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核心觀點(diǎn)
　　事件：公司近期發(fā)布2023年半年報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.7億元，同比+13.1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.5億元，同比-6.7%。單二季度來看，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.3億元（+14.5%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.2億元（+26.6%）。
　　營(yíng)收持續(xù)恢復(fù)，期待新產(chǎn)能助力。公司23 H1營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)分別為4.74/0.48/0.39億元，分別同比+13.09%/-6.65%/-2.13%；23Q2營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)分別為2.33/0.25/0.19億元，分別同比+14.5%/+26.6%/+20.9%。分產(chǎn)品看，23H1奶油/巧克力/果醬/香精/其他實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.37/0.15/0.16/0.04/0.02億元，分別同比+13.47%/-5.65%/+16.87%/+1.52%/+1035.09%。分渠道看23H1經(jīng)銷/直銷實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.12/0.61億元，分別同比+11.64%/+23.99%。目前烘焙消費(fèi)需求仍在恢復(fù)，展望下半年隨華南工廠及印度工廠投產(chǎn)，華南及海外市場(chǎng)開拓力度加強(qiáng)，營(yíng)收有望進(jìn)一步擴(kuò)大。
　　成本下行但產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，毛利率小幅提升。23Q2毛利率34.69%，同比+2.15pct。因棕櫚油等油脂類主要原料價(jià)格下降，帶動(dòng)毛利率同比提升，但由于公司推出戀乳系列等高端新品，其含乳量高毛利率低，且產(chǎn)能利用率仍處于爬坡階段，導(dǎo)致毛利率恢復(fù)較慢，此外公司直銷收入占比提升，直銷部分毛利率低于經(jīng)銷。預(yù)計(jì)隨下游需求恢復(fù)及市場(chǎng)推廣力度加大，新品需求提升后毛利率將進(jìn)一步修復(fù)。
　　會(huì)展需求導(dǎo)致費(fèi)用率提升，盈利能力基本維持穩(wěn)定。23Q2銷售費(fèi)用率16.52%，同比+2.95pct，管理費(fèi)用率11.55%，同比+1.16pct。因Q2烘焙展會(huì)集中，相關(guān)開支增加導(dǎo)致公司費(fèi)用率有所提升。在毛利率小幅提升下，23Q2歸母凈利率10.7%，同比+1.02pct，扣非歸母凈利率8.3%，同比+0.43pct。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　因餅店渠道需求恢復(fù)較弱，我們預(yù)測(cè)公司2023-2025年每股收益分別為1.33/1.62/1.98元（調(diào)整前23-24年為1.47/1.64元），使用可比公司估值法給予公司23年的35倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為46.55元，維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　原材料價(jià)格波動(dòng)；下游需求減弱；新品推廣風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)