàn)美國(guó)實(shí)際庫(kù)存周期規(guī)律更為穩(wěn)定，平均一個(gè)周期46個(gè)月。此外，1970-80年代高通脹時(shí)期，庫(kù)存周期也更長(zhǎng)。據(jù)此判斷，本輪庫(kù)存周期受價(jià)格擾動(dòng)較大，周期時(shí)間可能延長(zhǎng)，且主動(dòng)去庫(kù)節(jié)點(diǎn)可能略有滯后。2）更受供應(yīng)鏈擾動(dòng)。2021年，美國(guó)制造業(yè)供應(yīng)鏈出現(xiàn)阻塞，程度可能是1970年代以來(lái)最深，令美國(guó)中下游批發(fā)和零售商庫(kù)存過(guò)度緊張。2022年以來(lái)供應(yīng)鏈問(wèn)題緩解，部分前期積壓的補(bǔ)庫(kù)需求延遲釋放，美國(guó)零售商庫(kù)存加快增長(zhǎng)，并與制造商庫(kù)存增速明顯錯(cuò)位。美國(guó)汽車零售庫(kù)存的急劇下滑以及延遲補(bǔ)庫(kù)，是最為生動(dòng)的一例。3）庫(kù)存周期與制造業(yè)投資周期錯(cuò)位。2022下半年以來(lái)，美國(guó)制造業(yè)投資建廠規(guī)模急劇上升，成為固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的關(guān)鍵動(dòng)能。1993年以來(lái)，只有2011-12年和2015-16年，美國(guó)去庫(kù)階段恰逢制造業(yè)投資走高，而這兩次美國(guó)去庫(kù)的幅度也相對(duì)較緩。美國(guó)制造業(yè)投資周期強(qiáng)勢(shì)開啟：一方面，當(dāng)前美國(guó)或處于投資建廠庫(kù)茲涅茨周期（15年左右）的上升期；另一方面，美國(guó)政策大力引導(dǎo)基建、新能源、芯片等相關(guān)投資，鼓勵(lì)制造業(yè)“回流”，初見成效。
　　三、美國(guó)庫(kù)存周期下一步及影響。1）庫(kù)存周期判斷：本輪去庫(kù)存的開啟可能介于2022年Q3-Q4，去庫(kù)周期長(zhǎng)度可能約為2年，繼而當(dāng)前美國(guó)僅處于去庫(kù)周期前半段、即將走入后半段，補(bǔ)庫(kù)周期的開啟可能在2024年Q2-Q3。2）對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響：本輪去庫(kù)存的節(jié)奏或較平緩，對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的放大作用或不明顯。2011-13年的美國(guó)去庫(kù)周期與當(dāng)前較為類似，均是去庫(kù)階段恰逢制造業(yè)投資周期開啟。在該輪去庫(kù)周期，美國(guó)實(shí)際GDP同比增長(zhǎng)平均為1.9%，最低也有1%左右，美國(guó)經(jīng)濟(jì)并未被NBER官方定義為衰退。3）對(duì)美股的影響：本輪美國(guó)去庫(kù)存對(duì)美股的沖擊或相對(duì)有限。2011-13年美國(guó)主動(dòng)去庫(kù)階段，標(biāo)普500（月度均值）在主動(dòng)去庫(kù)期間的收益率達(dá)到16%，在1998年以后8輪主動(dòng)去庫(kù)周期中表現(xiàn)最優(yōu)，對(duì)本輪美股表現(xiàn)具借鑒意義。4）對(duì)中國(guó)出口的影響：有關(guān)今年下半年“中美庫(kù)存周期共振”利好中國(guó)出口的判斷還需進(jìn)一步檢視。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)企業(yè)補(bǔ)庫(kù)存提前開啟，美國(guó)非制造業(yè)韌性不及預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣緊縮超預(yù)期，國(guó)際地緣局勢(shì)超預(yù)期等。