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前言：興證策略團隊全新搭建【118中觀景氣研究框架】，以118個微觀行業(yè)為拼圖，系統(tǒng)性重構了中觀指標的構建方式，實現從細分行業(yè)、到大類風格再到市場整體的景氣高頻量化跟蹤。本篇中，我們將聚焦中觀景氣框架在投資實戰(zhàn)中的應用，基于中觀景氣框架進一步探討：中觀景氣與股價之間究竟有何關聯？如何向景氣要收益？詳見報告：
　　118中觀景氣研究框架：如何向景氣要收益？
　　在前文《如何系統(tǒng)性重構中觀景氣研究框架？》中，我們基于量化視角，以118個微觀行業(yè)為拼圖，全面重構了中觀指標的觀察方法，實現了118個行業(yè)中觀景氣的高頻量化跟蹤。其中，我們有一個重要發(fā)現，即中觀景氣對市場走勢的映射要遠比我們預想的更加有效。無論從全市場還是大類風格看，股價與中觀景氣之間實際上存在著極強的關聯，且遠比股價與財報業(yè)績的關系更為密切，而這也為我們依據更加高頻的中觀數據尋找超額收益提供了線索。
　　那么，如何基于118個行業(yè)中觀景氣尋找潛在超額收益的方向？首先，我們通過后驗復盤探究中觀景氣與股價之間究竟存在著何種映射關系：我們發(fā)現，中觀視角下股價表現呈現出較為明顯的“耐克型”特征：（1）當景氣指數大于60%時，收益率會較此前有明顯提升，且景氣水平越高，股價表現也相對更優(yōu)。與此同時，景氣邊際改善時的收益率要高于邊際回落；不過對于景氣邊際回落但仍處于高景氣區(qū)間的行業(yè)，也大概率能取的不錯的收益表現。（2）對于景氣指數小于40%的行業(yè)，隨著景氣指數的下降，景氣環(huán)比改善時的收益率水平則會逐漸提升，這或主要源于市場對低景氣行業(yè)基于困境反轉預期所進行的賠率交易，也就是當景氣臨近底部拐點并出現邊際改善時的拔估值行情。隨著景氣進一步下降，困境反轉預期也會隨之強化。
　　因此，基于復盤結果，中觀視角下兩類機會值得重點關注：一是景氣指數大于60%所對應的右側高景氣投資機會，尤其是高景氣且繼續(xù)邊際提升的行業(yè)；二是景氣指數小于40%所對應的景氣筑底行業(yè)的左側困境反轉機會。
　　后驗回測的結果也基本能夠驗證以上結論。高景氣行業(yè)組合表現明顯占優(yōu)，而其中景氣水平高且環(huán)比還能夠繼續(xù)提升的行業(yè)組合收益表現最優(yōu)；此外，低景氣中環(huán)比改善的行業(yè)組合能夠跑贏基準，但收益水平未及中等景氣且環(huán)比改善的行業(yè)組合，或說明左側景氣困境反轉的博弈的確會存在更多不確定性，持續(xù)穩(wěn)定貢獻收益的難度相對較大。
　　然而，若從實際投資的角度出發(fā)，我們目前所采用的中觀景氣指標頻率均為月度，雖然相較于財報已更為高頻，但其披露也存在時滯。因此，考慮中觀指標的實際披露時間再次進行回測，我們有以下三點總結和探討：（1）從各組合實際回測的表現排序看，與后驗回測結果基本一致。高景氣表現最好，尤其是高景氣且環(huán)比提升組合，而低景氣中環(huán)比改善的組合未能繼續(xù)跑贏基準；（2）從各組合收益率水平看，實際回測下高景氣仍能取得較優(yōu)表現，但相較于后驗回測收益率則出現回落。后驗回測結果可以視為中觀景氣框架下理論最優(yōu)收益水平，實際回測結果則是完全基于滯后披露數據做兩個月景氣線性外推后的收益水平，未考慮期間任何增量的基本面信息。而這二者收益之差，我們認為則是在線性外推的景氣基礎之上，通過更加高頻、同步的基本面跟蹤和更新所能夠爭取實現的收益（如借助周度甚至日度高頻數據、以及主動調研等）。
　　（3）為何在景氣線性外推、不考慮期間任何增量基本面信息的情形下，整體看中觀景氣指標依然有效、高景氣組合仍能取得較優(yōu)表現？我們認為，這一方面源于景氣主線從形成到趨勢中結或結束，通常是一個至少持續(xù)數月、乃至一年以上的過程，當處于趨勢之中，線性外推的結論能夠繼續(xù)適用，而當市場景氣主線切換或各行業(yè)無明確景氣趨勢時，景氣策略的有效性的確也會受到影響，但至少過去幾年，在大多數時間都能找到具備景氣優(yōu)勢的主線方向。另一方面，基于中觀高頻指標，至少相較于財報信息，能夠更為及時和敏感的捕捉到景氣趨勢和主線變化，這其實也提高了景氣策略的有效性，而通過更加高頻的跟蹤和更新基本面變化以爭取實現更高收益，其核心也正是為了能夠更為及時的捕捉到景氣主線形成或切換的信號，將線性外推失效時的影響降至最低。
　　結合118個行業(yè)當前已披露的7月中觀景氣指標，高景氣且環(huán)比上升的行業(yè)主要包括：（1）制造：汽車零部件、商用車和智能電網；（2）周期金融：工業(yè)金屬、水電、化學纖維、石油石化、貴金屬、塑料、橡膠；（3）消費：文娛輕工、酒店餐飲；（4）TMT：基站、LED。
　　風險提示：指標代表性不足，宏觀環(huán)境超預期波動等。