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事件：公司發(fā)布2023年中報(bào)及2023年8月經(jīng)營(yíng)情況簡(jiǎn)報(bào)。
　　點(diǎn)評(píng)：業(yè)績(jī)短期承壓明顯，拿地強(qiáng)度提升有望帶動(dòng)銷售修復(fù)，財(cái)務(wù)保持穩(wěn)健。
　　營(yíng)收小幅下滑，業(yè)績(jī)承壓明顯：2023年H1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2009億元，同比下降2.9%，主要因地產(chǎn)開發(fā)收入同比下降4.5%至1708億元，占收入比重為85%，公司竣工進(jìn)度保持良好，開發(fā)收入下滑主要因前期已售未結(jié)算資源的減少，短期或?qū)⒗^續(xù)承壓；經(jīng)營(yíng)服務(wù)業(yè)務(wù)全口徑收入267億元，同比增長(zhǎng)11.9%，保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；綜合毛利率為18.9%，同比下降1.6pct，其中地產(chǎn)開發(fā)結(jié)算毛利率為20.3%，同比下降1.6pct，降幅邊際收窄；歸母凈利潤(rùn)為98.7億元，同比下降19.4%，歸母凈利率為4.9%，盈利水平承壓明顯，破局仍待銷售與毛利率提升。
　　銷售略顯弱勢(shì)，拿地強(qiáng)度提升：23年H1，公司實(shí)現(xiàn)銷售額2039億元，同比下降5.3%，銷售額在32個(gè)城市位列前三名。2023年1-8月，公司銷售額同比下滑11.2%至2486億元，同時(shí)公司新增土儲(chǔ)449萬(wàn)平米，總地價(jià)719億元，主要位于一二線城市；拿地銷售比約為29%，較22年提升7pct，積極補(bǔ)貨有望促進(jìn)銷售回升。截至23年上半年末，公司在建及規(guī)劃中項(xiàng)目建面合計(jì)10774萬(wàn)平米，另有舊城改造建面383萬(wàn)平米，土儲(chǔ)較充足，城中村改造資源豐富。
　　經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)，積極探索REIT發(fā)展：23年H1，萬(wàn)物云實(shí)現(xiàn)收入（合并抵消前）161.1億元，同比增長(zhǎng)12.2%；物流業(yè)務(wù)（含非并表項(xiàng)目）實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)收入19.5億元，同比增長(zhǎng)17.0%，綜合實(shí)力位列行業(yè)第一梯隊(duì)；租賃住宅業(yè)務(wù)（含非并表項(xiàng)目）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入16.4億元，同比增長(zhǎng)10.6%，凈新增開業(yè)0.73萬(wàn)間；商業(yè)（含非并表項(xiàng)目）實(shí)現(xiàn)營(yíng)收43億元，同比增長(zhǎng)7.3%，整體出租率94.7%，同比提高2pct。公司多元化業(yè)務(wù)發(fā)展穩(wěn)健，成為穩(wěn)定業(yè)績(jī)的重要支撐，目前積極推進(jìn)REIT發(fā)行，有望拓寬商業(yè)資產(chǎn)變現(xiàn)通道，完善經(jīng)營(yíng)模式，提升投資收益。
　　融資暢通，債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化：23年1-8月，公司成功發(fā)行中票及公司債合計(jì)100億元，其中上半年境內(nèi)新增融資的綜合成本為3.73%。截至23年H1末，公司扣預(yù)后的資產(chǎn)負(fù)債率為67.9%；有息負(fù)債3214億元，短債占比14.2%，較22年末降低6.3pct；貨幣資金1222億元，可有效覆蓋短債；信用評(píng)級(jí)維持穩(wěn)定。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮公司銷售與毛利率下行等，我們預(yù)測(cè)公司23-25年EPS為1.75元（下調(diào)12.7%）、1.87元（下調(diào)14.5%）、2.06元（下調(diào)14.4%），當(dāng)前A股股價(jià)對(duì)應(yīng)23-25年P(guān)E估值為8.0/7.4/6.8倍，公司作為行業(yè)頭部?jī)?yōu)質(zhì)房企，發(fā)展穩(wěn)健，經(jīng)營(yíng)服務(wù)業(yè)務(wù)具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)，維持A/H股“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：銷售與拿地不及預(yù)期，項(xiàng)目交付不及預(yù)期，市場(chǎng)下行超預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)