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公司發(fā)布23H1中報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入115.6億，同比下滑14.9%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)21.3億，同比下滑10.1%。中期派息每股港幣0.95元。
　　受海外市場(chǎng)去庫(kù)影響，運(yùn)動(dòng)類產(chǎn)品銷(xiāo)售承壓，日本市場(chǎng)及休閑類產(chǎn)品表現(xiàn)相對(duì)較好。1）分產(chǎn)品來(lái)看，23H1運(yùn)動(dòng)類/休閑類/內(nèi)衣類/其他針織品收入分別同比增長(zhǎng)19.9%/10.1%/0.4%/-57.2%，其中運(yùn)動(dòng)類產(chǎn)品下降主要系歐美市場(chǎng)訂單需求下降，休閑類產(chǎn)品上市主要系中日市場(chǎng)休閑服裝需求上市，其他針織品大幅下滑主要系去年同期收入中報(bào)包含大量口罩產(chǎn)品收入，而今年已停止生產(chǎn)。2）分區(qū)域來(lái)看，23H1中國(guó)/歐洲/美國(guó)/日本/其他市場(chǎng)收入分別同比增長(zhǎng)-4%/-27%/-33%/2%/-6%，其中歐洲和美國(guó)市場(chǎng)下滑較大，主要系運(yùn)動(dòng)類服裝需求下降，日本市場(chǎng)表現(xiàn)最好，主要系休閑服裝訂單需求增長(zhǎng)所致，其他市場(chǎng)的下滑主要系銷(xiāo)往俄羅斯和印度市場(chǎng)的運(yùn)動(dòng)類服裝減少所致。
　　毛利率承壓，利息收入+有效稅率驅(qū)動(dòng)凈利率提升。1）毛利率：23H1毛利率同比下滑0.2pct至22.4%，核心原因?yàn)橛唵涡枨鬁p少導(dǎo)致產(chǎn)能利用率位于低位，以及越南和柬埔寨新工廠仍在爬坡階段，生產(chǎn)效率仍然在提升過(guò)程中。拆分來(lái)看，我們預(yù)計(jì)Q2毛利率環(huán)比Q1改善。2）費(fèi)用率：23H1銷(xiāo)售/管理費(fèi)用率分別為0.7%和7.9%，同比增長(zhǎng)-0.2pct和0.5pct。3）23H1實(shí)現(xiàn)匯兌收益2.4億，去年同期為6.2億，實(shí)現(xiàn)利息收入為1.8億，去年同期為0.16億。4）有效稅率：23H1有效稅率同比下滑5pct至9.4%，主要系低稅率的海外工廠盈利上升所致。5）23H1實(shí)現(xiàn)歸母凈利率18.4%，同比上升1pct。
　　我們認(rèn)為，下游海外龍頭品牌去庫(kù)存進(jìn)程已接近尾聲，申洲海外訂單有望逐季改善，另一方面，產(chǎn)能利用率的改善+新工廠的爬坡也將驅(qū)動(dòng)毛利率提升，下半年利潤(rùn)增長(zhǎng)具備彈性。公司作為運(yùn)動(dòng)服裝代工絕對(duì)龍頭，持續(xù)增強(qiáng)綜合競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，包括在ESG上的投入、梭織等新面料品類的擴(kuò)張、數(shù)字化系統(tǒng)的完善、快反能力的增強(qiáng)等，我們堅(jiān)定看好公司中長(zhǎng)期高質(zhì)量可持續(xù)增長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　根據(jù)公司公告，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)（調(diào)整了收入、毛利率等），預(yù)計(jì)公司2023-2025年每股收益分別為3.00、3.38和4.11元（原2023-2025年為3.22/4.00/4.86元），給予DCF估值目標(biāo)價(jià)93.10港幣（1人民幣=1.09港幣），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期，人民幣匯率波動(dòng)、下游去庫(kù)存進(jìn)度低于預(yù)期等