>> 招商證券-可轉(zhuǎn)債周報：招商固收估值壓縮會到什么程度？-230911
| 上傳日期： |
2023/9/12 |
大小： |
759KB |
| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
招商證券 |
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作者： |
尹睿哲,李玲 |
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估值會壓縮到什么程度？上周在系列地產(chǎn)政策刺激的背景下債券利率進入上行、帶動轉(zhuǎn)債發(fā)生估值壓縮超過1.5pct，由此市場擔憂類似債市去年一季度與四季度的贖回負反饋再次引發(fā)估值壓縮。從轉(zhuǎn)債所面臨的環(huán)境來看，當前與去年一季度、四季度并不完全相同：1）債市層面較為類似，去年一季度贖回的負反饋更多影響信用債而非利率債，四季度負反饋則導致債市深度調(diào)整，今年債牛背景下，落袋為安的一致行為在可能導致債市進一步發(fā)生調(diào)整，但考慮到市場可能會提前應對、調(diào)整幅度以及持續(xù)時間上不一定會超過去年四季度。2）權(quán)益層面則不大相同，22年初權(quán)益市場處于高位、黑天鵝沖擊下發(fā)生深度調(diào)整，22年底雖然市場筑底但仍然受到超預期時間影響小幅調(diào)整，當前權(quán)益市場估值處于歷史低位，在沒有黑天鵝事件沖擊的前提下，向上的概率較大、趨勢明顯，好于22年一季度與四季度。綜合來看，去年兩次調(diào)整中轉(zhuǎn)債面臨的都是“股債雙弱”的情形，而當前以及未來一段時間轉(zhuǎn)債或?qū)⒚媾R“股強債弱”的劇本。從估值調(diào)整幅度來看，與一季度相比去年四季度由于學習效應的加強轉(zhuǎn)債估值調(diào)整更低、階段性估值低點更高，預計在本輪調(diào)整中學習效應會進一步加強，估值調(diào)整幅度最大不會超過5pct（即低點不會低于23%/24%），轉(zhuǎn)債價格中位數(shù)調(diào)整不會低于117元；而如果權(quán)益市場進入快速上行通道、估值調(diào)整可能提前結(jié)束，須留意市場出現(xiàn)的機會、進行積極配置。
一周市場回顧：上周股指整體下跌，轉(zhuǎn)債指數(shù)跌幅1.16%、大于上證指數(shù)，情緒轉(zhuǎn)弱、即使有諸多新券加持，成交繼續(xù)走弱；估值方面，平價90-110轉(zhuǎn)股溢價率為26.9%、比此前有小幅調(diào)整，價格中位數(shù)回落至120.9。
股市：多重政策催化，布局上行。上周在人民幣貶值、外資流出的背景下，市場再次出現(xiàn)調(diào)整。外部環(huán)境來看，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)仍然表現(xiàn)出較強的韌性、人民幣匯率也有所反復，但一方面加息預期的邊際影響逐步減弱，而隨著美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的轉(zhuǎn)弱美聯(lián)儲終將會轉(zhuǎn)入降息周期。國內(nèi)來看，優(yōu)化房地產(chǎn)政策持續(xù)出臺，地產(chǎn)銷售有望逐漸企穩(wěn)，房地產(chǎn)領(lǐng)域的債務問題也會逐漸緩解，8月以來穩(wěn)增長政策持續(xù)落地，經(jīng)濟預期將會度過最悲觀的階段。當前A股見底信號明顯增多，符合重要底部形態(tài)。新增社融轉(zhuǎn)正和盈利拐點的條件再次滿足，估值水平下降到相對低位，A股風險補償處于歷史高位、換手率較前期大幅回落，除此之外，降證券印花稅等一系列活躍資本市場政策連續(xù)出臺，有助于優(yōu)化A股資金面的供求關(guān)系，提升投資者風險偏好。本輪反彈的核心思路是——回歸主線，業(yè)績?yōu)橥?，本輪反彈主線涉及到的行業(yè)包括TMT四大行業(yè)/房地產(chǎn)及地產(chǎn)鏈/非銀金融/醫(yī)藥/有色等領(lǐng)域。業(yè)績方面，TMT、醫(yī)藥和可選消費未來幾個季度改善的斜率最大。
轉(zhuǎn)債：估值壓力消減，繼續(xù)增加彈性。上周在股債雙弱的背景下轉(zhuǎn)債估值出現(xiàn)明顯壓縮，目前平價90-110的溢價率回到27%、處于22年以來的50%分位數(shù)附近，中高平價轉(zhuǎn)債估值已回落到22年以來的30%分位數(shù)附近。策略方面，短期受理財贖回預期影響債市調(diào)整可能會給轉(zhuǎn)債帶來估值壓力，但考慮到權(quán)益市場已經(jīng)處于反復筑底的過程、更可能的劇本是在上漲過程中逐步消化估值，在繼續(xù)減少偏債型轉(zhuǎn)債、增加中性偏股彈性標的配置。行業(yè)方面關(guān)注中報業(yè)績預期提升以及博弈政策預期的地產(chǎn)鏈、消費等行業(yè)，TMT也將迎來業(yè)績改善、部分題材也可重點關(guān)注，個券方面，可以關(guān)注1）業(yè)績改善以及政策預期較強的貴輪、雙箭、合力等；2）地產(chǎn)鏈的弘亞、火星、歐22等標的可關(guān)注；經(jīng)濟復蘇背景下，順周期的鳳21/友發(fā)等也可關(guān)注；3）TMT板塊中重點關(guān)注電子相關(guān)的華正、南電、華特、金宏等，同時注意信創(chuàng)鏈條中計算機相關(guān)標的；4）高股息標的洪城等；5）細分領(lǐng)域景氣較高的成長標的，如金盤、道通等。此外近期新券密集上市，優(yōu)質(zhì)且定位合適的新券可密切關(guān)注。
一級市場跟蹤：上周1只新券發(fā)行，1家公司發(fā)行轉(zhuǎn)債預案，3家公司轉(zhuǎn)債發(fā)行獲股東大會通過，6家公司轉(zhuǎn)債獲得證監(jiān)會核準批文。
風險提示：信用事件沖擊；再融資政策變動；權(quán)益調(diào)整
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