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德方納米披露三季度報(bào)，Q3凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正。2023Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收143.1億元，同比-1%；歸母凈利潤(rùn)-10.0億元，同比-155%；扣非歸母凈利潤(rùn)-10.3億元，同比-158%。其中Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收54.1億元，環(huán)比+37%；歸母凈利潤(rùn)4773.1萬(wàn)元，扣非歸母凈利潤(rùn)4265.0萬(wàn)元，均實(shí)現(xiàn)環(huán)比扭虧為盈。Q3毛利率9.8%，環(huán)比+15.4pct；凈利率0.9%，環(huán)比+9.9pct。
　　1）量：2023Q3磷酸鹽系正極材料銷量6.86萬(wàn)噸，環(huán)比提升明顯。公司現(xiàn)有磷酸鐵鋰產(chǎn)能26.5萬(wàn)噸，根據(jù)公告自6月起產(chǎn)能利用率已超100%，我們預(yù)計(jì)在市場(chǎng)需求逐漸恢復(fù)，公司高產(chǎn)能利用率基本維持的情況下，Q4出貨有望環(huán)比持平。
　　2）價(jià)：在收入端僅考慮磷酸鹽系正極材料的情況下，我們預(yù)計(jì)23Q3正極材料單噸平均售價(jià)7.9萬(wàn)元，較23H1均價(jià)下降17%。
　　3）利：在利潤(rùn)端僅考慮磷酸鹽系正極材料的情況下，我們預(yù)計(jì)Q3正極材料單噸歸母凈利0.07萬(wàn)元，單噸扣非歸母凈利0.06萬(wàn)元。然而，由于公司在Q3計(jì)提了約0.35億元存貨跌價(jià)準(zhǔn)備，以及產(chǎn)生了較高的研發(fā)費(fèi)用（Q3約2.2億元，環(huán)比+140%），因此對(duì)利潤(rùn)修復(fù)仍產(chǎn)生了一定影響。
　　50萬(wàn)噸新型磷酸鹽產(chǎn)能落地，遠(yuǎn)期規(guī)劃產(chǎn)能達(dá)139萬(wàn)噸。9月，公司公告擬投資建設(shè)年產(chǎn)50萬(wàn)噸新型磷酸鹽系正極材料項(xiàng)目，疊加本次公告產(chǎn)能，公司遠(yuǎn)期規(guī)劃磷酸鹽系正極材料產(chǎn)能達(dá)139.5萬(wàn)噸，包括34.5萬(wàn)噸磷酸鐵鋰（現(xiàn)有26.5+在建8）和55萬(wàn)噸磷酸錳鐵鋰（現(xiàn)有11+擬建11+遠(yuǎn)期規(guī)劃33）產(chǎn)能，其中部分產(chǎn)能可共線。
　　磷酸錳鐵鋰產(chǎn)業(yè)化推進(jìn)順利，公司先發(fā)優(yōu)勢(shì)彰顯。8月，工信部發(fā)布第374批《道路機(jī)動(dòng)車輛生產(chǎn)企業(yè)及產(chǎn)品公告》，其中4款車型搭載了三元鋰離子+磷酸錳鐵鋰電池，磷酸錳鐵鋰電池的首次裝車表明該技術(shù)已進(jìn)入商業(yè)化量產(chǎn)階段。在海外市場(chǎng)，9月三星SDI首次發(fā)布其磷酸錳鐵鋰電池，其進(jìn)度在海外電池廠中相對(duì)領(lǐng)先。目前公司磷酸錳鐵鋰產(chǎn)品已通過(guò)部分車企的批量認(rèn)證，開始批量出貨，即將率先上車。整體來(lái)看，公司磷酸錳鐵鋰產(chǎn)能+技術(shù)布局相對(duì)領(lǐng)先，先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著，在全球產(chǎn)業(yè)化初期階段有望收獲超額收益。
　　盈利預(yù)測(cè)：考慮到正極行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)加劇，我們調(diào)整公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)為-8.9/12.1/16.7億元，同比增長(zhǎng)-137.2%/236.3%/38.2%，對(duì)應(yīng)24-25年P(guān)E分別為18.3x/13.2x。維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)能釋放不及預(yù)期，下游市場(chǎng)增長(zhǎng)不及預(yù)期，原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，模型測(cè)算風(fēng)險(xiǎn)。