>> 光大證券-2023年8月16日利率債觀察：降息后債券市場(chǎng)會(huì)如何走？-230816
| 上傳日期： |
2023/8/16 |
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來(lái)源： |
光大證券 |
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作者： |
張旭 |
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1、10Y國(guó)債收益率相對(duì)于資金利率偏低
昨日（8月15日），人民銀行加大了逆周期調(diào)節(jié)力度，分別將OMO、SLF和MLF利率下調(diào)了10bp、10bp和15bp。較多債券品種的收益率亦隨之下行，例如昨日10Y國(guó)債收益率在一個(gè)交易日內(nèi)由2.62%快速下行至了2.58%。但我們想強(qiáng)調(diào)的是，前段時(shí)間DR007大體上低于OMO利率，昨日的OMO降息并不必然帶來(lái)DR007的下降，而DR007恰是10Y國(guó)債收益率的估值錨。
截至2023年8月15日，DR007的濾波值和10Y國(guó)債收益率分別為1.76%和2.58%。去年全年當(dāng)DR007濾波值運(yùn)行至1.76%時(shí)，其所對(duì)應(yīng)的10Y國(guó)債收益率及其濾波值都是高于當(dāng)前的。如果我們將參照的資金利率換為R001（當(dāng)前R001濾波值為1.62%）結(jié)果依然是如此。顯然，參照資金市場(chǎng)利率，當(dāng)前10Y國(guó)債收益率是偏低的。
2、偏低的收益率折射出市場(chǎng)對(duì)基本面的悲觀預(yù)期
偏低的10Y國(guó)債收益率體現(xiàn)出市場(chǎng)對(duì)于當(dāng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的悲觀以及對(duì)于未來(lái)經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步下行的預(yù)期。我們需要看到，當(dāng)前國(guó)際環(huán)境復(fù)雜嚴(yán)峻，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力較大，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)尚不穩(wěn)固。但我們同樣需要看到，7月24日召開的中央政治局會(huì)議提出要“精準(zhǔn)有力實(shí)施宏觀調(diào)控，加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)和政策儲(chǔ)備”，近期有利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的政策頻出，例如昨日央行降低了政策利率，體現(xiàn)出了宏觀調(diào)控的盈盈暖意，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)營(yíng)造出良好的貨幣金融環(huán)境。
3、兩類宏觀調(diào)控政策
我們預(yù)計(jì)下一階段還會(huì)有不少著力于擴(kuò)大內(nèi)需、提振信心的政策陸續(xù)出臺(tái)，而政策端的變化有可能造成收益率的上行。事實(shí)上，宏觀調(diào)控政策可以分為兩類：可推動(dòng)DR007下行的和無(wú)法推動(dòng)的。前者利好債市，因?yàn)镈R是債市的估值錨；后者是中性甚至偏利空的，因?yàn)槠渚哂懈纳平?jīng)濟(jì)基本面及預(yù)期的作用。昨日降息后DR007并未下降，今日資金市場(chǎng)流動(dòng)性仍略微偏緊，這從側(cè)面體現(xiàn)出現(xiàn)階段央行并無(wú)引導(dǎo)資金利率大幅下行的意圖。
我們判斷，下一階段的宏觀調(diào)控政策很可能是后一類。宏觀經(jīng)濟(jì)是一個(gè)不可中斷的連續(xù)過程，穩(wěn)定“不穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)”是宏觀調(diào)控的根本要義。每次在經(jīng)濟(jì)下行壓力加大時(shí)，都必然會(huì)有托底性的宏觀調(diào)控政策出臺(tái)。例如，2022年我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展遇到疫情等國(guó)內(nèi)外多重超預(yù)期因素沖擊，相關(guān)部門出臺(tái)實(shí)施穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策和接續(xù)措施推動(dòng)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升，在攻堅(jiān)克難中穩(wěn)住了經(jīng)濟(jì)大盤，最終實(shí)現(xiàn)了3%的GDP增長(zhǎng)。今年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體向好，且疫情防控已完成了平穩(wěn)轉(zhuǎn)段，這給政策效能的發(fā)揮提供了更好的條件。
事實(shí)上，近期我們也看到了不少可喜的變化，例如：受國(guó)內(nèi)生產(chǎn)供應(yīng)總體充足、部分行業(yè)需求改善及國(guó)際大宗商品價(jià)格傳導(dǎo)等因素影響，7月份PPI環(huán)比、同比降幅均收窄；7月份制造業(yè)PMI為49.3%，已連續(xù)兩個(gè)月回升。此時(shí)我們不妨對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融數(shù)據(jù)的回升向好多點(diǎn)耐心，而博弈經(jīng)濟(jì)下行的贏面并不大。未來(lái)隨著一系列政策的落地和見效，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行會(huì)進(jìn)一步好轉(zhuǎn)、內(nèi)生動(dòng)力會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)、社會(huì)預(yù)期會(huì)進(jìn)一步改善，在一個(gè)季度內(nèi)10Y國(guó)債收益率較有可能觸及2.8%。
4、風(fēng)險(xiǎn)提示
不理性的預(yù)期引發(fā)市場(chǎng)快速波動(dòng)
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