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轉(zhuǎn)基因業(yè)務(wù)迎來曙光，維持“買入”評(píng)級(jí)
　　豬周期下行拖累公司養(yǎng)殖業(yè)務(wù)盈利、進(jìn)而影響23Q3飼料業(yè)務(wù)增速，2023年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營收239億元（yoy+8.31%）、歸母凈利潤-9.08億元（yoy-174%）。23Q3實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入82.6億元（yoy-5.02%）、歸母凈利潤-1.34億元（yoy-175%）?？紤]到豬價(jià)低于預(yù)期，我們下調(diào)公司23/24/25年歸母凈利潤預(yù)測(cè)至-9.62/0.23/11.1億元（前值為1.3/8.3/11.2億元）；預(yù)計(jì)BVPS為2.37/2.30/2.54元。我們參考23年可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期3.09XPB均值，考慮到當(dāng)下轉(zhuǎn)基因商業(yè)化啟動(dòng)在即，公司在性狀端具備領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，我們給予公司23年4.28XPB估值，目標(biāo)價(jià)10.14元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　低迷豬價(jià)拖累主業(yè)，23Q3續(xù)虧
　　雖然23Q3國內(nèi)豬價(jià)出現(xiàn)季節(jié)性反彈，但是受制于供給壓力導(dǎo)致的豬周期下行，23Q3國內(nèi)生豬養(yǎng)殖行業(yè)仍然普遍虧損，相應(yīng)導(dǎo)致全國飼料銷量的同比增速明顯放緩。結(jié)合公司生豬出欄月度數(shù)據(jù)，我們估算公司23Q3的非豬業(yè)務(wù)收入約68.7億元，同比增速較23Q2放緩15.3pct至-4.9%。我們預(yù)計(jì)23Q3公司盈利的環(huán)比增長主要系豬價(jià)反彈帶動(dòng)生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)虧損幅度收窄所致，同比下滑則主要系豬價(jià)周期下行導(dǎo)致生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)同比扭虧、飼料業(yè)務(wù)盈利同比下滑所致。
　　轉(zhuǎn)基因商業(yè)化大幕拉開，公司性狀領(lǐng)先、品種趕超
　　上周農(nóng)業(yè)農(nóng)村部公示了國內(nèi)第一批轉(zhuǎn)基因玉米和大豆的國審初審結(jié)果。我們認(rèn)為審定號(hào)的發(fā)放意味著國內(nèi)轉(zhuǎn)基因玉米和大豆的商業(yè)化再無政策阻礙，預(yù)計(jì)轉(zhuǎn)基因玉米的滲透率有望快速提升，相關(guān)性狀公司及品種公司盈利彈性釋放可期。大北農(nóng)作為轉(zhuǎn)基因性狀環(huán)節(jié)的龍頭公司，其性狀在首批轉(zhuǎn)基因玉米和大豆審定號(hào)中的數(shù)量占比分別約59%和36%。同時(shí)，公司通過其子公司云南大天和北京豐度在品種環(huán)節(jié)還取得了3個(gè)品審號(hào)、占比約8.1%。我們預(yù)計(jì)，公司一方面可憑借其性狀環(huán)節(jié)的龍頭優(yōu)勢(shì)獲取專利授權(quán)使用費(fèi)用，另一方面或有望借助其子公司切入轉(zhuǎn)基因玉米品種銷售環(huán)節(jié)、進(jìn)一步獲利。
　　短期盈利承壓，長期空間仍廣
　　國內(nèi)能繁母豬存欄在23Q3呈現(xiàn)加速去化趨勢(shì)，或有望帶動(dòng)豬周期最早在2024年反轉(zhuǎn)，公司的生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)或短期承壓、明年逐步改善；考慮到母豬去化或逐步轉(zhuǎn)化為生豬存欄下降，預(yù)計(jì)2024年豬料行業(yè)景氣或存壓力。公司在轉(zhuǎn)基因生物技術(shù)上具備明顯優(yōu)勢(shì)、品種端或隨轉(zhuǎn)基因商業(yè)化而出現(xiàn)彎道超車趨勢(shì)，我們預(yù)計(jì)公司的長期發(fā)展空間仍廣。考慮轉(zhuǎn)基因的收入和盈利貢獻(xiàn)后，我們下調(diào)2023/24/25年歸母凈利潤預(yù)測(cè)至-9.62/0.23/11.1億元
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：轉(zhuǎn)基因品種推廣進(jìn)度或效果/種業(yè)監(jiān)管力度/豬價(jià)表現(xiàn)不及預(yù)期。