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全國(guó)第四大航司，航空資源實(shí)力雄厚，2020年前盈利能力領(lǐng)先三大航
　　海航控股于1993年在海南省成立，經(jīng)過(guò)多年發(fā)展和積極并購(gòu)重組，已逐步成長(zhǎng)為全國(guó)性的大型航司。公司已十二年蟬聯(lián)“SKYTRAX五星航司”（全球僅10家）。公司在2018年前快速擴(kuò)張，市場(chǎng)份額由8%最高提升至13%，近年有所回落，但市場(chǎng)占比仍為第四。2020年前整體來(lái)看，公司的盈利水平領(lǐng)先三大航：
　　高客座率：憑借低價(jià)和銷售能力，客座率保持85%左右，領(lǐng)先三大航約5pct。
　　高利用率：2017年前利用率超過(guò)10小時(shí)/天，最高領(lǐng)先三大航0.6-0.7小時(shí)/天。
　　低單位成本：高利用率和經(jīng)營(yíng)效率攤薄成本，公司單位ASK成本優(yōu)于三大航。
　　低銷售費(fèi)用：提高直銷比例,使機(jī)票代理手續(xù)費(fèi)下降，銷售費(fèi)用率低于三大航。
　　聚焦全國(guó)主要核心樞紐市場(chǎng)，國(guó)際線民營(yíng)航司中占比第一
　　公司布局核心樞紐市場(chǎng)，航網(wǎng)與三大航重合度較高，主基地位于?？诿捞m機(jī)場(chǎng)，并占據(jù)最大時(shí)刻份額（23夏秋占比35%），市場(chǎng)控制力較高。此外在三亞機(jī)場(chǎng)份額21%，位列第二，有望受益海南自貿(mào)港建設(shè)帶來(lái)的客流提升；在首都機(jī)場(chǎng)投入運(yùn)力最多，在首都機(jī)場(chǎng)份額占比17%，持續(xù)受益于高價(jià)值客群。
　　公司國(guó)際線主打差異化競(jìng)爭(zhēng)，搶占?xì)W美二線等細(xì)分市場(chǎng)，2020年前在“中國(guó)第一國(guó)門(mén)”的北京首都機(jī)場(chǎng)航班量?jī)H次于主基地航司國(guó)航。2014年起公司加大國(guó)際線運(yùn)力投入，寬體機(jī)隊(duì)規(guī)?？焖偬嵘?，2020年前國(guó)際線ASK占比最高提升至26%，份額最高提升至11%，民營(yíng)航司中位列第一。
　　供需錯(cuò)配疊加票價(jià)市場(chǎng)化驅(qū)動(dòng)高盈利周期
　　行業(yè)供給確定性降速：航司延緩引進(jìn)計(jì)劃，同時(shí)制造商產(chǎn)能受損、租賃商閑置飛機(jī)少，且平均剩余租賃年限長(zhǎng)，短期內(nèi)實(shí)際可供出租飛機(jī)數(shù)量較少。
　　票價(jià)市場(chǎng)化打開(kāi)盈利天花板：票價(jià)改革持續(xù)推進(jìn)，市場(chǎng)調(diào)節(jié)價(jià)航線逐年增加。截至目前，以京滬線為首的主要商務(wù)航線已提價(jià)6次，累計(jì)漲幅達(dá)73%。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)-18、33、38億元，EPS為-0.04、0.08、0.09元。隨著出行需求恢復(fù)，疊加票價(jià)市場(chǎng)化持續(xù)推進(jìn)，公司作為國(guó)內(nèi)第四大航，經(jīng)營(yíng)能力領(lǐng)先，有望受益航空景氣周期向上。首次覆蓋，給予“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1）國(guó)內(nèi)出行恢復(fù)不及預(yù)期導(dǎo)致票價(jià)漲幅不及預(yù)期；2）國(guó)際線恢復(fù)不及預(yù)期；3）油價(jià)大幅上漲導(dǎo)致燃油成本增加；4）人民幣貶值導(dǎo)致匯兌虧損；5）當(dāng)前資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高，重組后留債的償還壓力較大等。