>> 中信證券-天壇生物(600161)2023年中報點評：業(yè)績穩(wěn)定增長，噸漿效率和產(chǎn)能規(guī)模有望進一步提升-230907
| 上傳日期： |
2023/9/7 |
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| 2014KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
陳竹,韓世通,王凱旋 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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漿站資源是血制品行業(yè)最為核心的競爭力，而公司是國內(nèi)規(guī)模最大、擁有單采血漿站最多的血制品企業(yè)，漿站遠期成長空間廣闊，未來有望強者恒強，此外公司在研產(chǎn)品逐漸步入收獲期，并隨著新產(chǎn)能的逐步落地，盈利能力/噸漿利潤有望進入持續(xù)上升通道，未來規(guī)模效應(yīng)有望進一步顯現(xiàn)。同時考慮到從新獲批漿站到開采爬坡貢獻漿量往往需要一年半以上的時間，因此，我們給予公司2024年39倍PE，對應(yīng)目標價30元，維持“買入”評級。
▍公司業(yè)績穩(wěn)健增長，利潤端維持穩(wěn)定水平。公司2023年H1實現(xiàn)營業(yè)收入26.91億元，同比增長42.34%；歸母/扣非歸母凈利潤5.67億/5.59億元，同比增長47.24%/49.44%。2023Q2實現(xiàn)營業(yè)收入13.99億元，同比增長17.98%；歸母/扣非歸母凈利潤3.05億元/3.06億元，同比增長17.37%/18.53%。
盈利能力方面：2023H1毛利率為48.54%，同比下降0.24pct，凈利率為28.77%，同比提升0.78pct；2023Q2毛利率為50.88%，同比提升1.83pcts，凈利率為29.68%，同比下降0.15pct。費用率方面：2023H1銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為5.68%/8.01%/0.96%/-0.81%，同比-1.07/-0.15/-2.12/+0.87pcts（共計-2.47pcts），公司堅定不移推進終端醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，擴大進入終端的數(shù)量和比例，銷量增加帶來銷售費用的增幅較大（銷售費用同比+19.28%）；此外籌建期漿站費用、永安廠區(qū)轉(zhuǎn)固后折舊費用、西安血制運營費用同比增加（管理費用同比+39.69%），但由于公司營收增幅較大，相應(yīng)銷售和研發(fā)費率同比下降。
▍終端產(chǎn)品需求保持高景氣度，公司漿站數(shù)量和采漿規(guī)模再上臺階。分產(chǎn)品來看：2023H1人血白蛋白實現(xiàn)營業(yè)總收入11.96億元，同比增長35.65%，毛利率為44.22%，同比下降1.47pcts；靜注人免疫球蛋白實現(xiàn)營業(yè)總收入10.98億元，同比增長31.69%，毛利率為46.07%，同比下降1.12pcts；其他血液制品實現(xiàn)營業(yè)總收入3.88億元，同比增長132.64%，毛利率為68.41%，同比下降3.75pcts。
采漿及漿站：根據(jù)公司公告，公司上半年采漿量再創(chuàng)新高，所屬76家在營單采血漿站采集血漿1125噸，同比增長10.8%，公司強化績效考核和加強漿站管理人員隊伍建設(shè)，同時組織各漿站加大發(fā)展和穩(wěn)定工作力度，持續(xù)推進品牌宣傳和轉(zhuǎn)型發(fā)展，促進采漿業(yè)務(wù)提升。截至本報告期末，公司所屬單采血漿站總數(shù)達102家，其中：在營漿站數(shù)量76家，籌建漿站26家。
▍積極擴充產(chǎn)能奠定規(guī)模優(yōu)勢，持續(xù)完善研發(fā)管線提升噸漿效率。產(chǎn)能布局方面，成都蓉生在四川省成都市天府國際生物城園區(qū)投資新建永安廠區(qū)，上海血制在云南省昆明市滇中新區(qū)投資新建云南項目，蘭州血制在甘肅省蘭州市國家高新技術(shù)開發(fā)區(qū)投資新建蘭州項目，上述三個血液制品生產(chǎn)基地設(shè)計產(chǎn)能均為1200噸，產(chǎn)品包含白蛋白、球蛋白和因子類產(chǎn)品，目前永安廠區(qū)已投產(chǎn)運行，未來隨著云南項目和蘭州項目逐步投產(chǎn)，公司將擁有三個單廠投漿能力超千噸的血液制品生產(chǎn)基地——截至2023H1期末，公司固定資產(chǎn)25.44億元，同比增長163.05%。
研發(fā)進展：成都蓉生注射用重組人凝血因子Ⅷ、靜注人免疫球蛋白（pH4）（層析工藝，10%濃度）、人纖維蛋白原、蘭州血制人凝血酶原復(fù)合物4項研發(fā)課題完成臨床研究，處于上市注冊申請階段；成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重組人凝血因子Ⅶa及上海血制人纖維蛋白原等研發(fā)課題正在開展Ⅲ期臨床試驗。我們認為未來隨著公司多款產(chǎn)品的上市，將有利于公司提高血漿利用率，提升公司噸漿利潤。
▍風險因素：海外出口受挫風險；公司新漿站采漿不及預(yù)期；新疆德源供漿合作失敗的風險；商譽減值風險；原材料價格快速上漲風險。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：短期來看，公司2023H1業(yè)績維持穩(wěn)健增長，考慮到公司新獲批漿站超預(yù)期，漿量規(guī)模增長有望帶動公司業(yè)績提升，因此上調(diào)2023-2024年EPS預(yù)測，但同時考慮到公司云南甘肅新產(chǎn)能投產(chǎn)落地節(jié)奏以及潛在廠房搬遷的影響，下調(diào)2025年EPS預(yù)測，綜上，我們調(diào)整公司2023/24/25年EPS預(yù)測至0.65/0.76/0.90元（原預(yù)測為0.61/0.75/0.96元），公司現(xiàn)價對應(yīng)PE分別為38x/32x/27x?？杀裙荆ú┭派?、衛(wèi)光生物等）2024年Wind一致預(yù)期PE平均值28倍?？紤]到漿站資源是血制品行業(yè)最為核心的競爭力，而公司是國內(nèi)規(guī)模最大、擁有單采血漿站最多的血制品企業(yè)，漿站遠期成長空間廣闊，未來有望強者恒強；此外公司在研產(chǎn)品逐漸步入收獲期，并隨著新產(chǎn)能的逐步落地，盈利能力/噸漿利潤有望進入持續(xù)上升通道，未來規(guī)模效應(yīng)有望進一步顯現(xiàn)；同時考慮到從新獲批漿站到開采爬坡貢獻漿量往往需要一年半以上的時間，因此，我們給予公司2024年39倍PE，對應(yīng)目標價30元，維持“買入”評級。
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