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2023Q2公司收入承壓，歸母凈利潤同比大幅減虧。我們認為隨著生鮮供應鏈效率的提升和商品品類結構的優(yōu)化，公司毛利率將持續(xù)回升；隨著數字化舉措逐漸見效，公司有望實現降本增效。給予公司2023年0.38x PS，對應目標價4.0元，維持“買入”評級。
　　▍Q2收入承壓，虧損同比收窄。2023H1，公司營業(yè)收入420.3億元，同比-13.8%，主要是因為宏觀消費呈現弱復蘇態(tài)勢，同時公司淘汰長期虧損門店，使得期內平均門店數同比減少；歸母凈利潤3.7億元（2022H1：-1.1億元），主要是因為毛利率提升1.6pcts、期間費用同比減少6.4億元、公司持有的交易性金融資產產生公允價值變動損益同比+5.3億元；扣非歸母凈利潤1.0億元，同比+5.6%。2023Q2公司實現營業(yè)收入182.3億元，同比-15.2%，實現歸母凈利潤-3.3億元（2022Q2：-6.1億元），扣非歸母凈利潤-5.2億元（2022Q2：-5.3億元）。
　　▍開店謹慎，門店持續(xù)調整。2023H1，公司新開超市4家，關店29家；截至2023/6/30，公司在全國29個省和直轄市已開業(yè)門店有1008家。已簽約未開業(yè)門店達105家。
　　▍毛利率提升，費用率提升。2023H1，公司綜合毛利率同比+1.6pcts至22.0%。分季度看，2023Q1/2023Q2：同比+1.6pcts/+1.7pcts至22.9%/20.8%。分產品看，生鮮及加工/食用品（含服裝）毛利率同比+0.6pct/+2.5pcts至13.2%/19.1%。2023H1，公司銷售費用率/管理費用率分別同比+1.2pcts/+0.4pct至17.3%/2.7%。分季度看，2023Q1/2023Q2公司銷售費用率分別同比+0.6/+2.1pcts至15.3%/19.9%。
　　▍線上業(yè)務持續(xù)增長，毛利率創(chuàng)3年新高。2023H1，線上業(yè)務營收79.2億元，同比+4.4%，占全渠道主營收入的18.7%（2022H1：15.7%）；商品毛利率為近3年最高，得益于品類結構優(yōu)化及供應鏈效率提升?！坝垒x生活”自營到家業(yè)務已覆蓋93.8%的門店（2022H1：93.5%），實現銷售額40.6億元（2022H1：40.2億元），日均單量29.5萬單（2022H1：29.2萬單），月平均復購率為48.9%（2022H1：51.2%）。報告期內第三方平臺到家業(yè)務已覆蓋91.5%的家門店（2022H1：86.7%），實現銷售額38.6億元，同比+10.9%，日均單量19.7萬單（2022H1：19.9%）。
　　▍自有品牌快速增長，加深生鮮供應鏈壁壘。2023H1，自有品牌銷售額達19.5億元，占比4.64%，同比+15.2%，線上占比達22.5%。2023H1，自有品牌供應鏈共引入了60多家具備種植基地、創(chuàng)新研發(fā)的源頭供應商（形成戰(zhàn)略合作供應商34家，訂單種植、產線包銷供應商13家），共同推動自有品牌的創(chuàng)新研發(fā)。未來公司將持續(xù)以用戶需求為中心，加強爆款商品的打造及源頭供應鏈建設。
　　▍風險因素：宏觀經濟承壓；居民消費能力下降；行業(yè)競爭加?。粩底只ㄔO不及預期，對營運效率提高有限；門店更迭速度不及預期，門店數量持續(xù)下降。
　　▍投資建議：由于門店數量增長乏力，單店表現承壓，我們調整公司2023-2025年營業(yè)收入預測至860.9億/870.9億/904.0億元（原預測為909.6億/939.1億/974.5億元）；行業(yè)競爭加劇，預計銷售費用率提升，調整2023-2025年歸屬凈利潤預測至1.6億/1.7億/2.1元（原預測為1.7億/1.8億/2.1億元），對應2023-25年EPS預測分別為0.02/0.02/0.02元。我們預計公司凈利潤仍需一定時間才能恢復至合理水平，因此采用PS估值法。參考行業(yè)估值水平【Wind一致預期2023年：超市及便利店（中信三級行業(yè)指數）0.50x PS】，考慮相比同行，永輝超市以超市這一傳統(tǒng)業(yè)態(tài)為主，故給予公司2023年0.38x PS，對應目標價4.0元，維持“買入”評級。