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國產(chǎn)IGBT模塊龍頭。斯達(dá)半導(dǎo)是國內(nèi)少數(shù)以IGBT模塊為主要收入來源的公司，2022年公司IGBT模塊收入占比82.23%。根據(jù)英飛凌數(shù)據(jù)，斯達(dá)半導(dǎo)在2021年全球IGBT模塊份額約為3.0%（位居全球第六，國內(nèi)第一），相較于2017年份額提升約1.1pct，排名由全球第十提升至全球第六。同時(shí)公司業(yè)務(wù)在持續(xù)拓展及深化，目前SiC項(xiàng)目及高壓芯片項(xiàng)目仍在建設(shè)中，預(yù)計(jì)項(xiàng)目完成后將形成年產(chǎn)30萬片的6英寸3300V以上高壓特色功率芯片生產(chǎn)能力和6萬片的6寸車規(guī)級(jí)SiCMOSFET芯片產(chǎn)能，屆時(shí)或?qū)楣咎峁┤鲁砷L動(dòng)能。
　　車規(guī)級(jí)功率模塊先行者。斯達(dá)半導(dǎo)為車規(guī)級(jí)功率模塊頭部企業(yè)，根據(jù)NE時(shí)代數(shù)據(jù)，按照保險(xiǎn)數(shù)據(jù)口徑，2022年全國整車需求約為523萬輛，對(duì)應(yīng)電控需求576萬套，其中斯達(dá)半導(dǎo)得益于小鵬G9的起量以及SiC的逐步出貨，2022年裝機(jī)量為75.9萬套，同比提升46.7%，占總裝機(jī)量比為14.9%，總排名第三，也是Top3供應(yīng)商中唯一的A股上市公司。2023H1，斯達(dá)半導(dǎo)功率模塊裝機(jī)量17.92萬套，國內(nèi)市場(chǎng)份額約為5.8%。在SiC方面，2023上半年搭載公司自主SiCMOSFET芯片的車規(guī)級(jí)SiCMOSFET模塊在主電機(jī)控制器客戶完成驗(yàn)證并開始小批量出貨。
　　瑕不掩瑜：利潤率短期承壓，新能源持續(xù)發(fā)力。2023上半年公司實(shí)現(xiàn)營收16.88億，同比增長46.25%；歸母凈利潤4.30億，同比增長24.06%。綜合毛利率36.18%，同比下降4.71pct。在2023上半年，公司在新能源領(lǐng)域收入為9.92億，yoy 81.46%。其中公司生產(chǎn)的應(yīng)用于主電機(jī)控制器的車規(guī)級(jí)IGBT模塊持續(xù)放量，2023H1配套超60萬輛新能源汽車，其中A級(jí)車超40萬輛。同時(shí)在2023年6月深藍(lán)汽車與斯達(dá)半導(dǎo)組建了全新合資公司“重慶安達(dá)半導(dǎo)體有限公司”，雙方將圍繞車規(guī)級(jí)功率半導(dǎo)體模塊開展合作，共同推進(jìn)下一代功率半導(dǎo)體的商業(yè)化應(yīng)用。
　　功率電子：IGBT景氣度依舊，模塊為核心看點(diǎn)。根據(jù)2023年9月富昌電子發(fā)布的2023Q3數(shù)據(jù)，全球范圍內(nèi)的功率電子五大品牌（意法半導(dǎo)體、英飛凌、美高森美、艾賽斯和仙童半導(dǎo)體）最長IGBT產(chǎn)品交貨周期達(dá)54周，和前期持平，依舊表現(xiàn)緊張。模塊產(chǎn)品相較于單管的分立器件而言，在大電流和大電壓的場(chǎng)景中具有更高的可靠性、集成度和效率，未來有望實(shí)現(xiàn)高于行業(yè)復(fù)合增速的快速成長：根據(jù)Yole，預(yù)計(jì)到2026年全球功率模塊市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到97.49億美元，2020年至2026年的復(fù)合增速為11.0%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：我們預(yù)計(jì)斯達(dá)半導(dǎo)2023E/2024E/2025E分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入39.20/53.21/66.52億元，yoy 45%/36%/25%；歸母凈利潤9.41/12.78/15.92億元，yoy 15%/36%/25%，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為29.9/22.0/17.7x，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)、供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)