>> 中信證券-中廣核礦業(yè)(01164.HK)投資價(jià)值分析報(bào)告：國內(nèi)鈾行業(yè)唯一標(biāo)的，受益于鈾價(jià)快速上行-231011
| 上傳日期： |
2023/10/11 |
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| 格式： |
pdf 共34頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
敖翀,拜俊飛 |
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公司作為中廣核集團(tuán)旗下的唯一鈾礦上市企業(yè)，擁有領(lǐng)先的成本、資源及下游客戶優(yōu)勢。在核電需求復(fù)蘇，鈾價(jià)快速上漲的背景下，我們認(rèn)為公司未來將受益于貿(mào)易量的增長和參股礦山盈利能力的提升，業(yè)績有望大幅提高。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤分別為6.49/8.26/11.32億港元，結(jié)合可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期2023年EV/EBITDA平均倍數(shù)，給予公司2023年19倍EV/EBITDA倍數(shù)估值，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)為1.8港元/股，首次覆蓋、給予“買入”評級。
▍公司是國內(nèi)唯一上市的天然鈾廠商。公司成立于2001年，先后通過并購獲得位于哈薩克斯坦的4座鈾礦49%的天然鈾產(chǎn)品包銷權(quán)。2022年，受益于天然鈾價(jià)大幅上漲，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.15億港元，同比增長188.5%，創(chuàng)歷史新高。2023年上半年，受成本上漲、提前開采被罰款等因素影響，公司歸母凈利潤為1.80億港元，同比下降49.4%。
▍核電復(fù)蘇提上日程，天然鈾供需關(guān)系持續(xù)緊張。由于過去天然鈾價(jià)長期低迷，減產(chǎn)已成為全球鈾生產(chǎn)企業(yè)的主基調(diào)。近年來，全球核電行業(yè)迎來回暖。根據(jù)IAEA統(tǒng)計(jì)，2022年全球核電裝機(jī)容量為371GW，已恢復(fù)至2011年福島核事故前水平。WNA預(yù)測，全球?qū)︹櫲剂系男枨髮?023年的6.57萬tU上升到2030/2040年的8.38/13.00萬tU。因此我們認(rèn)為未來鈾行業(yè)或?qū)㈤L期處于供需緊張的狀態(tài)。UxC預(yù)測，2030年鈾行業(yè)供需缺口將達(dá)到8458.1tU。
▍公司背靠中廣核集團(tuán)，擁有穩(wěn)定的下游市場。中廣核礦業(yè)的自產(chǎn)貿(mào)易是從子公司采購天然鈾資源并全部包銷給中廣核集團(tuán)。根據(jù)中廣核電力公司公告，截至2022年底，中廣核集團(tuán)在運(yùn)機(jī)組26臺，裝機(jī)容量29.38GW，占全國在運(yùn)裝機(jī)容量的51.6%，已成為全國最大的核電集團(tuán)。中廣核礦業(yè)公司作為中廣核集團(tuán)旗下的海外鈾資源開發(fā)平臺，擁有穩(wěn)定的下游市場。
▍公司資源稟賦優(yōu)異，鈾資源產(chǎn)能優(yōu)勢領(lǐng)先。公司礦山全部位于鈾資源儲量豐富的哈薩克斯坦，根據(jù)公司2022年報(bào)，截至2022年底公司鈾礦權(quán)益儲量3.03萬tU，僅次于哈原工、卡梅科、歐安諾公司。此外，根據(jù)Fission Uranium公司發(fā)布的可研報(bào)告顯示，公司與其合作運(yùn)營的PLS項(xiàng)目可信鈾資源儲量超3.6萬tU。目前公司正積極推進(jìn)扎礦擴(kuò)產(chǎn)及其他礦山復(fù)產(chǎn)工作，公司預(yù)計(jì)鈾礦權(quán)益產(chǎn)能將從2022年的1273tU增長到2025年的1813tU，增幅為42.4%。
▍公司生產(chǎn)成本優(yōu)勢領(lǐng)先，新框架協(xié)議助力自產(chǎn)貿(mào)易售價(jià)提升。根據(jù)中國核工業(yè)地質(zhì)局的研究，哈薩克斯坦的鈾礦生產(chǎn)成本全球最低，僅為美國、尼日爾等地的2/3。公司受益于在哈礦山的成本優(yōu)勢，2023H1公司在哈的合營和聯(lián)營企業(yè)生產(chǎn)成本僅為24/17美元/磅U3O8。此外，公司優(yōu)化定價(jià)機(jī)制，采取新的框架協(xié)議后自產(chǎn)貿(mào)易售價(jià)從2022H1的50美元/磅U3O8提升至2023H1的58美元/磅U3O8，高于同期現(xiàn)貨價(jià)格和長貿(mào)價(jià)格，帶動(dòng)自產(chǎn)貿(mào)易毛利同比增長198%。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：鈾價(jià)大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；地緣政治的風(fēng)險(xiǎn)；加拿大PLS項(xiàng)目不能順利投產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)；公司產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；在哈礦山儲量枯竭的風(fēng)險(xiǎn)；礦山生產(chǎn)成本繼續(xù)提高的風(fēng)險(xiǎn)；哈原工對公司補(bǔ)償款不能順利支付的風(fēng)險(xiǎn)。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：我們認(rèn)為，在下游核電需求回暖的背景下，公司未來將受益于貿(mào)易量的增長和參股礦山盈利能力的提升，業(yè)績有望大幅提高。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤分別為6.49/8.26/11.32億港元。我們選取港股及A股上市的礦業(yè)公司東方鉭業(yè)、中信金屬、招金礦業(yè)以及下游核電行業(yè)的中國廣核及中國核電作為可比公司。參考可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期2023年19倍的EV/EBITDA倍數(shù)均值，我們給予中廣核礦業(yè)2023年19倍EV/EBITDA倍數(shù)估值，對應(yīng)公司市值為138億元，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)為1.8港元/股，首次覆蓋、給予“買入”評級。
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