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價(jià)格表現(xiàn)
　　國(guó)際糖市方面，ICE11號(hào)糖成功突破26美分/磅大關(guān)，收于26.59美分/磅，日內(nèi)漲跌幅達(dá)+3.02%;國(guó)內(nèi)糖市方面，鄭糖高開高走，9月5日夜盤收于7082元/噸，漲幅達(dá)+0.40%。
　　基本面分析
　　國(guó)際原糖強(qiáng)勢(shì)上行的原因:原糖大幅拉升的原因主要受到原油價(jià)格提振影響。當(dāng)?shù)貢r(shí)間周二(9月5日)，沙特阿拉伯能源部宣布，將把每日100萬桶的石油減產(chǎn)措施延長(zhǎng)三個(gè)月，至2023年年底。這- - -激進(jìn)的舉措超出了交易員先前的預(yù)期。今年5月起，沙特自愿減產(chǎn)日均50萬桶原油，7月起再次自愿額外減產(chǎn)日均100萬桶原油。兩次減產(chǎn)后，沙特原油日均產(chǎn)量已減至900萬桶，為數(shù)年來的最低水平。聲明寫道，沙特能源部將會(huì)每月對(duì)這個(gè)自愿減產(chǎn)的決定進(jìn)行審查，以考慮是否有必要增加或減少減產(chǎn)量。能源部稱，這些措施的目標(biāo)是支持石油市場(chǎng)的穩(wěn)定和平衡。日內(nèi)早些時(shí)候，歐佩克+另-一個(gè)主要成員國(guó)一俄羅斯也宣布繼續(xù)自愿減少30萬桶/日的石油供應(yīng)至2023年12月底。在此情況下，原油主產(chǎn)國(guó)的減產(chǎn)帶動(dòng)了原油價(jià)格的飆升，布倫特原油期貨漲破每桶91美元，為2022年11月以來首次，日內(nèi)漲幅達(dá)到了2美元。
　　原油價(jià)格對(duì)于原糖價(jià)格的傳導(dǎo)路徑:以直接傳導(dǎo)為主，主要路徑為影響生物燃料需求。當(dāng)前，巴西是全球食糖最重要的主產(chǎn)國(guó)之一，而巴西糖廠既可以選擇使用甘蔗制作燃料乙醇，亦可以選擇用來制糖。因此，當(dāng)油價(jià)上漲，燃料乙醇價(jià)格的優(yōu)勢(shì)凸顯，消費(fèi)者會(huì)更傾向于使用更具性價(jià)比的燃料乙醇，從而帶動(dòng)甘蔗制醇需求的提升。而甘蔗制醇對(duì)食糖的分流亦會(huì)導(dǎo)致巴西糖廠的甘蔗制糖比降低，從而導(dǎo)致巴西食糖產(chǎn)量的減少，進(jìn)一步對(duì)于糖價(jià)產(chǎn)生利多的正面影響。此外，與白糖影響路徑類似的是玉米，由于燃料乙醇需求在美國(guó)玉米消費(fèi)中占比較高，油價(jià)的上漲亦會(huì)對(duì)美玉米產(chǎn)生進(jìn)一步的提振。
　　原油帶動(dòng)的糖價(jià)上漲持續(xù)性如何:持續(xù)大幅上漲的持續(xù)性存疑，但是對(duì)于原糖合理估值的考慮是更值得深思的事情。我們認(rèn)為，當(dāng)前巴西糖醇價(jià)差已經(jīng)位居歷史高位，原油價(jià)格的上漲可能短期內(nèi)難以扭轉(zhuǎn)制糖經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)顯著的地位，因此，原油價(jià)格上漲對(duì)于巴西糖廠降低制糖比例的催化可能有限，從這一角度來看，后續(xù)原糖價(jià)格大幅上漲的持續(xù)性暫時(shí)存疑。但是，我們認(rèn)為，原油價(jià)格的上漲對(duì)于原糖的估值位置的改變是更值得深思的事情，由于生物燃料屬性的傳導(dǎo)，原油和原糖價(jià)格的相關(guān)性較強(qiáng)(我們回測(cè)的結(jié)果顯示二者的相關(guān)性達(dá)到60%)，原油價(jià)格的抬升或?qū)?dǎo)致原糖當(dāng)前的估值位置有所調(diào)整。
　　如何看待原糖的估值:上調(diào)原糖的價(jià)格區(qū)間，當(dāng)前的估值位置由“偏高”修正為“合理”。我們此前一直認(rèn)為當(dāng)前原糖的估值超過了基本面支撐的情況，當(dāng)前價(jià)格整體處于合理估值上方。但是當(dāng)影響全球級(jí)別的供給危機(jī)出現(xiàn)時(shí)，原油價(jià)格的上漲會(huì)導(dǎo)致商品的整體估值方法由單一的基本面視角向和油價(jià)的比價(jià)關(guān)系傾斜，其底層邏輯是大宗商品的輪動(dòng)，原糖亦不例外。因此，在當(dāng)前沙特原油減產(chǎn)100萬噸的措施或?qū)⒀娱L(zhǎng)至2023年年底的情況下，我們暫時(shí)上調(diào)原糖的區(qū)間至24美分/磅-28美分/磅之間，將對(duì)原糖估值的評(píng)估由“偏高”修正為“合理”。
　　投資策略和風(fēng)險(xiǎn)提示
　　投資建議和策略:“多國(guó)內(nèi)空海外”止盈，逢低做多2401合約，跨期以1-5反套為主。盡管我們認(rèn)為中長(zhǎng)期視角下多國(guó)內(nèi)，空海外”的策略仍將為我們提供良好的收益，但是在我們將原糖的估值由“偏高”修正到“合理”之后，做空原糖的性價(jià)比明顯降低，因此，我們建議將此前一直推薦的“多國(guó)內(nèi)，空海外”的策略止盈，單邊仍然維持逢低做多2401合約的思路，套利.上仍然以1-5反套賺估值回歸的錢為主。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:原油價(jià)格波動(dòng)，宏觀經(jīng)濟(jì)衰退，巴西增產(chǎn)超預(yù)期，印度減產(chǎn)證偽等;