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2023Q3，公司收入/凈利潤同增8.5%/37.4%，啤酒業(yè)務保持量價齊升，利潤表現(xiàn)持續(xù)強勁。盈利端，毛利率/歸母凈利率同增+0.2/+1.9pcts、改革成效明顯。展望2023Q4，公司會繼續(xù)堅定改革決心，著力于人員組織優(yōu)化、強化管理模式，穩(wěn)步實現(xiàn)減虧（22Q4凈利潤為-3.2億）。長期看，我們預計公司會堅持向著“十四五”戰(zhàn)略目標推進（U8至2025年望實現(xiàn)100萬千升銷量），保持高質(zhì)量快節(jié)奏發(fā)展。維持“買入”評級。
　　▍2023Q1-Q3收入/凈利潤同增9.7%/42.2%。2023Q1-Q3，公司實現(xiàn)收入124.2億元、同增9.7%，歸母凈利潤9.6億元、同增42.2%。2023Q3，公司實現(xiàn)收入47.9億元、同增8.5%，歸母凈利潤4.4億元、同增37.4%。
　　▍啤酒量價齊升，U8維持快節(jié)奏增長。2023Q1-Q3實現(xiàn)收入124.2億元、同增9.7%。分量價看，①量：2023Q1-Q3公司實現(xiàn)啤酒銷量約343萬千升、同增5.7%，其中燕京U8前9個月增速保持較快增長節(jié)奏（7-8月受天氣影響增速略慢，但U8自身品牌優(yōu)勢仍在）；②價：23Q1-Q3公司啤酒噸價為3619元/千升、同增3.8%。單三季度看，公司實現(xiàn)啤酒銷量114萬噸、同比+4.2%；噸價4199元/噸、同比+4.1%。
　　▍毛利率積極改善，組織優(yōu)化持續(xù)進行。2023Q1-Q3，公司毛利率同增1.1Pcts至44.0%，噸價/噸成本分別同比+3.8%/+1.8%。2023Q1-Q3，稅金及附加費用率為8.5%、同降0.3Pct；銷售費用率為12.8%、同降0.5Pct，公司對費用投放有效管理；管理費用率為11.1%、同降0.4Pct。綜合來看，公司2023Q1-Q3歸母凈利率為7.7%、同增1.8Pcts，取得持續(xù)改善。單三季度看，公司毛利率/稅金及附加為48.0%/8.2%、同比+0.2/-0.6Pct；銷售/管理費用率為15.9%/9.1%、同比-0.1/-1.6Pcts；歸母凈利率/扣非歸母凈利率為9.2%/8.9%、同比+1.9/+1.8Pcts。
　　▍改革助力盈利提升，持續(xù)實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。展望2023Q4，公司會持續(xù)推進九大變革，不斷強化卓越管理體系建設、市場建設、供應鏈建設、數(shù)字化信息化建設等重點工作，有望實現(xiàn)四季度減虧。放眼長遠，公司將繼續(xù)實現(xiàn)市場開拓與盈利能力提升，保持高質(zhì)量發(fā)展。收入端：公司望在基地市場推動品牌形象提升，引導消費者升級，實現(xiàn)區(qū)域噸價穩(wěn)步增長；在非基地市場，借助U8品牌力逐步實現(xiàn)銷售網(wǎng)點突破。盈利能力端：公司望繼續(xù)尋求市場化變革改革，實現(xiàn)在采購、生產(chǎn)、銷售等多個環(huán)節(jié)的效能提升。同時，公司也將充分發(fā)揮總部職能，采取總分聯(lián)動的方式切實調(diào)動分子公司積極性，大力提升管理質(zhì)效。
　　▍風險因素：啤酒消費恢復情況不及預期；宏觀經(jīng)濟刺激政策不及預期；公司產(chǎn)品結構高端化升級情況不及預期；公司主要產(chǎn)品銷量增長不及預期；公司改革進度不及預期；競爭格局惡化。
　　▍盈利預測、估值與評級：公司改革成效有望繼續(xù)兌現(xiàn)、增長韌性足，我們看好公司實現(xiàn)U8在2025年銷量100萬千升的高端化目標，維持公司2023/2024/2025年EPS預測為0.23/0.32/0.38元。綜合考慮行業(yè)可比公司估值情況（根據(jù)Wind一致預測，華潤啤酒/青島啤酒現(xiàn)價對應2023年PE分別為23倍/24倍左右），而且公司管理費用率仍有較大改善空間（目前公司管理費用率超10%，高于啤酒行業(yè)平均管理費用率水平），看好公司改革完成后帶來的人員組織優(yōu)化、降本增效以及產(chǎn)品結構優(yōu)化升級，我們給予公司2023年50倍PE，維持公司一年期目標價11元（對應2024/2025年PE 36/30倍），維持“買入”評級。