>> 中信證券-菱電電控(688667)重大事項點評：控制器產(chǎn)品再獲認(rèn)可，電動化業(yè)務(wù)拓展順利-231026
| 上傳日期： |
2023/10/26 |
大小： |
93KB |
| 格式： |
pdf 共1頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李景濤,尹欣馳,李子俊 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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公司發(fā)動機控制單元（ECU）和增程式電機控制器產(chǎn)品（MCU）收到廣汽集團汽車工程研究院的開發(fā)通知，公司控制器產(chǎn)品技術(shù)開發(fā)能力再獲認(rèn)可，對公司繼續(xù)拓展乘用車業(yè)務(wù)及開拓新能源客戶具有積極促進(jìn)作用?？紤]公司股權(quán)激勵費用影響，以及商用車業(yè)務(wù)處于調(diào)整期，我們下調(diào)公司2023/24年EPS預(yù)測至1.60/2.35元（原預(yù)測為7.11/10.74元），新增2025年EPS預(yù)測為3.52元，給予公司2023年50xPE的估值，對應(yīng)目標(biāo)價90元，維持“買入”評級。
▍公司新產(chǎn)品收到廣汽工程研究院開發(fā)通知，控制器產(chǎn)品再獲認(rèn)可。公司發(fā)布公告，發(fā)動機控制單元（ECU）和增程式電機控制器產(chǎn)品（MCU）收到廣汽集團汽車工程研究院的開發(fā)通知，公司控制器產(chǎn)品技術(shù)開發(fā)能力再獲認(rèn)可，進(jìn)一步提高了公司的市場競爭力，對公司繼續(xù)拓展乘用車業(yè)務(wù)及開拓新能源客戶具有積極促進(jìn)作用。其中，ECU為發(fā)動機管理控制系統(tǒng)（EMS）等電控系統(tǒng)的核心部件，MCU可搭載電機形成二合一的純電動力方案或搭載電機和變速器形成三合一的混動方案，技術(shù)儲備雄厚。公司ECU產(chǎn)品和MCU產(chǎn)品設(shè)計開發(fā)和生產(chǎn)組裝技術(shù)成熟，分別于2022年銷售45.0萬件、2,152塊。未來在公司持續(xù)研發(fā)投入和市場開拓下，公司控制器產(chǎn)品有望打開第二增長曲線。
▍汽油EMS技術(shù)行業(yè)領(lǐng)先，客戶結(jié)構(gòu)調(diào)整后競爭力提升。公司重視EMS領(lǐng)域的研發(fā)投入，2020/2021/2022年研發(fā)費用分別為0.47/1.01/1.69億元，研發(fā)費用率為6.2%/12.1%/23.8%，在行業(yè)處于領(lǐng)先水平。公司參與和承擔(dān)了多個國家863科研計劃項目，成功開發(fā)出具有自主知識產(chǎn)權(quán)的發(fā)動機管理系統(tǒng)，持續(xù)推進(jìn)汽車動力電子控制系統(tǒng)的國產(chǎn)化。此外，得益于“大噸小標(biāo)”和“國六升級”政策的支持，汽油N1類EMS市場占比有望提升，公司作為國內(nèi)僅有的獲得汽油車“國六”車型公告的兩家自主品牌之一，預(yù)計將顯著受益于行業(yè)空間增長。
同時，公司客戶集中度總體下降，營收結(jié)構(gòu)持續(xù)向健康發(fā)展。2020年，公司前五大客戶分別為：北汽集團、東方鑫源、東安汽車、小康股份和長安汽車，合計占比83.62%，前兩大客戶合計占比超50%，客戶集中度較高；2022年，公司前五名客戶（單體口徑）的銷售收入占總收入的比例為65.51%，客戶結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化。
▍汽車配套轉(zhuǎn)型加速，全產(chǎn)品線加碼布局電動化賽道。公司混動EMS產(chǎn)品采用的GDI（汽油缸內(nèi)直噴）方案單車價值量約2,500元，配套收入遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)PFI（進(jìn)氣道噴射）方案（單車價值約1,300元）。公司的新能源動力控制、網(wǎng)聯(lián)化新產(chǎn)品配套能力持續(xù)推進(jìn)，目前汽油車4G版本的T-BOX已經(jīng)量產(chǎn)。MCU、GCU、VCU和T-BOX等新能源動力控制、網(wǎng)聯(lián)化新產(chǎn)品將大幅提升公司單車配套能力。其中，公司電動化主打產(chǎn)品VCU經(jīng)連續(xù)四年技術(shù)沉淀后獲得市場認(rèn)可，于2022年銷售7.0萬件，同比+377.7%。我們認(rèn)為，公司堅持電動化技術(shù)發(fā)展路徑，持續(xù)加大技術(shù)研發(fā)投入，GDI、MCU、VCU產(chǎn)品在手定點充足，疊加本次ECU、MCU產(chǎn)品再獲廣汽工程研究院開發(fā)通知，未來有望持續(xù)突破電動化產(chǎn)品定點，料將顯著受益于新能源汽車賽道擴容。
▍風(fēng)險因素：國內(nèi)乘用車銷量不及預(yù)期；國內(nèi)輕卡銷量不及預(yù)期；新客戶拓展不及預(yù)期；新產(chǎn)品開發(fā)不及預(yù)期。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：公司是國內(nèi)領(lǐng)先的商用車汽車EMS供應(yīng)商，憑借深厚的技術(shù)積累，開始打破博世、德爾福等外資供應(yīng)商的壟斷地位，進(jìn)入新能源、乘用車市場，業(yè)績成長確定性較強。考慮公司股權(quán)激勵費用影響，以及商用車業(yè)務(wù)處于調(diào)整期，我們下調(diào)公司2023/24年EPS預(yù)測至1.60/2.35元（原預(yù)測為7.11/10.74元），新增2025年EPS預(yù)測為3.52元。參考同為汽車細(xì)分領(lǐng)域龍頭可比公司（德賽西威、經(jīng)緯恒潤）2023年平均PEG=1.2（參考Wind一致預(yù)期），結(jié)合公司2023-25年業(yè)績增速預(yù)測為48%，以及公司當(dāng)前商用車業(yè)務(wù)處于升級轉(zhuǎn)型期，預(yù)計后續(xù)將逐步兌現(xiàn)業(yè)績，我們謹(jǐn)慎折價給予PEG=1.05，給予公司2023年50xPE的估值，對應(yīng)目標(biāo)價90元（原目標(biāo)價為144元），維持“買入”評級
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