>> 華西證券-欣賀股份(003016)加盟渠道恢復(fù)好于直營-230901
| 上傳日期： |
2023/9/3 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
唐爽爽 |
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事件概述
2023H1公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利/經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額分別為8.98/0.96/0.90/1.97億元、同比增長0.02%/-3.42%/1.27%/51.88%，相較于21H1下降14%/50%/52%/21%。歸母凈利增速低于收入主要由于費(fèi)用增長；經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額高于歸母凈利主要由于折舊及攤銷增加。2023Q2公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利分別為4.47/0.47/0.45億元、同比增長13.52%/26.50%/38.75%，相較于21H1下降11%/52%/53%。
分析判斷:
線下加盟渠道反彈力度較大，單店出貨恢復(fù)至疫前水平。（1）分渠道來看，23H1自營/電商/經(jīng)銷/其他收入分別為6.07/2.28/0.47/0.08億元、同比增長0.4%/-2.0%/18.0%/-49.5%，相較21H1下降18.9%/1.1%/7.6%/14.6%。線下加盟店實(shí)現(xiàn)修復(fù)，直營基本持平，特賣場及內(nèi)購大幅減少；電商收入占比25.6%、同比下降0.4PCT；（2）分內(nèi)生和外延來看，23H1公司自營/加盟門店數(shù)量分別為423/88家，上半年分別凈開2/3家、同比增長4.4%/2.3%，單店面積分別為179/129 ㎡、同比增長1.2%/7.4%，推算半年直營店效/加盟單店出貨分別為143/54萬元、同比增長-4%/15%，相較21H1增長-22%/6%，半年直營/加盟平效分別0.80/0.42萬元/㎡、同比增長-5%/7%，相較21H1下降27%/4%。（3）分地區(qū)來看，華東/華北/華南/華中/西北/西南/東北/電商/境外收入分別為1.59/0.59/1.32/0.65/0.64/1.24/0.49/2.28/0.11億元、同比增長5.9%/1.8%/-10.8%/7.8%/17.3%/-8.5%/13.4%/-2.0%/-8.8%，主要銷售地僅華東地區(qū)實(shí)現(xiàn)同比正增長。
毛利率提升主要來自加盟毛利率大幅提升。23H1毛利率為71.15%、同比提升1.22PCT，23Q2毛利率為72.14%、同比提升1.89PCT。（1）分渠道來看，自營/電商/經(jīng)銷/其他銷售毛利率分別為77.26%/55.48%/69.34%/64.90%、同比提升0.58/-0.07/19.35/-6.21PCT，加盟毛利率相較21H1基本持平，我們判斷主要由于加盟商去庫存有較大改善。（2）華南、西南和東北地區(qū)提升顯著，華東/華北/華南/華中/西北/西南/東北/電商/境外毛利率同比增長-0.25/0.67/2.92/1.55/1.63/2.87/3.82/-0.07/-2.18PCT。
凈利率增幅低于毛利率主要受費(fèi)用率上升及政府補(bǔ)貼減少影響。（1）23H1歸母凈利率為10.67%、同比下降0.38PCT，歸母凈利率增幅低于毛利率主要由于：1）銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費(fèi)用率提升0.78/0.36/0.32/0.08PCT；2）其他收益占比下降0.51PCT，主要由于政府補(bǔ)貼減少；3）減值損失占比下降0.51PCT，主要由于應(yīng)收賬款壞賬損失轉(zhuǎn)回；4）投資、公允價值變動、資產(chǎn)處置、營業(yè)外凈收益合計(jì)占比下降0.16PCT；5）所得稅率下降0.27PCT；6）稅金占比提升0.18PCT。（2）23Q2歸母凈利率為10.46%、同比提升1.07PCT，歸母凈利率增幅低于毛利率主要受政府補(bǔ)貼減少、銷售費(fèi)用及稅金增加影響。
存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)較高。2023H1公司存貨為7.02億元、同比增長20%，主要由于備貨增加。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為516天、同比增加119天；應(yīng)收賬款為1.61億元、同比下降13.36%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為35天、同比減少3天；應(yīng)付賬款為1.06億元、同比下降55.87%，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為131天、同比減少25天。
投資建議
我們分析，公司未來空間在于：（1）多品牌未來仍具備線下拓店具備空間；（2）線上占比仍有提升空間；（3）公司在今年完成了二代接班，數(shù)字化轉(zhuǎn)型值得期待。公司22年回購的1000萬股未來也將用于激勵。維持公司23-25年?duì)I收預(yù)測20.91/23.64/26.34億元，維持23-25年歸母凈利預(yù)測2.51/3.11/3.50億元，對應(yīng)維持23-25年的EPS 0.58/0.72/0.81元，對應(yīng)2023年8月31日9.74元/股收盤價，PE分別為17/14/12X，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
開店及店效改善不及預(yù)期風(fēng)險；設(shè)計(jì)不到位、供應(yīng)鏈管理不足風(fēng)險；系統(tǒng)性風(fēng)險。
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