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事件：公司發(fā)布2023年半年報(bào)，23H1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入15.31億元（yoy+50.89%），歸母凈利潤2.57億元（yoy+115.94%），扣非歸母凈利潤2.56億元（yoy+129.44%）。其中，23Q2實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入7.12億元（yoy+33.76%），歸母凈利潤1.11億元（yoy+75.12%），扣非歸母凈利潤1.11億元（yoy+82.38%）。
　　核心品類維持高增，招商節(jié)奏環(huán)比加快。分產(chǎn)品，23Q2醬油/食醋/其他產(chǎn)品營收分別為4.46/0.99/1.55億元，分別同比+42.3%/+3.6%/+33.5%。主力品類醬油高增，主要系零添加系列勢(shì)能延續(xù)，以及高鮮系列逐步放量。其他品類增速較快，主要系公司不斷豐富產(chǎn)品矩陣，料酒、蠔油、芝麻油、復(fù)合調(diào)味品等品類帶來新增長點(diǎn)。分渠道，23Q2公司經(jīng)銷/直銷模式營收分別為5.27/1.73億元，分別同比+51.83%/-1.79%。經(jīng)銷渠道增速較快，主要系公司加快招商節(jié)奏。23Q2末，公司經(jīng)銷商數(shù)量合計(jì)2786家，較23Q1末凈增358家（22Q2/22Q3/22Q4/23Q1分別凈增4/130/197/198家）。公司直營渠道增速承壓，主要系22Q2受疫情影響，線上渠道基數(shù)偏高，疊加傳統(tǒng)商超渠道人流恢復(fù)節(jié)奏較慢。分區(qū)域，東部/南部/中部/北部/西部區(qū)域營收分別為1.55/0.47/0.97/1.17/2.84億元，分別同比+64.10%/+61.05%/+88.54%/+53.04%/+4.59%。西部大本營收入穩(wěn)健增長，省外市場(chǎng)增速亮眼，主要系經(jīng)銷商數(shù)量加速擴(kuò)張，全國化進(jìn)展順利。
　　成本壓力趨緩，期間費(fèi)用率收縮。23Q2公司毛利率37.43%（yoy+1.71pcts），主要系公司零添加系列占比提升，疊加成本壓力趨緩。23Q2期間費(fèi)用率18.25%（yoy-1.22pcts），其中銷售費(fèi)用率13.48%（yoy-0.08pcts）；管理費(fèi)用率4.17%（yoy+0.98pcts），主要系股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用增加；研發(fā)費(fèi)用率2.37%（-0.73pcts）；財(cái)務(wù)費(fèi)用率-1.77%（yoy-1.39pcts），主要系利息收入增加。Q2歸母凈利率15.64%（+3.70pcts），盈利能力顯著提升。
　　投資建議：全國化進(jìn)程加速，產(chǎn)能制約逐步緩解。短期，22Q3公司收入&利潤基數(shù)仍偏低，零添加產(chǎn)品放量&渠道加速拓展，我們預(yù)計(jì)H2公司仍保持較快增長。長期，（i）公司股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)彰顯管理層發(fā)展決心，公司已在西南地區(qū)具備較強(qiáng)品牌和渠道優(yōu)勢(shì)，建議持續(xù)關(guān)注公司在外埠市場(chǎng)擴(kuò)張進(jìn)度。（ii）公司實(shí)控人全額認(rèn)購定增落地，持續(xù)推進(jìn)“年產(chǎn)60萬噸調(diào)味品智能生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目”，有望逐步解決產(chǎn)能對(duì)銷售端制約，同時(shí)推動(dòng)多品類成長。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I收分別為31.85/39.13/46.82億元，同比增長30.7%/22.9%/19.6%，歸母凈利潤分別為5.04/6.57/8.02億元，同比增長46.4%/30.5%/22.1%，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE分別為36/27/23X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加劇、食品安全事故、原材料價(jià)格大幅波動(dòng)等