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季度利潤(rùn)環(huán)比下降，看好中長(zhǎng)期公司對(duì)于航空物流產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值的挖掘東航物流1H23營(yíng)業(yè)收入93.76億，同降19.2%，歸母凈利潤(rùn)12.72億，同降40.1%，較我們業(yè)績(jī)前瞻14.6億低13%，主因航空貨運(yùn)運(yùn)價(jià)持續(xù)下滑；其中2Q23歸母凈利潤(rùn)環(huán)比降低33.0%至5.10億。我們認(rèn)為中短期航空貨運(yùn)景氣度明顯改善的概率較低，預(yù)測(cè)23-25歸母凈利潤(rùn)為23.68/24.50/28.96億（前值29.68/30.41/32.43億），給予可比公司23年估值均值11.0xPE，目標(biāo)價(jià)16.40元。中長(zhǎng)期景氣度企穩(wěn)后，通過(guò)機(jī)隊(duì)擴(kuò)張以及對(duì)于航空物流產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值的持續(xù)挖掘，盈利有望重回增長(zhǎng)通道，維持“買入”。
　　運(yùn)價(jià)下跌拖累航空速運(yùn)業(yè)務(wù)營(yíng)收和毛利率
　　受益于機(jī)隊(duì)引進(jìn)，1H23公司貨郵運(yùn)輸總周轉(zhuǎn)量同增13.8%，不過(guò)受制于全球經(jīng)濟(jì)疲弱，以及全球客運(yùn)航班恢復(fù)，腹艙供給回升，1H23 TAC浦東機(jī)場(chǎng)出境航空貨運(yùn)價(jià)格指數(shù)均值同降45%，使得公司1H23航空速運(yùn)營(yíng)收45.28億，同降35.3%；運(yùn)價(jià)下調(diào)同樣拖累業(yè)務(wù)毛利率，航空速運(yùn)毛利率同降11.2pct至28.5%，毛利12.91億，同降53.6%。單看2Q23運(yùn)價(jià)環(huán)比持續(xù)下降，TAC價(jià)格指數(shù)均值環(huán)比下降16%，航空速運(yùn)營(yíng)收21.12億，環(huán)比下降12.6%，毛利5.63億，環(huán)比下降22.6%。
　　地面綜合服務(wù)恢復(fù)至高位，綜合物流解決方案穩(wěn)步擴(kuò)展
　　地面綜合服務(wù)1H23處理量低基數(shù)下同增16.5%，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.67億，同增6.5%，毛利率同比大幅上升17.0pct至36.5%；其中2Q23營(yíng)收環(huán)比上升11.1%，毛利2.55億，同增50.1%。綜合物流解決方案1H23營(yíng)收36.78億，同增4.9%，空運(yùn)價(jià)格下降使得毛利率微降2.2pct至15.7%；2Q23營(yíng)收環(huán)比上升29.5%，毛利3.06億，環(huán)比上升12.2%。1H23整體公司毛利22.67億，同降35.7%；2Q23毛利10.92億，環(huán)比下降0.83億，另外由于融資租賃引入2架飛機(jī)，2Q23財(cái)務(wù)費(fèi)用環(huán)比提升2.87億，最終使得歸母凈利環(huán)比下降2.51億至5.10億。
　　調(diào)整目標(biāo)價(jià)至16.40元，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　考慮航空貨運(yùn)景氣度持續(xù)回落，我們預(yù)測(cè)23-25歸母凈利潤(rùn)為23.68/24.50/28.96億（前值29.68/30.41/32.43億）。作為航空物流公司，我們參照市值相近的可比公司（中國(guó)外運(yùn)、華貿(mào)物流、圓通速遞），給予可比公司2023年估值均值11.0xPE（前值11.8x2023EPE），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)16.40元（前值22.10元）?？紤]中長(zhǎng)期航空貨運(yùn)在全球供應(yīng)鏈中地位提升，我們看好公司實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)，打造全球物流服務(wù)提供商，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：空運(yùn)運(yùn)價(jià)快速下降，油價(jià)上漲，全球經(jīng)濟(jì)低迷，綜合物流解決方案業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期。