>> 招商證券-宏觀周觀點(2023年10月29日)：積極財政能否進一步提振補庫情緒？-231029
| 上傳日期： |
2023/10/30 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
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作者： |
張岸天,張靜靜,張一平 |
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國內(nèi)經(jīng)濟延續(xù)改善勢頭，工業(yè)企業(yè)利潤累計增速持續(xù)爬坡，企業(yè)從被動去庫存繼續(xù)向主動補庫存邁進，9月份一般財政收入增速企穩(wěn)，8月各項經(jīng)濟指標重新回暖的推動下，稅收收入增速重新回正。四季度增發(fā)1萬億國債政策出臺，財政積極性繼續(xù)提升，給進一步擴大內(nèi)需提供有力抓手，同時赤字率適度突破傳統(tǒng)約束，為后續(xù)政策提供了一些新的期待。短期資金面仍有一定壓力，央行組合政策可期。海外方面，美國三季度GDP超預期，主因財政支撐消費韌性、存貨投資順周期增長和政府支出偏強。往后看，個稅和財政刺激等因素的積極影響預計正在趨弱，美股仍有調(diào)整空間，美股大跌或是轉(zhuǎn)機的前奏。
國內(nèi)經(jīng)濟延續(xù)改善勢頭，工業(yè)企業(yè)利潤累計增速延續(xù)向上，財政收入增速企穩(wěn)。1）工業(yè)企業(yè)累計利潤增速持續(xù)爬坡。1-9月，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤累計同比增速上升至-9%（1-8月為-11.7%）,9月當月，工業(yè)企業(yè)利潤增速錄得12.11%（8月為17.6%）保持高位。整體來看，企業(yè)增速向上的趨勢較為確定，但整體恢復節(jié)奏依然沒有明顯加快。值得注意的是，企業(yè)產(chǎn)成品庫存增速連續(xù)兩個月回升、營業(yè)收入累計增速由負轉(zhuǎn)為0值、PPI當月增速降幅繼續(xù)收窄，這均說明企業(yè)從被動去庫存繼續(xù)向主動補庫存邁進。2）財政收入增速企穩(wěn)，財政支出增速維持高位。9月一般公共預算收入同比-1.3%（前值-4.6%），今年4月以來首次回升，8月各項經(jīng)濟指標重新回暖推動稅收收入增速重新回正，例如消費復蘇對相關(guān)稅收的提振明顯，企業(yè)利潤改善帶動所得稅年內(nèi)首次正增長。9月一般公共預算支出同比降至5.2%，但仍處于年內(nèi)較高水平。隨著近期赤字調(diào)增，今年底到明年的一般公共預算支出力度有望進一步加強。3）高頻數(shù)據(jù)顯示，10月以來國內(nèi)經(jīng)濟延續(xù)改善勢頭。國內(nèi)生產(chǎn)高頻指標基本維持穩(wěn)定，開工率數(shù)據(jù)繼續(xù)改善，全國水泥均價企穩(wěn)，水泥熟料價格也在改善，這顯示目前供需關(guān)系延續(xù)9月以來的回暖態(tài)勢且投資需求可能是當前需求邊際改善的主要因素。近一階段財政政策節(jié)奏明顯加快，債券供給量上升，有助于今冬明春維持需求邊際回暖的趨勢。
增發(fā)萬億國債政策出臺，財政積極性繼續(xù)提升，貨幣政策配合可期。1）四季度增發(fā)1萬億國債，積極財政加碼發(fā)力。增發(fā)1萬億元國債政策出臺，全國財政赤字將由38800億元增加到48800億元，預計赤字率由3%提高到3.8%左右。短期維度，預計至多可拉動明年固定資產(chǎn)投資4個百分點左右。長期維度，此次提高赤字率，從現(xiàn)實應(yīng)用角度有利于加快恢復重建、進一步提升我國防災減災救災能力，從政策框架角度則是適時適度突破傳統(tǒng)約束，釋放政府部門特別是中央政府部門負債率低的優(yōu)勢，為后續(xù)政策提供了一些新的期待。2）短期資金面仍有一定壓力，央行組合政策可期。8月下旬以來資金面偏緊，DR007和DR001中樞上升明顯，導致債市出現(xiàn)回撤，收益率曲線變平。往后看，考慮到增發(fā)1萬億國債、特殊再融資債繼續(xù)發(fā)行以及MLF到期洪峰將至，短期資金面仍有一定壓力。對此，央行或運用降準、MLF、TMLF等方式加以應(yīng)對，也有概率推出應(yīng)急流動性金融工具（SPV），拓寬資金投放渠道，起到平抑資金緊張的效果。3）中美加強戰(zhàn)略溝通，關(guān)系暫時緩和。10月24日，中美經(jīng)濟工作組以視頻方式舉行第一次會議，由兩國財政部副部長級官員主持。10月25日，國家主席習近平在人民大會堂會見美國加利福尼亞州州長紐森。10月27日，美國總統(tǒng)拜登在白宮會見到訪的中共中央政治局委員、外交部長王毅。11月15日APEC峰會召開前，中美正在為雙方高層會面和階段性緩和做準備。
美國三季度GDP超預期，主因財政支撐消費韌性和存貨投資順周期增長。美股仍有調(diào)整風險。1）美國三季度GDP超預期，反映出消費大幅升溫、存貨投資順周期增長和政府支出偏強。三季度美國實際GDP環(huán)比折年率初值4.9%（前值2.1%），其中，非住宅投資錄得-0.1%（前值7.4%），美國基建和制造業(yè)建筑投資在今年上半年直線拉升，但從二三季度開始增速邊際放緩。今年非住宅固定資產(chǎn)投資升溫，帶動存貨投資的順周期調(diào)整，Q3存貨投資拉動經(jīng)濟增速1.3個百分點。個人消費支出環(huán)比折年增速4.0%（前值0.8%），拜登財政政策支持Q3消費強勁，但往后看，財政支持的邊際退坡和高利率的滯后效果或被延后至24年浮現(xiàn)。2）強勁的經(jīng)濟數(shù)據(jù)為何導致美股下挫？目前標普500風險溢價為-1.27%，美股相對美債而言缺乏投資價值。CME反映市場預期美聯(lián)儲11月不加息，但是在12月或1月再加息的預期概率在20%以上。強勁的數(shù)據(jù)又增加了未來繼續(xù)加息的可能性，美債收益率暫時難以明顯回落。目前標普500指數(shù)風險溢價為-1.27%，表明其相對美債而言缺乏投資價值，只要美債收益率繼續(xù)保持高位、美聯(lián)儲不再通過銀行定期融資計劃等項目為市場注入流動性，美股就存在調(diào)整壓力。若經(jīng)濟無法保持目前的韌性，美股將面臨更多調(diào)整風險。3）歐洲央行首次暫停加息,經(jīng)濟前景進一步轉(zhuǎn)差。10月26日，歐洲央行維持三大利率不變，符合市場預期，為本輪加息周期以來首次暫停，行長拉加德表態(tài)偏鴿：“未來幾個月經(jīng)濟可能仍然脆弱”“此次按兵不動并不意味著不再加息”。10
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