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公司2023H1業(yè)績保持高速增長，神經(jīng)和外周介入國產(chǎn)龍頭地位進(jìn)一步鞏固。公司產(chǎn)品研發(fā)及商業(yè)化進(jìn)展順利，我們維持公司2023-2025年收入預(yù)測5.02億/7.53億/11.19億元。參考DCF估值法，同時(shí)考慮到醫(yī)療反腐帶來的行業(yè)整體壓力和港股市場的流動性，我們給予公司2023年目標(biāo)市值50億港元，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)15港元/股，維持“買入”評級。
　　▍23H1業(yè)績保持高速增長，神經(jīng)及外周板塊齊頭并進(jìn)。公司發(fā)布2023年中報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.30億元，同比增長50.7%；凈虧損3551萬元，剔除以股份支付為基礎(chǔ)的薪酬影響，Non-IFRS經(jīng)調(diào)整虧損凈額552萬元。分板塊看，神經(jīng)介入業(yè)務(wù)收入1.66億元（收入占比72.1%），同比增長48.7%；外周介入業(yè)務(wù)收入0.64億元（收入占比27.9%），同比增長55.9%。截至2023年年末，公司包括現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、定期存款、以公允價(jià)值計(jì)入損益的金融資產(chǎn)在內(nèi)的資金總額為25.94億元，資金儲備健康，可支撐公司長期可持續(xù)發(fā)展。
　　▍運(yùn)營效率持續(xù)提升，盈虧平衡有望提前到來。23H1公司銷售、管理及研發(fā)費(fèi)用分別為0.75億/0.50億/1.31億元，收入占比分別為33%/57%/22%，費(fèi)用率較2022年（42%/33%/70%）顯著降低，主要得益于公司收入規(guī)模和運(yùn)營效率提升。截至目前，公司已有16款神經(jīng)產(chǎn)品、12款外周產(chǎn)品于國內(nèi)獲批上市，公司預(yù)計(jì)至2027年將累計(jì)實(shí)現(xiàn)56款產(chǎn)品獲批。目前公司共有11款產(chǎn)品處于臨床階段，14款產(chǎn)品處于注冊階段，產(chǎn)品梯隊(duì)正在進(jìn)入收獲期。未來隨著研發(fā)管線逐步兌現(xiàn)、商業(yè)化產(chǎn)品放量銷售，規(guī)模效應(yīng)將進(jìn)一步凸顯，我們認(rèn)為公司有望提前實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。
　　▍商業(yè)化快速推進(jìn)，矩陣化布局優(yōu)勢凸顯。23H1公司共有8款產(chǎn)品獲NMPA批準(zhǔn)上市，近一年獲批新產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)收入497萬元，總收入占比達(dá)2.2%。顱內(nèi)支持導(dǎo)管、顱內(nèi)球囊擴(kuò)張導(dǎo)管、顱內(nèi)取栓支架等神經(jīng)介入產(chǎn)品，以及外周血管球囊擴(kuò)張導(dǎo)管、高壓球囊擴(kuò)張導(dǎo)管及藥物洗脫球囊擴(kuò)張導(dǎo)管等外周介入產(chǎn)品的滲透率持續(xù)提升，成為公司收入增長的主要驅(qū)動力。同時(shí)公司通過集中帶量采購迅速推進(jìn)產(chǎn)品入院，顱內(nèi)動脈瘤栓塞彈簧圈成功中標(biāo)集采，雖為全國第19個(gè)獲批的產(chǎn)品，但公司預(yù)計(jì)在2023年即可獲得約10%的市場份額。此外，公司于23H1獲批上市的銀蛇Plus遠(yuǎn)程通路導(dǎo)管為全國首款適用于經(jīng)橈動脈入路的通路導(dǎo)管，將有望引領(lǐng)神經(jīng)介入全行業(yè)的理念轉(zhuǎn)變，并助推銀蛇系列導(dǎo)管的國內(nèi)市場份額達(dá)到20%（公司預(yù)期）。我們認(rèn)為，公司矩陣式產(chǎn)品布局及優(yōu)秀的商業(yè)化能力將進(jìn)一步鞏固其國產(chǎn)龍頭優(yōu)勢。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：尚未穩(wěn)定盈利的風(fēng)險(xiǎn)；核心產(chǎn)品銷售收入低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新品研發(fā)及推廣不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；集采政策超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競爭日益加劇的風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍投資建議：國內(nèi)神經(jīng)、外周介入領(lǐng)域均處于高速成長期，市場空間巨大且國產(chǎn)化率較低，未來國產(chǎn)龍頭企業(yè)有望率先提升市場份額。隨著核心產(chǎn)品陸續(xù)獲批上市，公司有望憑借先發(fā)優(yōu)勢、豐富的在研產(chǎn)品布局以及高效的研發(fā)能力在神經(jīng)、外周介入領(lǐng)域保持領(lǐng)先地位。參考公司2023年中報(bào)，結(jié)合公司產(chǎn)品研發(fā)及商業(yè)化進(jìn)度，我們維持公司2023-2025年收入預(yù)測5.02億/7.53億/11.19億元。參考DCF估值法，同時(shí)考慮到醫(yī)療反腐帶來的行業(yè)整體壓力和港股市場的流動性，我們給予公司2023年目標(biāo)市值50億港元，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)15港元/股，維持“買入”評級。