>> 萬聯(lián)證券-達仁堂(600329)首次覆蓋：混改注入活力，百年老字號二次騰飛-231023
| 上傳日期： |
2023/10/23 |
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| 2510KB |
| 格式： |
pdf 共24頁 |
來源： |
萬聯(lián)證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
黃婧婧 |
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報告關(guān)鍵要素:
2021年3月公司大股東天津醫(yī)藥集團混改收官，隨后公司層面進行了管理層更換、營銷平臺重塑、內(nèi)部招聘薪酬制度改革、品種梳理等一系列動作。公司作為傳承百年的中醫(yī)藥老字號，中藥資源豐厚，優(yōu)質(zhì)品種數(shù)量多，在新勢能驅(qū)動下價值有望被持續(xù)挖掘。
投資要點:
深厚的品牌積淀，龐大的產(chǎn)品儲備
公司歷經(jīng)百年傳承，旗下?lián)碛?家中華老字號品牌，5個國家級非遺項目，6個中國馳名商標(biāo)、5家核心生產(chǎn)企業(yè)，中藥品種資源豐厚。
從品種數(shù)量看，截至2023年上半年，公司擁有22種劑型，共599個藥品批準(zhǔn)文號，其中1個國家機密品種（速效救心丸），1個國家秘密品種（京萬紅軟膏），5個中藥保護品種（舒腦欣滴丸、治咳川貝枇杷滴丸、牙痛停滴丸、通脈養(yǎng)心丸、紫龍金片）；從競爭格局看，公司除了擁有122個獨家品種外，競爭格局為全國2家、全國3家、全國4家、全國5家的品種數(shù)量分別為55個、33個、22個和17個。從醫(yī)保和基藥品種看，公司122個獨家品種2022年進入醫(yī)保目錄的有16個，涵蓋了心腦血管、呼吸、泌尿、消化、婦兒、骨科等13個科別。2022年進入醫(yī)保目錄又是基藥品種、獨家品種的包括速效救心丸、清咽滴丸、金芪降糖片、京萬紅軟膏、癃清片和烏雞白鳳片。
混改帶來公司內(nèi)部新活力
管理層方面，2021年12月和2022年分別聘用張銘芮女士為董事長和王磊女士為總經(jīng)理，二位領(lǐng)導(dǎo)在中醫(yī)藥領(lǐng)域有豐富的品牌和銷售經(jīng)驗；銷售重塑方面，公司整合子公司銷售團隊，取消原來銷售垂直條線，按照不同產(chǎn)品線劃分銷售條線，形成六大營銷平臺暨心腦血管和呼吸線、?？飘a(chǎn)品線、精品國藥線、普藥商銷線、皮膚和醫(yī)美線、大健康平臺。公司2023年上半年擴充團隊200余人，崗位向一線崗位傾斜；
降本增效方面，公司2022年成立上游藥材基地和智能制造中心，降本提質(zhì)，推動自建GAP基地建設(shè)，運營效率提升；
品種梳理方面，公司聚焦“三核九翼”，“十四五”規(guī)劃中，設(shè)置了多個品種體量規(guī)劃，包括速效救心丸20億以上；通脈養(yǎng)心丸和清咽滴丸5到10億，胃腸安丸、癃清片、痹祺膠囊3到5億，清肺消炎丸和治咳川貝枇杷滴丸計劃每年不低于20%的增長等，彰顯公司發(fā)展信心。
速效救心丸穩(wěn)健增長，醫(yī)療端具備更大成長空間
行業(yè)角度，作為行業(yè)銷售領(lǐng)先品種，將受益于行業(yè)需求持續(xù)增長、集中度提升；應(yīng)用場景角度，急救功能根深蒂固，長服應(yīng)用場景是拓展方向，有望零售和醫(yī)療雙管齊下；混改角度，在公司營銷重塑下，醫(yī)療端持續(xù)推進循證證據(jù)研究和學(xué)術(shù)推廣、推進胸痛中心建設(shè)，擴大速效救心丸在患者的觸達率，零售端加強和頭部連鎖合作，零售和醫(yī)療渠道市場份額有望進一步提升；提價角度，理論上因為成本壓力存提價動力，但各個省招標(biāo)政策等有一定限制，提價存在一定挑戰(zhàn)，短期內(nèi)提價預(yù)期低；集采角度，獨家競品中，天士力的復(fù)方丹參滴丸和上海和黃藥業(yè)的麝香保心丸納入地方集采，價格分別下降15%和9%，降幅溫和。若速效救心丸未來納入集采，預(yù)計降幅較溫和。
多個產(chǎn)品有望低基數(shù)下實現(xiàn)高增長，新版基藥目錄值得期待
公司重點監(jiān)控的13個大品種2023年上半年銷售額同比增長24%，在工業(yè)收入中占比達75%，大品種戰(zhàn)略效果明顯。
1）多個品種過去幾年主動調(diào)整，未來恢復(fù)性增長是基礎(chǔ)。通脈養(yǎng)心丸2020年因公司主動性控貨影響銷量，目前渠道庫存水平健康；清咽滴丸公司2020年撤網(wǎng)重新定位，2023年公司資源傾斜，已開啟量價齊升趨勢；
2）調(diào)整銷售政策，持續(xù)增長可期。公司2022年上半年開始對京萬紅軟膏進行了銷售政策調(diào)整、分渠道的布局、價格重塑，推動京萬紅軟膏持續(xù)增長；
3）多個品種有望納入基藥，實現(xiàn)從區(qū)域銷售擴張至全國。通脈養(yǎng)心丸、清肺消炎丸、胃腸安丸、痹祺膠囊治療方向分別為冠心病心絞痛心律失常、支氣管炎、消化不良腹瀉、風(fēng)濕骨痛，這四個品種有望納入新版基藥目錄，實現(xiàn)放量；
4）隨銷售改革深入，精品國藥價值有望被進一步挖掘?！叭司乓怼敝械谌耸且园倌昀献痔枴斑_仁堂”承載精品國藥，公司安宮牛黃丸屬于5家雙天然品種之一，3家非遺品種之一。隨著公司營銷改革持續(xù)深化，營銷資源和能力提升，精品國藥領(lǐng)域產(chǎn)品價值有望持續(xù)被挖掘，實現(xiàn)銷售增長。
盈利預(yù)測與投資建議：公司是傳承百年的中華老字號，中藥資源豐厚，混改后注入發(fā)展新活力，在營銷能力提升，營銷策略重塑，人員激勵增加等多方面新驅(qū)動力下，公司產(chǎn)品有望實現(xiàn)持續(xù)增長，潛力產(chǎn)品價值將被持續(xù)挖掘。預(yù)計2023/2024/2025年收入為93.80億元/107.02億元/122.51億元，對應(yīng)歸母凈利潤10.57億元/12.99億元/15.98億元，對應(yīng)EPS1.37元/股、1.69元/股、2.07元/股，對應(yīng)PE為22.24/18.10/14.71（對應(yīng)2023年10月19日收盤價30.52元），首次覆蓋給予“買入”評級。
風(fēng)險因素：上游原材料價格波動風(fēng)險、集采降價超預(yù)期風(fēng)險、混改成效低于預(yù)期風(fēng)險
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