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投資要點(diǎn)
　　索菲亞發(fā)布2023年中報(bào)
　　23H1實(shí)現(xiàn)收入47.4億(同比-0.8%)，歸母凈利潤(rùn)5億(同比+21.3%)，扣非歸母凈利潤(rùn)4.68億元(同比+27.1%)；23Q2實(shí)現(xiàn)收入29.39億(同比+5.6%)，歸母凈利潤(rùn)3.95億(同比+32.9%)，扣非歸母凈利潤(rùn)3.79億元(同比+44.5%)，利潤(rùn)率提升超預(yù)期。
　　利潤(rùn)率提升超預(yù)期
　　23Q2毛利率35.74%(同比+3.31pct)，主因：1）板材利用率回升，包括淘汰落后花色、加強(qiáng)新花色審批等，精簡(jiǎn)SKU；2）板材、鋼材等原材料成本下降。
　　23Q2歸母凈利率13.45%（同比+2.76pct），主因毛利率提升拉動(dòng)，期間費(fèi)用率13.45%（同比-0.13pct）基本平穩(wěn)，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為9.45/5.74/3.73/0.28pct，同比-0.24/-0.47/+0.47/-0.35pct。
　　整裝亮麗高增
　　23H1經(jīng)銷商/直營(yíng)/大宗渠道實(shí)現(xiàn)收入38.67/1.16/6.39億元，分別同比-0.22%/-14.35%/-7.95%。
　　整裝渠道：23H1收入同比+89%，直營(yíng)+經(jīng)銷齊發(fā)力，23Q2收入占比提升超過(guò)15%，直營(yíng)事業(yè)部合作裝企數(shù)量達(dá)184個(gè)（年初160個(gè)，新增24個(gè)），未來(lái)持續(xù)開拓合作裝企，深化現(xiàn)有合作業(yè)務(wù)。
　　大宗渠道：23H1收入-7.95%，主動(dòng)控制風(fēng)險(xiǎn)、優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)。
　　多品牌運(yùn)作順利、米蘭納高增，客單價(jià)穩(wěn)步提升
　　23H1衣柜及配套品/櫥柜及配件/木門實(shí)現(xiàn)收入38.76/4.81/2.23億元，分別同比1.02%/-10.66%/+21.69%。櫥柜品類中司米因渠道調(diào)整下滑幅度較大，索菲亞主品牌廚柜收入增量貢獻(xiàn)較優(yōu)。
　　分品牌看，米蘭納高增，客單價(jià)均有提升：1）索菲亞主品牌23H1實(shí)現(xiàn)收入42.77億元（同比+5.01%），客單值18639元（同比+6.55%），其中專賣店數(shù)2768家（相比22年底-61家）；2）米蘭納23H1實(shí)現(xiàn)收入1.68億元（同比+58.5%），收入占比提升到3.5%，客單價(jià)13659元（同比+10.59%），專賣店463家（相比22年底+125家）；3）華鶴23H1實(shí)現(xiàn)收入0.69億元，專賣店323家（相比22年底+4家），下半年將繼續(xù)拓展裝企、拎包、電商等新渠道；4）司米23H1仍在調(diào)整經(jīng)銷商隊(duì)伍，23H1專賣店數(shù)258家（相比22年底-356家），我們預(yù)計(jì)較去年有減虧，整家門店中客單價(jià)可達(dá)40737元，整家策略提升客單值明顯。
　　現(xiàn)金流穩(wěn)健，周轉(zhuǎn)良性
　　23Q2經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額12.27億（同比+184%），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)36.57天（同比5.36天），應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)47.27天（同比+6.26天），合同負(fù)債13億元（同比29.1%，環(huán)比+30.2%），對(duì)Q3收入形成支撐。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　展望23年，看好整裝渠道&米蘭納高增，且整家推動(dòng)客單值持續(xù)穩(wěn)增，同時(shí)看好公司經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)優(yōu)化。預(yù)計(jì)23-25年收入122.6/139.9/160.9億元，同比增長(zhǎng)9.3%/14.1%/15%，歸母凈利潤(rùn)13.1/15.1/17.2億元，同比增長(zhǎng)23.2%/15.3%/14.0%，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)23-25年P(guān)E為13.9/12.1/10.6X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，渠道建設(shè)不達(dá)預(yù)期等