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公司23Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)分別為10.25億、1.46億元，同比分別+25.60%、-36.67%，環(huán)比分別+15.11%、-24.45%。氯化鉀價(jià)格、毛利潤(rùn)于7月觸底，三季度整體毛利潤(rùn)環(huán)比下滑導(dǎo)致公司利潤(rùn)承壓。四季度冬儲(chǔ)需求將至，氯化鉀價(jià)格和毛利潤(rùn)有望環(huán)比改善，公司業(yè)績(jī)或逐步回暖。公司鋼結(jié)構(gòu)制造業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，2023年前三季度已中標(biāo)金額達(dá)到12.24億元。老撾開元二期項(xiàng)目的達(dá)產(chǎn)達(dá)標(biāo)和92礦區(qū)打眼勘探工作的啟動(dòng)預(yù)計(jì)將進(jìn)一步提升公司氯化鉀產(chǎn)能，夯實(shí)業(yè)務(wù)實(shí)力。短期我們看好鉀肥價(jià)格回暖對(duì)公司盈利的改善驅(qū)動(dòng)，中長(zhǎng)期看好公司后續(xù)鉀鹽建設(shè)帶來的高收益?？紤]到23Q3主營(yíng)產(chǎn)品毛利下滑、目前處于恢復(fù)期，我們調(diào)整2023-2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至6.88/8.94/10.49億元（原預(yù)測(cè)為8.41/9.30/10.77億元），給予公司2023年15xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)8元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　▍營(yíng)收同環(huán)比齊升，毛利率環(huán)比下滑。據(jù)公司公告，公司23Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.25億元，同比+25.60%，環(huán)比+15.11%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.46億元，同比-36.67%，環(huán)比-24.45%。公司23Q3銷售毛利率25.01%，同比-17.36pcts，環(huán)比-4.81pcts。毛利率環(huán)比下滑主要因營(yíng)收占比50%左右的氯化鉀業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)三季度觸底修復(fù)。據(jù)百川盈孚，氯化鉀市場(chǎng)價(jià)格7月下旬跌至2294元/噸后逐步回暖，進(jìn)入9月后在2800元/噸附近震蕩。整體來看，23Q3氯化鉀價(jià)格環(huán)比-9.96%至2531.15元/噸，毛利潤(rùn)環(huán)比-39.64%至819.56元/噸。據(jù)百川盈孚，鹽湖集團(tuán)10月底氯化鉀報(bào)價(jià)較9月底上漲100元，考慮化肥冬儲(chǔ)的需求穩(wěn)健，我們預(yù)計(jì)23Q4氯化鉀市場(chǎng)價(jià)格和毛利潤(rùn)環(huán)比有望改善。
　　▍穩(wěn)步推進(jìn)項(xiàng)目進(jìn)程，連續(xù)中標(biāo)重點(diǎn)項(xiàng)目。公司的鋼結(jié)構(gòu)制造業(yè)務(wù)基本倉穩(wěn)固，據(jù)公司在Wind平臺(tái)披露的投資者關(guān)系活動(dòng)記錄，公司在上合示范區(qū)內(nèi)實(shí)施的高端鋼結(jié)構(gòu)智能制造項(xiàng)目于2022年6月15日正式開工建設(shè)，項(xiàng)目進(jìn)展順利。據(jù)公司公告，公司2023以來，公司已中標(biāo)金額達(dá)到12.24億元，其中23Q3累計(jì)中標(biāo)國(guó)家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)等項(xiàng)目5.87億元，占2022年?duì)I業(yè)收入16.22%。
　　▍海外尋鉀小巨人，鉀鹽擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)行時(shí)。據(jù)公司在Wind平臺(tái)披露的投資者關(guān)系活動(dòng)記錄，自老撾開元二期4月28日達(dá)標(biāo)達(dá)產(chǎn)以來，公司鉀肥單日產(chǎn)量已提升至2500噸以上，公司年產(chǎn)能正式邁入100萬噸新征程，年內(nèi)生產(chǎn)目標(biāo)在80-85萬噸，相較2022年提升30萬噸以上。據(jù)公司公告，公司與老撾政府簽訂合約，獲得了在老撾境內(nèi)鉀鹽礦開發(fā)加工的特權(quán)，開發(fā)區(qū)范圍92.24平方公里，公司在老撾的92礦區(qū)也計(jì)劃在今年開始打眼勘探，未來有助于進(jìn)一步提升公司氯化鉀產(chǎn)品產(chǎn)能，夯實(shí)鉀肥業(yè)務(wù)實(shí)力。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：鉀肥需求不及預(yù)期；公司新增產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；下游招標(biāo)進(jìn)度不及預(yù)期；鋼材價(jià)格大幅波動(dòng)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：短期我們看好鉀肥價(jià)格回暖對(duì)公司盈利的改善驅(qū)動(dòng)，中長(zhǎng)期看好公司后續(xù)鉀鹽建設(shè)帶來的高收益?？紤]到23Q3主營(yíng)產(chǎn)品毛利下滑、目前處于恢復(fù)期，我們調(diào)整2023-2025年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至6.88/8.94/10.49億元（原預(yù)測(cè)為8.41/9.30/10.77億元），對(duì)應(yīng)EPS分別為0.55/0.72/0.84元。參考海外頭部企業(yè)Nutrien及Mosaic2013-2020年平均估值為18xPE，考慮到公司有部分鋼鐵業(yè)務(wù)，給予一定折價(jià)，給予公司2023年15xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)8元，維持“買入”評(píng)級(jí)。