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投資要點(diǎn)：
　　投資建議：考慮到短期長(zhǎng)途游恢復(fù)對(duì)周邊游分流影響，下調(diào)2023-2025年EPS分別為0.39（-25%）/0.66（-11%）/0.9（-12%）元，考慮到景區(qū)行業(yè)平均估值水平及濮院拍賣(mài)對(duì)成長(zhǎng)性影響，給予公司2024年低于行業(yè)平均的21x PE，下調(diào)目標(biāo)價(jià)為14元。
　　業(yè)績(jī)略低于預(yù)期：2023Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收25.56億元，恢復(fù)至2019年同期的69%，毛利潤(rùn)為6.98億元，恢復(fù)至2019年的81%，毛利率為27.31%，同比2019年+3.92%，歸母凈利潤(rùn)為0.997億元，恢復(fù)至2019年的61%，扣非歸母凈利潤(rùn)0.93億元，恢復(fù)至2019年的57%；
　　周邊游客流仍然承壓，烏鎮(zhèn)收入端穩(wěn)步恢復(fù)。單Q3看，烏鎮(zhèn)客流/收入/利潤(rùn)分別恢復(fù)至2019年同期的92%/106%/96%；古北水鎮(zhèn)客流/收入分別恢復(fù)至2019年的49%/59%；山水酒店收入恢復(fù)至2019年78%，凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)扭虧；中青博聯(lián)營(yíng)收恢復(fù)至2019年的85%，疫情期間受益的周邊游景區(qū)在疫后被長(zhǎng)線分流，仍需要時(shí)間恢復(fù)。
　　盈利能力仍待改善。①2023Q3毛利率達(dá)到27.31%同比環(huán)比均顯著提升（19Q3為23.39%），但從費(fèi)用端看，稅金及附加/銷(xiāo)售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比2019年同期+0.53/-1.21/+0.89/+2.05pct，整體費(fèi)用率較2019年+2.16pct對(duì)盈利端有所拖累；②后期一方面關(guān)注團(tuán)隊(duì)搭建和資源整合，另一方面關(guān)注濮院項(xiàng)目拍賣(mài)貢獻(xiàn)增量。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，交通出行成本提升，周邊游恢復(fù)緩慢。