>> 華創(chuàng)證券-涪陵榨菜(002507)2023年半年報(bào)點(diǎn)評(píng)：Q2低于預(yù)期，期待H2改善-230828
| 上傳日期： |
2023/8/28 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
推薦（下調(diào)） |
作者： |
歐陽予，彭俊霖，董廣陽 |
| 下載權(quán)限： |
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事項(xiàng)：
公司發(fā)布2023年半年報(bào)，23H1實(shí)現(xiàn)收入13.4億元，同比-6.0%，歸母凈利潤(rùn)4.7億元，同比-8.9%。Q2單季度實(shí)現(xiàn)收入5.8億元，同比-21.4%，歸母凈利潤(rùn)2.1億元，同比-30.8%。低于我們此前預(yù)期。
評(píng)論：
受去年高基數(shù)影響，單Q2收入同比-21.4%，低于此前預(yù)期。此前預(yù)期22Q2宅家高基數(shù)下，公司23Q2或有個(gè)位數(shù)下滑，但實(shí)際上Q2營(yíng)收同比-21.4%，低于市場(chǎng)預(yù)期。分品類看，上半年榨菜/蘿卜營(yíng)收分別同比-10.1%/-28.8%，而銷量分別同比-12%/-12%，泡菜韌性相對(duì)更強(qiáng)，H1收入同比+31.5%，其中主要受益噸價(jià)提升約+22%。分區(qū)域看，華南/華中/華北/中原/西北/西南/東北23H1收入分別同比-2.5%/+2.5%/-10.9%/-2.7%/+1.1%/+26.1%/-35.5%，而華東去年高基數(shù)下H1同比-21.4%，是拖累公司營(yíng)收的主因。此外，公司進(jìn)一步加大線上營(yíng)銷力度，H1直銷低基數(shù)下同比+57.1%，而經(jīng)銷則同比-8.2%，期內(nèi)經(jīng)銷商數(shù)環(huán)比下降14家至3113家?，F(xiàn)金流方面，單Q2經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流1.64億，同比減少2.63億，主要系收到貨款減少，同時(shí)支付原料款及推廣費(fèi)用增加。
銷量下滑下生產(chǎn)攤銷影響加大，導(dǎo)致單Q2盈利有所承壓。單Q2公司毛利率在48.8%，同比-8.9pcts，而分產(chǎn)品來看，23H1榨菜、蘿卜、泡菜毛利率分別同比-1.0/-5.9/+0.1pcts，其中榨菜盡管部分延用上年低價(jià)青菜頭庫存，23H1每噸原料成本僅同比+1.1%，但受生產(chǎn)規(guī)模性下滑影響，最終噸成本同比+5.8%，在售價(jià)相對(duì)穩(wěn)定背景下，導(dǎo)致Q2毛利率同比顯著下滑。而利潤(rùn)端，公司未按預(yù)期適當(dāng)增多地推投放，反而部分加大電商費(fèi)用、收窄市場(chǎng)推廣費(fèi)，帶動(dòng)單Q2銷售費(fèi)用率同比-1.4pcts，其他費(fèi)用則保持相對(duì)穩(wěn)定，管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比+0.4/+0.2/-0.5pcts，最終公司單Q2歸母凈利率36.3%，同比-4.9pcts，環(huán)比+1.9 pcts。
Q2表現(xiàn)階段性承壓，期待后續(xù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)調(diào)整進(jìn)一步兌現(xiàn)。當(dāng)前公司“雙拓”戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，Q2新發(fā)布榨菜醬產(chǎn)品，其他產(chǎn)品低基數(shù)下同比+100.5%，但外部環(huán)境疲軟下，公司部分調(diào)整動(dòng)作尚待進(jìn)一步觀察，一是前期提價(jià)主動(dòng)讓出2元價(jià)格帶，當(dāng)前消費(fèi)力難以承接高價(jià)，且當(dāng)前60g策略性單品未能完全填補(bǔ)缺口，導(dǎo)致市場(chǎng)份額部分受損，二是外界渠道、口味等快速變化，而企業(yè)對(duì)新渠道、新品類等變化擁抱較慢，三是增速目標(biāo)制定過高，員工士氣、渠道推力未能得到充分調(diào)動(dòng)。展望全年，外部需求承壓，再加上后續(xù)高價(jià)青菜頭陸續(xù)使用下，預(yù)計(jì)23經(jīng)營(yíng)略有受損，H2起企業(yè)基本面有望趨于修復(fù)，來年經(jīng)營(yíng)彈性充足，期待公司相關(guān)調(diào)整動(dòng)作進(jìn)一步展開，同時(shí)針對(duì)第二曲線提出更加明確的打法路徑。
投資建議：Q2低于預(yù)期，期待H2改善，下調(diào)至“推薦”評(píng)級(jí)。Q2報(bào)表低于預(yù)期，預(yù)計(jì)H2基本面趨于改善，報(bào)表階段性承壓背景下，更加期待企業(yè)相關(guān)調(diào)整動(dòng)作進(jìn)一步鋪開?；诠局袌?bào)，同時(shí)考慮分紅送股攤薄影響，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)為23-25年EPS預(yù)測(cè)為0.73/0.83/0.92元（原預(yù)測(cè)為1.02/1.21/1.33元），對(duì)應(yīng)PE為23/20/18倍，考慮短期外部需求疲軟，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至18.5元，對(duì)應(yīng)23年約25倍PE，下調(diào)至“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求低迷；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；費(fèi)用投放加大；食品安全問題等
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