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事件：五糧液發(fā)布2023年三季報(bào)，23年前三季度實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收625.36億元，同比增長(zhǎng)12.11%，歸母凈利潤(rùn)228.33億元，同比增長(zhǎng)14.24%，Q3單季實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收170.30億元，同比增長(zhǎng)16.99%，歸母凈利潤(rùn)57.96億元，同比增長(zhǎng)18.57%，三季度收入與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)均超出此前預(yù)期。
　　Q3旺季發(fā)力，收入增長(zhǎng)明顯提速。公司23Q3營(yíng)收同比增長(zhǎng)達(dá)到17%，較過去幾個(gè)季度明顯提速，此前淡季公司主動(dòng)調(diào)整降速，三季度旺季明顯發(fā)力、積極備戰(zhàn)“雙節(jié)”，包括開展“和美五糧液，幸福中國(guó)年”營(yíng)銷推廣、通過加大終端活動(dòng)/消費(fèi)者培育/促銷等多項(xiàng)措施抓好實(shí)際動(dòng)銷，從“雙節(jié)”期間實(shí)際反饋來看主力產(chǎn)品市場(chǎng)氛圍較好，普五在千元價(jià)格帶韌性較強(qiáng)、動(dòng)銷良好，1618、低度等產(chǎn)品今年以來加大開瓶掃碼活動(dòng)，動(dòng)銷較過去亦有改善。渠道反饋中秋后五糧液回款進(jìn)度基本在90%以上，目前基本完成全年任務(wù)，普五價(jià)盤平穩(wěn)，庫(kù)存水平良性，渠道秩序整體較為穩(wěn)定。
　　利潤(rùn)率穩(wěn)中有升，現(xiàn)金回款表現(xiàn)亮眼。1）23Q3銷售毛利率73.41%，同比小幅提升0.12pct，毛利率水平相對(duì)穩(wěn)定，稅金及附加項(xiàng)占營(yíng)收比重14.88%，同比提升0.75pct，銷售費(fèi)用率11.20%，同比下降0.25pct，雖然公司營(yíng)銷力度增強(qiáng)，但費(fèi)用投放效率仍在持續(xù)優(yōu)化，管理及研發(fā)費(fèi)用率4.22%，同比下降0.31pct，綜合看23Q3歸母凈利率34.04%，同比提升0.45pct，主要來自費(fèi)用端優(yōu)化。2）23Q3銷售現(xiàn)金回款237.67億元，同比增加35.12%、快于收入端增速，估計(jì)主因今年現(xiàn)金回款比例提高、銀行承兌匯票到期收現(xiàn)額度較高、以及去年現(xiàn)金回款基數(shù)相對(duì)較低，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額110.59億元，同比增加24.29%。截至Q3末合同負(fù)債39.49億元，環(huán)比Q2末增加3億元，預(yù)收款仍有蓄力。
　　龍頭市占率有望繼續(xù)提升，量與質(zhì)同步發(fā)展的勢(shì)頭延續(xù)。公司今年注重量與質(zhì)同步發(fā)展以及良性增長(zhǎng)，二季度主動(dòng)調(diào)整節(jié)奏、清理渠道，三季度旺季加速放量，雖然行業(yè)整體需求相對(duì)偏弱，但五糧液主要產(chǎn)品動(dòng)銷表現(xiàn)良好、流通性與周轉(zhuǎn)率較強(qiáng)，且行業(yè)壓力下普五在千元價(jià)位品牌力優(yōu)勢(shì)更加凸顯、市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步提升，1618、低度、系列酒等產(chǎn)品強(qiáng)化培育，今年實(shí)際動(dòng)銷亦有改善。公司積極推進(jìn)改革、主動(dòng)營(yíng)銷力度較過去明顯增強(qiáng)，23年高質(zhì)完成收入雙位數(shù)增長(zhǎng)的確定性較高，后續(xù)改革成效有望持續(xù)顯現(xiàn)。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：維持2023-25年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為301/339/383億元，折合EPS為7.76/8.74/9.86元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)P/E為20/18/16倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：高端白酒需求疲軟，普五挺價(jià)不及預(yù)期，千元價(jià)位白酒競(jìng)爭(zhēng)加劇。