>> 中信證券-紫金礦業(yè)(601899)2023年中報點評：短期業(yè)績承壓無礙礦業(yè)龍頭長期增長動能-230908
| 上傳日期： |
2023/9/8 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
敖翀,拜俊飛 |
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此報告為加密報告 |
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由于銅鋅價格下降以及礦產(chǎn)銅鋅金生產(chǎn)成本上升，公司業(yè)績有所承壓。不過，公司規(guī)模實力持續(xù)增強，主營產(chǎn)品產(chǎn)量維持高速增長態(tài)勢并再創(chuàng)新高。此外，公司項目建設(shè)順利推進，長周期銅、金、碳酸鋰等產(chǎn)品增量值得期待。預(yù)計公司有望受益于銅金產(chǎn)品長期量價齊升帶來的利潤增厚。維持公司A股/H股2023年目標(biāo)價17元/17港元，維持公司“買入”評級。
▍2023年上半年公司業(yè)績有所承壓。2023年上半年，公司實現(xiàn)營收1503.34億元，同比增長13.50%，實現(xiàn)歸母凈利潤103.02億元，同比降低18.43%。二季度單季，公司實現(xiàn)營收753.89億元，同比增長11.38%，環(huán)比升高0.59%，實現(xiàn)歸母凈利潤48.60億元，同比降低25.30%，環(huán)比降低10.69%。公司業(yè)績下降主因銅鋅價格下降以及公司礦產(chǎn)銅鋅金成本上升。
▍礦產(chǎn)成本同比大增，綜合毛利率同比下滑。2023年上半年，公司礦產(chǎn)銅/金/鋅銷售成本為21653元/噸、210.02元/克和8740元/噸，分別同比升高14.73%/19.27%/18.14%，環(huán)比升高4.26%/1.86%/1.19%，主要由于：1）上半年，人民幣兌美元匯率同比下降6.43%，環(huán)比基本持平，導(dǎo)致美元計價成本換算為人民幣成本升高。匯率因素影響礦產(chǎn)銅/金/鋅成本同比增加4%/6%/ 4.3%。2）公司礦山入選品位同比下降。3）大宗物資和電力價格同比上漲。除此之外，上半年銅、鋅、黃金價格分別同比變動-10.84%/-26.03%/+3.20%，環(huán)比變動+10.57%/-9.67%/+11.83%。成本上升疊加銅鋅價格同比下降，上半年公司礦產(chǎn)銅/金/鋅毛利率分別為57.54%/47.09%/23.46%，分別同比變動-8.24/-3.93/-33.04pcts，環(huán)比變動+5.44/+1.79/-15.9pcts。相應(yīng)的，公司礦山企業(yè)綜合毛利率為51.75%，同比降低8.26pcts，環(huán)比升高3.58pcts。公司綜合毛利率為14.65%，同比降低2.49pcts，環(huán)比升高0.25pcts。
▍規(guī)模實力持續(xù)增強，產(chǎn)品產(chǎn)量再創(chuàng)新高。上半年，公司生產(chǎn)礦產(chǎn)銅49.22萬噸，礦產(chǎn)金32.34噸，礦產(chǎn)鋅（鉛）39.46萬噸，礦產(chǎn)銀207.64噸，分別同比增長14.21%/19.63%/5.02%/10.92%，新增碳酸鋰產(chǎn)量1293噸。公司主營產(chǎn)品產(chǎn)量維持高速增長態(tài)勢并再創(chuàng)新高。上半年，公司礦產(chǎn)銅/金/鋅鉛/銀/碳酸鋰分別完成全年生產(chǎn)規(guī)劃的51.6%/44.4%/53.3%/53.3%/43.1%。其中，礦產(chǎn)銅/鋅鉛/銀產(chǎn)量均超額完成目標(biāo)，礦產(chǎn)金/碳酸鋰項目下半年預(yù)計放量。公司維持2023年全年生產(chǎn)礦產(chǎn)銅/金/鋅鉛/銀/碳酸鋰95萬噸/72噸/45萬噸/390噸/0.3萬噸的規(guī)劃，分別較2022年產(chǎn)量同比增長8.0%/28.6%/2.3%/0.8%以及從無到有。
