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報(bào)告摘要：
　　 7月工業(yè)生產(chǎn)下滑，總需求不足下，改善勢(shì)頭難以延續(xù)。本月工業(yè)增加值同比3.7%，弱于市場(chǎng)預(yù)期值4.6%。雖然6月的生產(chǎn)有短暫改善，在內(nèi)需消費(fèi)疲軟，外需下行的背景下，生產(chǎn)難以延續(xù)改善勢(shì)頭。從三大分項(xiàng)來(lái)看，采礦業(yè)、制造業(yè)和電熱水7月同比為1.3%（前值1.5%），3.9%（前值4.8%）和4.1%（前值4.9%），制造業(yè)和電熱水下滑較多。具體行業(yè)來(lái)看，兩年復(fù)合同比角度，消費(fèi)品行業(yè)整體表現(xiàn)偏弱，食品、紡織、醫(yī)藥都有不同程度下行；裝備制造業(yè)中汽車(chē)、電氣設(shè)備、和運(yùn)輸設(shè)備相對(duì)有韌性；高能耗行業(yè)中，除非金屬外，其他行業(yè)增速較快。
　　7月服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)季節(jié)性再次弱于疫情前的平均值。7月服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比為5.7%（前值6.8%），較前值顯著回落。我們計(jì)算7月份的服務(wù)業(yè)環(huán)比表現(xiàn)，與歷史均值相比，再次弱于疫情前平均水平。結(jié)合近月服務(wù)業(yè)PMI相關(guān)指數(shù)來(lái)看，新訂單指數(shù)已經(jīng)連續(xù)多月下滑，需求動(dòng)能繼續(xù)衰減，內(nèi)需偏弱下，服務(wù)業(yè)也在承壓之中。
　　7月社零消費(fèi)同比顯著回落，服務(wù)消費(fèi)增長(zhǎng)較快，但更多是恢復(fù)性增長(zhǎng)本月社零同比增長(zhǎng)2.5%（前值3.1%），低于預(yù)期值5.3%，消費(fèi)增速繼續(xù)回落。當(dāng)前居民收入增長(zhǎng)不高，儲(chǔ)蓄意愿較強(qiáng)，是消費(fèi)需求偏弱的主要原因。分項(xiàng)來(lái)看，商品和餐飲同比分別增1.0%和15.8%，餐飲消費(fèi)相對(duì)恢復(fù)更快。本月國(guó)新辦發(fā)言人首次提到服務(wù)消費(fèi)，1-7月增速達(dá)到20.3%，顯著快于商品消費(fèi)，但這一較高增速，或許更多是恢復(fù)性的，以餐飲消費(fèi)為例，以2019年為基期，餐飲零售的增長(zhǎng)與零售增長(zhǎng)相當(dāng)，整體還要比商品零售稍弱一些。
　　7月固定資產(chǎn)投資增速放緩，當(dāng)月同比增長(zhǎng)1.2%（前值3.3%），其中制造業(yè)、房地產(chǎn)和基建當(dāng)月同比都有接近2個(gè)百分點(diǎn)左右的下滑。具體來(lái)看，制造業(yè)投資有所放緩，但高技術(shù)相關(guān)行業(yè)投資具有韌性；基建投資沒(méi)有延續(xù)發(fā)力節(jié)奏，公共設(shè)施管理業(yè)下降較多，鐵路投資繼續(xù)支撐基建投資增長(zhǎng)；地產(chǎn)投資繼續(xù)探底，保交樓繼續(xù)推進(jìn)。
　　7月就業(yè)有所承壓。本月失業(yè)率較上月上升0.1個(gè)百分點(diǎn)至5.3%，其中本地、和外地戶(hù)籍失業(yè)率分別為5.3%（前值5.1%），5.2%（前值5.3%）；31個(gè)大城市失業(yè)率5.4%（前值5.5%），邊際有所改善，這意味著小城市失業(yè)率在惡化。當(dāng)前小企業(yè)、地產(chǎn)和服務(wù)業(yè)相關(guān)的就業(yè)壓力仍然較大，后續(xù)政策或在保民生方面更加有為。
　　綜合本月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，當(dāng)前總需求不足是主要矛盾：出口和內(nèi)需消費(fèi)偏弱，投資需求有所放緩。因此政策逆周期持續(xù)發(fā)力的必要性增強(qiáng)。近期政策在恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)，活躍資本市場(chǎng)，鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)投資、調(diào)降OMO和MLF利率等方面積極作為，政策效果仍需觀察。若后續(xù)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)承壓，更多政策組合或?qū)⒗^續(xù)推出。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀政策、美聯(lián)儲(chǔ)加息超預(yù)期。