>> 萬聯證券-乳制品行業(yè)深度報告：乳制品行業(yè)產業(yè)鏈圖譜解析-230830
| 上傳日期： |
2023/8/30 |
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| 3083KB |
| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
萬聯證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳雯 |
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行業(yè)核心觀點：
我國乳制品行業(yè)快速發(fā)展，2021年行業(yè)市場規(guī)模達4687.38億元，2016-2021年CAGR為6%，是世界第二大乳制品市場。行業(yè)產業(yè)鏈條長且發(fā)展成熟，上中下游配合有序、協(xié)調發(fā)展。目前行業(yè)呈伊利、蒙牛雙寡頭壟斷格局，其他區(qū)域乳企錯位競爭。近期，我國原奶供應階段性過剩，原奶價格持續(xù)下行，對乳企毛利率改善利好，但頭部乳企噴粉保存損失大，紅利有所抵消。短期來看，隨著中秋、國慶雙節(jié)到來以及下半年消費提振，乳制品消費需求有望回升，原奶供應過?，F象得以緩解，預測下半年原奶價格降幅將收窄，最終保持低位運行，同時乳企噴粉導致損失也會減少，從而使乳企毛利率進一步改善。中長期來看，隨著消費提振以及消費升級，我國奶業(yè)發(fā)展空間廣闊。行業(yè)未來向高端化發(fā)展，奶酪和低溫奶成為新的增長點。
投資要點：
乳品營養(yǎng)價值高，疫情過后消費提振，行業(yè)逐步回暖：按照生產工藝不同，乳制品可分為白奶、酸奶、奶酪以及其他乳制品四大類。乳制品營養(yǎng)價值高，深受消費者喜愛。乳品行業(yè)歷經“貧瘠”、“革新”、“發(fā)展”、“提質”、“興盛”五個階段，現處于疫情以后的“恢復期”。隨著疫情得到控制，我國經濟逐漸恢復，疊加擴消費政策頻出，行業(yè)逐漸回暖，是恢復最快的行業(yè)之一。
行業(yè)產業(yè)鏈條長，涵蓋奶源供應、乳制品加工以及終端銷售等環(huán)節(jié)：上游奶源供應：政策端全面促進奶業(yè)振興，鼓勵牧場發(fā)展規(guī)模化養(yǎng)殖，提高牛奶產量和質量。隨著牛奶產量逐漸擴張，我國原奶供應出現階段性過剩，使原奶價格持續(xù)下行。在此背景下，一方面上游牧場盈利承壓；另一方面乳企原奶成本下降，毛利率得以改善，但頭部乳企與上游牧場綁定過深，原奶供應過剩背景下不得不對過剩原奶進行噴粉保存，造成一定損失，抵消一部分原奶價格下行紅利。中游乳制品加工：經過多年發(fā)展，奶業(yè)面貌煥然一新，乳品產量再創(chuàng)新高，2022年乳制品產量為3117.7萬噸，同比增長2.0%。其中以液態(tài)奶為主，其占比超90%，并整體呈上升趨勢；干乳制品中奶酪未來或將成乳品行業(yè)新的增長點。同時各大乳企為應對原奶價格波動風險，加強產業(yè)鏈一體化建設，紛紛拓展上游牧場布局，從源頭把控奶源品質。下游終端銷售：從消費渠道來看，以線下渠道為主，隨著互聯網以及三大電商平臺快速發(fā)展，乳企越發(fā)重視線上渠道，雙渠道共同推動行業(yè)發(fā)展；從消費結構來看，我國乳品消費仍以液態(tài)乳為主，液態(tài)乳和干乳制品消費比例大約為7：3；從消費品質來看，市場向高端化、多元化發(fā)展。
行業(yè)呈雙寡頭格局，龍頭領先地位穩(wěn)固：我國乳企可分為全國性乳企、區(qū)域性乳企以及地方性乳企三大梯隊，其中蒙牛伊利兩大全國性乳企龍頭地位穩(wěn)固。從細分領域來看，1）常溫奶：伊利、蒙牛雙寡頭壟斷格局明顯，二者市占率接近80%，但隨著雙巨頭重心轉移，其他乳企或將迎來市場機遇。2）低溫奶：受運輸半徑影響，低溫奶市場競爭呈區(qū)域割據局面。低溫白奶領域以光明、三元等區(qū)域性乳企為主，且市場集中度不斷提升；低溫酸奶領域伊利、蒙牛為兩巨頭占據主導地位，兩者市占率超50%。3）奶酪：國產品牌妙可藍多逐漸崛起，行業(yè)集中度逐漸提升。4）奶粉：進口奶粉增速放緩，飛鶴等國產品牌強勢崛起。
重點公司分析：1）伊利股份：公司是中國規(guī)模最大，產品品類最全的乳制品企業(yè)，多個細分領域領先。目前仍以液態(tài)奶為主，但重心逐漸向奶粉及奶制品業(yè)務轉移，其將成公司第二增長極。2）蒙牛乳業(yè)：公司產品矩陣與伊利相似，液態(tài)奶為主要產品，但未來重視低溫奶發(fā)展，并通過外延并購布局奶酪和奶粉板塊。3）光明乳業(yè)：公司集奶牛養(yǎng)殖、乳制品研發(fā)及生產加工、冷鏈物流配送、終端銷售等產業(yè)鏈于一體，戰(zhàn)略定位“領鮮者”，成就低溫板塊領先者。
投資建議：目前原奶供過于求，價格持續(xù)下行，對中游乳企毛利率改善利好。但由于頭部乳企與上游牧場綁定過深，原料收購超過需求，噴粉保存導致損失較大，原奶價格下行紅利有所抵消。短期來看，隨著中秋、國慶雙節(jié)到來以及下半年消費提振，乳制品消費需求有望回升，原奶供應過?，F象得以緩解，預測下半年原奶價格降幅將收窄，最終保持低位運行，同時乳企噴粉導致損失也會減少，從而使乳企毛利率進一步改善。中長期來看，①我國奶業(yè)發(fā)展空間廣闊。我國人均奶類消費量較奶業(yè)發(fā)達國家仍有較大提升空間。隨著經濟恢復和消費提振，城鄉(xiāng)居民日益推崇奶類價值，有穩(wěn)定飲奶習慣的人群穩(wěn)步擴大，奶業(yè)市場規(guī)模逐步擴大；②隨著消費升級和居民健康意識的提升，品質消費成為熱點，市場朝著產品高端化、消費場景多元化發(fā)展；③在液態(tài)奶穩(wěn)定發(fā)展的同時，消費者逐漸從“喝奶”向“吃奶”轉變，奶酪成為乳業(yè)未來發(fā)展新的增長點；第三冷鏈運輸設施逐漸完善，低溫奶運輸和銷售半徑擴大，成為乳業(yè)未來發(fā)展另一增長點。
因此我們重點推薦：1）高端賽道：消費者需求從“溫飽型”向“品質型”過度，疊加節(jié)假日送禮需求，越來越多的乳企布局高端產品，建議關注各大龍頭乳企高端系列產品表現。2）奶酪賽道：隨著“喝奶
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