>> 銀河證券-五糧液(000858)歷史價格調整復盤：本次是否會跟隨茅臺提價？-231117
| 上傳日期： |
2023/11/20 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
劉來珍 |
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事件：2023/11/1，時隔近6年，茅臺公告上調53度貴州茅臺酒（飛天、五星）出廠價價格，平均上調幅度約為20%。五糧液出廠價格距離上一次價格調整近2年，跟還是不跟？五糧液是否調價成為市場的關注焦點。當下消費環(huán)境疲弱，酒類批發(fā)市場價格低迷，五糧液經銷商面臨價格倒掛，提價對五糧液而言并非無阻力；但現有行業(yè)格局之下，茅臺提價也為五糧液提價提供難得的契機。酒廠決策并非易事。我們復盤了過去20年五糧液價格調整的歷史，作為判斷本次五糧液是否會提價的參考。
歷史的經驗：1）五糧液的調價追隨行業(yè)景氣周期。2003-2012年白酒行業(yè)處于量價齊升的黃金十年，期間疊加政府應對2008年金融危機推出“四萬億”財政貨幣刺激，五糧液順周期8次提高出廠價，漲幅+165%，批發(fā)價和零售價如影隨形，期間伴隨階段控量和公司自身產品線和渠道調整，整體而言提價難度不大。2013-2015年白酒行業(yè)受限制三公消費以及塑化劑事件沖擊，中高檔酒水價格泡沫破裂、需求結構重大調整，五糧液進行了1次逆周期提價、1次順周期降價以及1次周期底部的小幅提價回補，價格最終與本輪調整前持平。期間批價、零售價呈下行趨勢、出廠價始終高于批價，公司加大對經銷商政策補貼力度，控量、去庫存、業(yè)績下降，期間壓力較大。2016-2019年白酒行業(yè)進入總量穩(wěn)定（逐年緩增到小降）、以產品升級價格提升為主的新階段，五糧液順周期4次提價，最終價格較2015年變動幅度+35%，2017年后實現了順價差，減少渠道返利，供應量相對穩(wěn)定。2020-今，疫情影響下宏觀環(huán)境較為復雜，白酒行業(yè)總量呈下降趨勢，批發(fā)價格受美聯儲貨幣政策的影響經歷一輪小型的價格泡沫產生和破裂。五糧液在2021年底通過調整計劃外價格提高了平均出廠價，提價幅度+9%，伴隨放量。
2）2008年后五糧液整體上跟隨茅臺提價。2008年之前五糧液提價為自我主導。2008年起茅臺出廠價和批價超過五糧液，此后五糧液的提價整體上追隨茅臺，不同的是五糧液價格調整更為高頻。2008-2012行業(yè)價格上行的景氣周期，茅臺酒4次提高出廠價，漲幅+129%；五糧液跟隨4次提價（最后1次滯后在2013年初），漲幅+74%；2013年-2016年行業(yè)調整階段，茅臺保持了極大的定力和克制，維持出廠價格不變，五糧液在此期間順應行業(yè)周期降價又提價。2017年底行業(yè)景氣周期經過2年確認，茅臺提高了出廠價+18.3%；五糧液追隨提價+6.8%。2018年至本次提價前，茅臺價格近6年未漲；五糧液在2019年和2021年行業(yè)景氣階段又進行了兩次提價，合計幅度+22.8%。
總結而言，五糧液出廠價格的調整一方面取決于行業(yè)景氣周期，行業(yè)景氣狀況很大程度上代表了五糧液所面臨的供需狀況；另一方面整體上呈現跟隨茅臺提價的節(jié)奏，我們認為這是公司出于提高品牌定位的需要。我們相對確定的是：第一，行業(yè)高景氣階段五糧液提價的概率較大；第二，歷史上茅臺提價，五糧液跟隨提價的概率較大；但除去本次提價，歷史上茅臺歷次提價也都處于行業(yè)高景氣階段。
結論：本次茅臺提價，行業(yè)處于低景氣階段，頗有些茅臺這邊風景獨好的意味；但我們認為行業(yè)狀況也并非像2013-2015年急速下行期那么嚴峻，而彼時五糧液實施了降價和提價。我們認為五糧液未來降價的的可能性較低，因為被驗證非明智策略；五糧液提價可能性仍然是較大的，因為一方面參考歷史，在2015年、2016年初行業(yè)尚處于底部徘徊階段，五糧液在壓力重重的情況下依然前瞻地調高了出廠價；另一方面，五糧液始終有動力提高其品牌定位，以滿足國內中長期來看依然在升級的消費需求，現階段白酒企業(yè)對渠道價格的管理普遍進入控盤分利的模式，出廠價越來越成為牽引繩，而茅臺提價為五糧液提高出廠價提供難得契機。
投資建議：結合三季報情況更新公司盈利預測2023-25年EPS 7.75/8.69/9.83，2023/11/17股價（155元）對應P/E分別為20、18、16倍。本次無論提價與否，我們認為五糧液目前已處于合理估值區(qū)間。維持推薦評級。
風險提示：宏觀經濟持續(xù)低迷致白酒需求不佳的風險，提價利好中長期但短期可能導致部分經銷商流失的風險
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