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EPS同比增長8.8%，NBV同比增長63.8%
　　中國人保上半年EPS為0.47元，高于彭博預(yù)測（0.38元），較去年同期舊準(zhǔn)則增長15.3%，較新準(zhǔn)則調(diào)整數(shù)據(jù)同比增長8.8%。1Q23/2Q23新準(zhǔn)則EPS分別為0.27/0.18元，相當(dāng)于可比口徑分別同比增長238%/-45%，一季度高增速是因?yàn)?Q22虧損保單直接計(jì)入利潤，二季度負(fù)增長則是受股市波動(dòng)影響。1H23新業(yè)務(wù)價(jià)值（NBV）同比增長63.8%，NBV利潤率也同比上升1.7pct。人保財(cái)險(xiǎn)新準(zhǔn)則綜合成本率（COR）同比上升0.1pct至95.8%。新準(zhǔn)則1H23年化凈投資/總投資收益率分別為4.4/4.9%。我們調(diào)低了人身險(xiǎn)業(yè)務(wù)承保盈利的預(yù)期，預(yù)計(jì)2023/2024/2025年EPS為RMB0.73/0.76/0.87（前值：RMB0.78/0.84/0.96）。維持基于DCF估值法的A/H股目標(biāo)價(jià)RMB6.2/HKD4.0及“持有/買入”評(píng)級(jí)。
　　財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)COR穩(wěn)中向好
　　人保財(cái)險(xiǎn)的新準(zhǔn)則1H23承保綜合成本率（COR）同比上升0.1pct至95.8%。根據(jù)新準(zhǔn)則回溯的1H22 COR為95.7%，較舊準(zhǔn)則COR低1.9pct。1H23車險(xiǎn)原保費(fèi)同比增長5.5%，車險(xiǎn)賠付率同比下降0.1pct至69.7%，費(fèi)用率受新業(yè)務(wù)開拓影響，同比上升1.0pct至27.0%。受此影響，上半年車險(xiǎn)COR也上升0.9pct至96.7%。上半年非車險(xiǎn)承保改善抵消了車險(xiǎn)COR升高，意健險(xiǎn)賠付率下降幫助COR同比下降3.0pct至98.5%，企財(cái)險(xiǎn)COR也同比改善4.9pct至92.0%。責(zé)任險(xiǎn)在上半年仍然出現(xiàn)虧損（102.8%），但2.0pct的COR下降幫助承保虧損收窄四成。
　　銀保NBV同比增長超過四倍
　　1H23人身險(xiǎn)（壽險(xiǎn)+健康險(xiǎn)）NBV同比增長63.8%，其中銀保NBV增速達(dá)到4.3x，而代理人NBV僅同比增長4.0%。1H23 NBV利潤率（基于首年保費(fèi)）同比上升1.7pct至5.5%，改善主要來自銀保NBV利潤率的提升。上半年人保壽險(xiǎn)代理人（不含健康險(xiǎn)）規(guī)模為7.9萬人，同比下降38.8%，我們估計(jì)同期代理人NBV產(chǎn)能同比提升超過一倍。銀保業(yè)務(wù)在上半年大幅增長，1H23銀保NBV貢獻(xiàn)占比達(dá)到64%，同比提升了30pct。同期的銀保NBV利潤率（基于首年保費(fèi)）也同比上升3.2pct至4.1%，表明銀保業(yè)務(wù)質(zhì)量大幅改善。我們預(yù)計(jì)2023/2024年NBV將同比增長44.2/10.9%。
　　H股估值偏低，A股估值合理
　　我們認(rèn)為代理人規(guī)模的下降和產(chǎn)能提升表明公司壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)或已觸底反彈，NBV增長有望提振人身險(xiǎn)的估值。財(cái)險(xiǎn)行業(yè)競爭格局有利于財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展，我們預(yù)計(jì)COR將穩(wěn)中向好。公司A/H股目前交易于0.84/0.36x 2023EPEV。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：COR大幅惡化、NBV增長放緩、投資出現(xiàn)嚴(yán)重虧損。