>> 中信證券-東誠藥業(yè)(002675)2023年中報(bào)點(diǎn)評(píng)：肝素需求有望迎來拐點(diǎn)，創(chuàng)新核藥研發(fā)加速-230905
| 上傳日期： |
2023/9/5 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
陳竹，韓世通，宋碩 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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2023H1公司業(yè)績(jī)符合預(yù)期，核藥板塊恢復(fù)增長(zhǎng)，網(wǎng)絡(luò)化核藥房布局提升核心競(jìng)爭(zhēng)力。肝素出口需求有望恢復(fù)，原料藥毛利率同比提升4 pcts。制劑板塊增長(zhǎng)平穩(wěn)，激素產(chǎn)品放量迅速。創(chuàng)新研發(fā)持續(xù)深入，藍(lán)納成診療一體化核藥加速進(jìn)展。各項(xiàng)費(fèi)用控制合理，整體毛利率提升。依據(jù)DCF估值方法，我們測(cè)算出公司合理估值約為185億元，對(duì)應(yīng)2023年目標(biāo)價(jià)22元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
▍2023H1公司業(yè)績(jī)符合預(yù)期。2023H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)、扣非歸母凈利潤(rùn)分別為17.85億元、1.84億元、1.73億元，同比+1.13%、+9.23%、+6.21%。2032Q2公司收入、歸母凈利潤(rùn)、扣非歸母凈利潤(rùn)分別為9.34億元、1.34億元、1.31億元，同比+5.54%、+17.54%、+20.18%，整體業(yè)績(jī)符合預(yù)期。
▍核藥板塊恢復(fù)增長(zhǎng)，網(wǎng)絡(luò)化核藥房布局提升核心競(jìng)爭(zhēng)力。公司2023H1核藥業(yè)務(wù)板塊銷售收入5.02億元，同比+19.18%，占總營(yíng)業(yè)收入比例為28.14%。其中PET-CT顯像劑18F-FDG實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.15億元，同比+18.48%；類風(fēng)關(guān)治療藥物云克注射液收入1.24億元，同比+22.66%；碘[125I]密封籽源收入0.83億元。截至2023年中報(bào)，公司共有27個(gè)核藥生產(chǎn)中心（包括7個(gè)單光子、20個(gè)正電子）和2個(gè)其他中心投入運(yùn)營(yíng)，另有8個(gè)正電子核藥生產(chǎn)中心正在建設(shè)中，公司中報(bào)預(yù)計(jì)2023年底將有超過30個(gè)核藥生產(chǎn)中心投入運(yùn)營(yíng)，核藥生產(chǎn)配送網(wǎng)絡(luò)進(jìn)一步完善，公司發(fā)展的核心競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)提升。
▍肝素出口需求有望恢復(fù)，原料藥毛利率同比提升4 pcts。2023H1原料藥業(yè)務(wù)板塊銷售收入9.53億元，同比-11.85%，占營(yíng)業(yè)收入53.38%；其中重點(diǎn)產(chǎn)品肝素原料藥產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.92億元，同比-14.94%，主要由于疫情后海外肝素原料藥需求下降。2023Q1公司原料藥收入4.13億元，同比-21.90%；Q2收入5.40億元，同比-2.17%，Q2同比下滑趨勢(shì)已經(jīng)顯著收窄。隨著海外下游客戶去庫存化的逐步完成，我們預(yù)計(jì)Q3原料藥收入有望與2022Q3基本持平。此外，雖然原料藥終端價(jià)格有所下降，但由于上游原材料降價(jià)，2023H1公司原料藥業(yè)務(wù)整體毛利率同比+4.02 pcts達(dá)到25.36%。
▍制劑板塊增長(zhǎng)平穩(wěn)，激素產(chǎn)品放量迅速。2023H1公司制劑業(yè)務(wù)板塊銷售收入2.63億元，同比+18.44%；重點(diǎn)產(chǎn)品注射用氫化可的松琥珀酸鈉增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁，銷售收入0.74億元，同比+325%；那屈肝素鈣注射液于2023年3月中標(biāo)第八批國(guó)家集采，將按照國(guó)家要求開始執(zhí)標(biāo)；依諾肝素鈉注射液獲批上市，助力公司打造抗凝制劑品牌。
▍創(chuàng)新研發(fā)持續(xù)深入，藍(lán)納成診療一體化核藥加速進(jìn)展。2023H1公司研發(fā)投入約1.63億元，同比+117.96%，占營(yíng)業(yè)收入比重9.13%（同比+4.89 pcts）。2023H1公司診療一體化創(chuàng)新平臺(tái)藍(lán)納成加速新品研發(fā)，氟[18F]思睿肽注射液（LNC1001）已完成國(guó)內(nèi)I期臨床試驗(yàn)，氟[18F]纖抑素注射液（LNC1005） I期臨床即將完成患者入組；177Lu-LNC1003的IND申請(qǐng)獲得美國(guó)FDA批準(zhǔn)，國(guó)內(nèi)近期有望申報(bào)IND；177Lu-LNC1004注射液海外I期臨床啟動(dòng)患者入組，國(guó)內(nèi)準(zhǔn)備申報(bào)IND；同時(shí)LNC-1007、LNC-1008等多款創(chuàng)新核藥將進(jìn)入注冊(cè)申報(bào)階段。
▍各項(xiàng)費(fèi)用控制合理，整體毛利率提升。公司2023H1銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為3.03億元、1.33億元、0.84億元、-0.89億元，同比+16.75%、+19.50%、+24.18%、-14.89%；銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率分別為16.96%、7.44%、4.70%，同比+2.27 pcts、+1.14 pcts、+0.87 pcts。2023H1，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額0.12億元，同比-96.46%，主要由于支付的材料款和各項(xiàng)稅費(fèi)增加導(dǎo)致；公司整體毛利率為44.60%，同比+4.68 pcts，其中核藥、原料藥和制劑業(yè)務(wù)毛利率分別為70.96%、25.36%、68.34%，整體毛利率提升主要得益于毛利率較高的核藥、制劑業(yè)務(wù)收入占比增加。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：研發(fā)進(jìn)度低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新產(chǎn)品推廣不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；藥品招標(biāo)降價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；醫(yī)藥行業(yè)政策變化的風(fēng)險(xiǎn)。
▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司核藥及制劑業(yè)務(wù)恢復(fù)增長(zhǎng)，肝素原料藥出口需求下半年有望恢復(fù)正常，診療一體化創(chuàng)新核藥應(yīng)用前景廣闊。根據(jù)2023H1業(yè)績(jī)，考慮到創(chuàng)新研發(fā)投入加大，我們調(diào)整公司2023/24/25年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至4.09億元/5.04億元/6.17億元（原預(yù)測(cè)為4.09億/5.17億/6.29億元），依據(jù)DCF估值方法，測(cè)算出公司合理估值約為185億元（β系數(shù)為1.3，無風(fēng)險(xiǎn)利率為2.8%，股票風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為5.0%），對(duì)應(yīng)2023年目標(biāo)價(jià)22元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
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