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參股31.06%的馬上消費(fèi)金融股份有限公司貢獻(xiàn)投資收益下滑，整體零售主業(yè)經(jīng)營(yíng)仍持續(xù)向好。公司前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收147.78億元/yoy+1.86%；歸母凈利11.28億元/yoy+36.94%。單Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收46.23億元/yoy+0.36%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利2.22億元/yoy-9.78%，其中對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益為0.75億元，同比下降47%，預(yù)計(jì)主要為參股公司馬上消費(fèi)金融提高撥備率致投資收益減少。剔除投資收益公司歸母凈利為1.47億元，同比增長(zhǎng)32%，公司整體零售主業(yè)經(jīng)營(yíng)仍持續(xù)向好。
　　分業(yè)態(tài)看，單三季度百貨業(yè)態(tài)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.34億元/yoy+9.67%，毛利率74.17%/yoy+2.51pct，依托重慶地區(qū)的消費(fèi)快速恢復(fù)，以及主動(dòng)減少低毛利產(chǎn)品占比，帶動(dòng)百貨業(yè)態(tài)收入和毛利率均提升明顯；超市業(yè)態(tài)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收17.27億元/yoy-10.16%，由于去年高基數(shù)的影響導(dǎo)致收入有所下滑，但毛利率大幅提升6.84pct，主要由于公司優(yōu)化供應(yīng)鏈并主動(dòng)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)；電器業(yè)態(tài)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.27億元/yoy+17.64%，毛利率為22.27%/yoy+2.22pct，公司加大促銷力度，帶動(dòng)收入實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)；汽貿(mào)業(yè)態(tài)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.80億元/yoy+9.85%，毛利率有所下滑，主要由于汽車市場(chǎng)整體競(jìng)爭(zhēng)壓力較大。
　　毛利率大幅增長(zhǎng)，整體費(fèi)用率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。單三季度公司毛利率/凈利率分別同比+2.48pct/-0.70pct；各業(yè)態(tài)毛利率的提升帶動(dòng)整體毛利率上行。單Q3公司銷售/管理費(fèi)用率分別為14.26%/4.44%，同比-1.33pct/+0.83pct，公司持續(xù)推進(jìn)改革工作，帶動(dòng)降本增效，整體費(fèi)用率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。
　　營(yíng)運(yùn)能力保持穩(wěn)定，現(xiàn)金流量表現(xiàn)良好。公司前三季度存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)/應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為58/5天，均同比增加1天，整體營(yíng)運(yùn)能力保持穩(wěn)定?，F(xiàn)金流方面，公司前三季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額15.86億元/yoy+36.20%，主要由于公司經(jīng)營(yíng)資金和用以貨款結(jié)算的銀行承兌票據(jù)增加，結(jié)算賬期延長(zhǎng)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，改革進(jìn)度不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。
　　投資建議：依托重慶地區(qū)消費(fèi)需求的快速?gòu)?fù)蘇，公司整體零售主業(yè)增長(zhǎng)良好，同時(shí)供應(yīng)鏈和管理結(jié)構(gòu)優(yōu)化，促進(jìn)公司經(jīng)營(yíng)效率不斷提升。馬上消費(fèi)金融單三季度由于提高撥備率導(dǎo)致利潤(rùn)有所承壓，但自身強(qiáng)勁科技實(shí)力以及持牌優(yōu)勢(shì)未變，未來有望為公司持續(xù)貢獻(xiàn)收益?？紤]到馬上消費(fèi)金融業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，預(yù)計(jì)對(duì)公司投資收益帶來一定影響，我們略下調(diào)公司23-25年歸母凈利潤(rùn)至13.37/15.13/16.85（原值為14.02/15.41/17.21）億元，維持“增持”評(píng)級(jí)。