▍項目建設(shè)順利進行，長期增量值得期待。根據(jù)公司中報，1）銅：卡莫阿一二期聯(lián)合改擴建提前建成投產(chǎn)見效、三期及冶煉快速推進，博爾銅礦冶煉廠技改建成投產(chǎn)，丘卡盧-佩吉銅金礦下部礦帶開發(fā)穩(wěn)步推進。西藏巨龍銅礦二期改擴建、多寶山銅山礦地采有序進展。此外，8月21日，公司并購西藏朱諾銅礦，新增權(quán)益銅資源量172萬噸。朱諾銅礦未來有望形成10萬噸/年產(chǎn)能。（2）黃金：新并購的羅斯貝爾金礦交割后1個月便實現(xiàn)盈利和正現(xiàn)金流。山西紫金河灣斑巖型金礦全面建成投產(chǎn)，新并購的新疆薩瓦亞爾頓金礦240萬噸采選項目啟動建設(shè)，甘肅隴南紫金金山金礦開發(fā)有序推進。巴布亞新幾內(nèi)亞波格拉金礦計劃下半年復(fù)產(chǎn)。（3）碳酸鋰：湖南道縣湘源硬巖鋰礦實現(xiàn)100%控股、一期30萬噸采選系統(tǒng)復(fù)產(chǎn)見效、二期500萬噸采選冶系統(tǒng)籌備工作有序開展，阿根廷3Q鋰鹽湖一期工程產(chǎn)出粗制碳酸鋰并向年底投產(chǎn)沖刺，西藏拉果錯鋰鹽湖快速推進。上述項目有望助力公司實現(xiàn)2025年全年生產(chǎn)礦產(chǎn)銅/金/鋅鉛/銀/碳酸鋰117萬噸/90噸/48萬噸/450噸/12萬噸的長期規(guī)劃。
▍國際化加綠色化驅(qū)動公司高質(zhì)量發(fā)展。國際化方面，公司致力于解決“日益全球化與局限的國內(nèi)思維及管理方式之間的矛盾”，抓住全球化運營管理體系、國際化人才體系等關(guān)鍵領(lǐng)域，上半年初步搭建貝爾格萊德國際運營總部，員工結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。綠色化方面，公司磷酸鐵鋰、電解銅箔、紫金鋰元及福大紫金氨氫能源項目市場化全面開拓。龍凈環(huán)?！碍h(huán)保+新能源”雙輪驅(qū)動穩(wěn)步實施，多寶山風(fēng)光項目、克孜勒蘇光伏項目、電池及儲能項目等快速上馬。截至上半年，公司綠電等效種植359萬棵成年大樹。
▍風(fēng)險因素：金屬價格波動的風(fēng)險；公司項目建設(shè)進度不及預(yù)期；公司海外資產(chǎn)運營的政策和社區(qū)風(fēng)險；匯率波動的風(fēng)險。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：由于銅鋅價格下降以及礦產(chǎn)銅鋅金生產(chǎn)成本上升，公司業(yè)績有所承壓。不過，公司規(guī)模實力持續(xù)增強，主營產(chǎn)品產(chǎn)量維持高速增長態(tài)勢并再創(chuàng)新高。此外，公司項目建設(shè)順利推進，長周期銅、金、碳酸鋰等產(chǎn)品增量值得期待。預(yù)計公司有望受益于銅金產(chǎn)品長期量價齊升帶來的利潤增厚。由于銅鋅價格有所承壓，我們調(diào)整2023-2025年歸母凈利潤預(yù)測為223.95/256.88/320.89億元（原預(yù)測為253.68/284.68/356.76億元），對應(yīng)EPS預(yù)測為0.85/0.98/1.22元/股。當(dāng)前銅金行業(yè)可比公司（包括銀泰黃金、赤峰黃金、中金黃金、恒邦股份、洛陽鉬業(yè)、江西銅業(yè)、銅陵有色、云南銅業(yè)）平均PE估值水平（基于Wind一致預(yù)期）約17倍，考慮到公
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