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髖膝關(guān)節(jié)放量穩(wěn)健，標(biāo)外/定制化產(chǎn)品收入快速增長(zhǎng)
　　公司8月22日公告，1H23實(shí)現(xiàn)收入6.5億元（+22.1%yoy），歸母凈利潤(rùn)1.33億元（+5.2%yoy），主因收入/利潤(rùn)1H22的高基數(shù)：1）收入端方面，1Q22院端手術(shù)量激增+2Q22關(guān)節(jié)集采執(zhí)行后換量推高；2）利潤(rùn)端方面，1Q22為關(guān)節(jié)集采前基數(shù)，利潤(rùn)率顯著更高。展望2H23，我們看好疫情低基數(shù)下表觀增速環(huán)比大幅提升，疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化（受益3D打印等定制化產(chǎn)品占比上升，1H23毛利率61.9%，對(duì)比2022年全年60.5%），全年有望實(shí)現(xiàn)收入/利潤(rùn)30%的同比增長(zhǎng)?？紤]后續(xù)關(guān)節(jié)集采續(xù)標(biāo)潛在量?jī)r(jià)齊升邏輯，我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母EPS為0.24/0.32/0.41元，并給予愛康23年34倍PE（考慮公司集采風(fēng)險(xiǎn)及影響基本出清，較其A股同業(yè)Wind一致預(yù)測(cè)PE31倍均值給予溢價(jià)），得目標(biāo)價(jià)9.09港幣，維持“買入”。
　　關(guān)節(jié)板塊：膝關(guān)節(jié)領(lǐng)銜板塊量增，標(biāo)外/海外增長(zhǎng)可觀
　　1H23髖/膝關(guān)節(jié)分別實(shí)現(xiàn)收入3.4/2.1億元（分別+4.2%/64.7%yoy，合計(jì)+21.2%yoy），其中膝增速高于髖主因：1）公司膝關(guān)節(jié)產(chǎn)品代際偏新，有顯著競(jìng)品/進(jìn)口替代空間；2）髖關(guān)節(jié)價(jià)格優(yōu)勢(shì)不明顯，及上半年陶瓷短暫供貨緊缺。展望23年，我們看好關(guān)節(jié)收入仍沖擊30%yoy，得益于：1）1H23初次關(guān)節(jié)銷量+33.3%yoy，奠定年內(nèi)高基礎(chǔ)；2）標(biāo)外持續(xù)進(jìn)口替代，全年翻修（1H23收入超60%yoy）、單髁（1H23收入3378萬元）等產(chǎn)品增速或持續(xù)強(qiáng)勁；3）海外積極開拓銷售可觀。展望24年，考慮續(xù)標(biāo)院內(nèi)報(bào)量提升+續(xù)標(biāo)價(jià)格壓力偏小，公司關(guān)節(jié)未來有望達(dá)成30%穩(wěn)態(tài)市占率目標(biāo)。
　　脊柱聚焦3D打印品種，創(chuàng)傷收入貢獻(xiàn)偏低
　　1H23公司脊柱/創(chuàng)傷板塊合計(jì)貢獻(xiàn)收入5020萬元(+10.8%yoy)，我們看好未來3年收入企穩(wěn)，主因：1）創(chuàng)傷領(lǐng)域，理貝爾2023年或重新續(xù)標(biāo)，看好穩(wěn)步起量（1H23創(chuàng)傷貢獻(xiàn)估測(cè)僅1000萬+元）；2）脊柱領(lǐng)域主要產(chǎn)品為3D打印椎間融合器（1H233D打印脊柱收入+39.5%yoy），而集采相關(guān)品種收入占比較低，我們看好脊柱板塊23年整體沖擊1億銷售收入，5年內(nèi)市占率沖擊5%。
　　優(yōu)質(zhì)ICOS平臺(tái)貢獻(xiàn)可觀，研發(fā)新品絡(luò)繹不絕
　　公司定制化平臺(tái)1H23實(shí)現(xiàn)2778萬銷售額（+31.5%yoy），我們看好全年維系高增長(zhǎng)。此外我們看好以下管線：1）智能設(shè)備方面22年底公司獲得髖關(guān)節(jié)導(dǎo)航的注冊(cè)證，計(jì)劃23年在20多家大型三甲醫(yī)院投放。公司指引23年底-24年中陸續(xù)獲批髖/膝關(guān)節(jié)機(jī)器人系統(tǒng)注冊(cè)證。2）骨生物材料：3D打印人工椎體TITAN已上市，SBG多孔生物人工骨預(yù)計(jì)4Q23上市，公司另外同步布局多款骨粉。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：關(guān)節(jié)續(xù)標(biāo)或其他產(chǎn)品集采降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，新品上市/推廣相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。