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一季度概覽：經(jīng)濟(jì)靠前發(fā)力，出口與三產(chǎn)貢獻(xiàn)突出
　　數(shù)據(jù)：（1）一季度不變價(jià)GDP增速5%，其中一產(chǎn)、二產(chǎn)、三產(chǎn)分別增長+3.8%、+4.9%、+5.2%。服務(wù)業(yè)增速自去年二季度以來持續(xù)高增。（2）現(xiàn)價(jià)GDP同比+4.9%，平減指數(shù)同比-0.06%。大宗商品漲價(jià)驅(qū)動(dòng)PPI回升、價(jià)格指數(shù)加速改善。（3）拆分需求結(jié)構(gòu)看：社零、固投、出口-進(jìn)口（人民幣計(jì)價(jià)）一季度累計(jì)同比+2.4%、+1.7%、-4.8%，均低于現(xiàn)價(jià)GDP增速4.9%，側(cè)面反映未被計(jì)入社零數(shù)據(jù)的服務(wù)消費(fèi)韌性或較為突出，對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)更強(qiáng)。另外工業(yè)漲價(jià)對(duì)存貨也有一定帶動(dòng)但對(duì)GDP影響偏小。總結(jié)看，一季度經(jīng)濟(jì)增速“5%”既有出口強(qiáng)勢對(duì)工業(yè)生產(chǎn)的驅(qū)動(dòng)，也有國內(nèi)服務(wù)消費(fèi)韌性的支撐。
　　展望：二季度經(jīng)濟(jì)增速通常季節(jié)性放緩，數(shù)據(jù)對(duì)債市的影響邊際減弱。結(jié)構(gòu)上，海外資本開支邏輯有望繼續(xù)支撐出口韌性，內(nèi)需則繼續(xù)面臨高基數(shù)影響。目前政策力度下，內(nèi)外需求分化的格局預(yù)計(jì)持續(xù)，重點(diǎn)關(guān)注4月政治局會(huì)議定調(diào)。另外，二季度PPI同比或進(jìn)一步上行，名義GDP增速將開始超過實(shí)際GDP。對(duì)于債市而言，基本面需要關(guān)注結(jié)構(gòu)型通脹向終端傳導(dǎo)的效果，尤其是當(dāng)前企業(yè)盈利結(jié)構(gòu)分化較大、下游終端消費(fèi)需求恢復(fù)仍偏溫和，更需重點(diǎn)關(guān)注成本漲價(jià)對(duì)工業(yè)生產(chǎn)節(jié)奏的影響。
　　3月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)解讀：高基數(shù)擾動(dòng)放大，投資韌性顯現(xiàn)
　　1、基建：財(cái)政前置效應(yīng)延續(xù)，基建維持高增。1-3月基建投資累計(jì)同比+8.9%，好于季節(jié)性，3月財(cái)政存款減少7394億元，季末支出進(jìn)一步加快，也對(duì)應(yīng)3月企業(yè)中長期貸款相對(duì)偏強(qiáng)的表現(xiàn)。
　　2、房地產(chǎn)：投資延續(xù)負(fù)增長，銷售降勢收窄。1-3月地產(chǎn)投資累計(jì)同比增速11.2%，3月單月同比-11.3%，小幅擴(kuò)大0.2pct。新開工、竣工均有明顯改善，或與“保交房”推進(jìn)相關(guān)。住宅銷售當(dāng)月同比-10.3%，對(duì)應(yīng)“小陽春”成交數(shù)量不弱。
　　3、制造業(yè)投資：出口與漲價(jià)邏輯驅(qū)動(dòng)，行業(yè)投資分化。一季度制造業(yè)投資累計(jì)同比+4.1%，其中3月同比+4.9%、進(jìn)一步走高。出口優(yōu)勢行業(yè)、大宗商品漲價(jià)帶來盈利改善的行業(yè)投資增速相對(duì)靠前。
　　4、消費(fèi)：社零高基數(shù)影響突出，服務(wù)消費(fèi)相對(duì)更好。3月社零同比+1.7%，較1-2月放緩，高基數(shù)、國補(bǔ)品類拖累擴(kuò)大是主要原因。1-3月服務(wù)零售累計(jì)同比放緩至+5.5%，但依然高于社零總體，反映服務(wù)消費(fèi)韌性。
　　5、工業(yè)：中游設(shè)備制造業(yè)領(lǐng)先，出口仍是核心拉動(dòng)。3月工業(yè)增速同比+5.7%，去年高基數(shù)擾動(dòng)較大。剔除去年基數(shù)看，3月工增兩年復(fù)合增速在+6.7%、1-2月在+6.1%，生產(chǎn)動(dòng)能不弱。出口優(yōu)勢行業(yè)生產(chǎn)相對(duì)強(qiáng)勢，另外國際能源價(jià)格上漲和盈利邏輯，也驅(qū)動(dòng)部分上游行業(yè)生產(chǎn)加快。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣因素存在較大不確定性