>> 中信期貨-固定收益周報(匯率)：如何去杠桿？來自美國與德國的歷史經(jīng)驗-230910
| 上傳日期： |
2023/9/11 |
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| 1453KB |
| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
中信期貨 |
| 評級： |
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作者： |
張菁 |
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什么驅(qū)動了二戰(zhàn)后美國政府債務(wù)杠桿的起落？
美國政府杠桿率（Public Debt/GDP）從二戰(zhàn)后1946年的106%大幅下降至1974年的23%，反事實實驗結(jié)果表明，假如沒有財政盈余、美聯(lián)儲的釘住利率、超預(yù)期通脹的影響，經(jīng)濟(jì)增長僅帶來32%的債務(wù)率下降，其余三個效應(yīng)反而貢獻(xiàn)了51%的下降。其中財政盈余貢獻(xiàn)17%，由于利率調(diào)整（美聯(lián)儲釘住利率、超預(yù)期的通脹）帶來28%的下降，以及兩者共同作用帶來6%的下降。
上世紀(jì)70年代末到2022年，債務(wù)杠桿率攀升主要來自兩方面，一是由于財政赤字，抬升了37%的債務(wù)杠桿率。另一方面，經(jīng)濟(jì)增速落后于真實債務(wù)利息率（r），債務(wù)杠桿率抬升。1970s末到2022年，經(jīng)濟(jì)增速下降，由1947-1979年的3.5%平均水平下降至2.6%，而r則由2.3%上升至2.8%。而這段時期利率調(diào)整使得債務(wù)杠桿率下降25.8%，這部分下降可以解讀為主要由超預(yù)期的通脹帶來債務(wù)杠桿率的下降。
高通脹如何影響德國企業(yè)債務(wù)與企業(yè)經(jīng)濟(jì)行為？
通脹對企業(yè)債務(wù)的影響將通過債務(wù)-通脹渠道影響真實經(jīng)濟(jì)活動，具體通過兩個機(jī)制：其一，由于實際債務(wù)負(fù)擔(dān)下降，企業(yè)避免了破產(chǎn)；其二，實際債務(wù)負(fù)擔(dān)的減少，減少了企業(yè)流動性約束，使得企業(yè)有額外的資源擴(kuò)大就業(yè)進(jìn)行投資與生產(chǎn)，并且對于杠桿率更高的公司，這個機(jī)制作用更明顯。
首先，從宏觀整體數(shù)據(jù)看，大通脹期間，通脹與破產(chǎn)數(shù)量呈現(xiàn)非線性負(fù)相關(guān)。其次，從微觀企業(yè)層面的實證研究看，以企業(yè)招聘員工數(shù)量表征公司的真實經(jīng)濟(jì)活動，大通脹期間，初始杠桿水平高的公司相比低杠桿公司，大通脹期間的招聘人數(shù)更高，顯示經(jīng)濟(jì)狀態(tài)更好。
操作建議
購匯方向建議觀望，結(jié)匯方向可逐步入場。
風(fēng)險因子
1）美國通脹超預(yù)期；2）美國經(jīng)濟(jì)超預(yù)期；3）全球衰退
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