>> 國(guó)金證券-海外周度觀察-降息的阻力：美國(guó)地產(chǎn)周期與再通脹風(fēng)險(xiǎn)-231203
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2023/12/3 |
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來(lái)源： |
國(guó)金證券 |
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作者： |
趙偉 |
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隨著四季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)走弱的跡象不斷顯現(xiàn)，市場(chǎng)開始定價(jià)明年美聯(lián)儲(chǔ)的降息預(yù)期。近一年來(lái)，美國(guó)去通脹較為順利，但地產(chǎn)市場(chǎng)表現(xiàn)韌性，住宅地產(chǎn)價(jià)格持續(xù)反彈，明年降息阻力有多大，是否需要擔(dān)心地產(chǎn)引發(fā)的再通脹風(fēng)險(xiǎn)？
熱點(diǎn)思考：降息的阻力——美國(guó)地產(chǎn)周期與再通脹風(fēng)險(xiǎn)
本輪加息周期以來(lái)，美國(guó)地產(chǎn)市場(chǎng)韌性較強(qiáng)。供給側(cè)，美國(guó)地產(chǎn)營(yíng)建許可2023年1月后觸底抬升，相比去年末已增長(zhǎng)10%以上；新屋開工量維持在140萬(wàn)套附近，高于2018年同期水平。銷售端，美國(guó)地產(chǎn)銷售在高利率下同樣出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。新房銷售量去年6月開始回升，成屋銷售因供給受限表現(xiàn)較差，但同比增速在今年1月也開始回升。
房地產(chǎn)價(jià)格方面，美國(guó)今年房?jī)r(jià)增速呈現(xiàn)加速回升的態(tài)勢(shì)。今年1月，美國(guó)FHFA、房地美房?jī)r(jià)指數(shù)及前20城房?jī)r(jià)環(huán)比增速均轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)。同比增速上，主要房?jī)r(jià)指數(shù)4月份開始觸底回升，截至9月仍然呈現(xiàn)加速跡象，前20座大城市房?jī)r(jià)同比進(jìn)一步上升3.9%，8月為2.2%。在供給需求環(huán)境偏緊張的條件下，美國(guó)房?jī)r(jià)仍可能延續(xù)回升。
從地產(chǎn)的基本面來(lái)看，緊張的住房市場(chǎng)使地產(chǎn)周期對(duì)加息的敏感度降低。金融危機(jī)之后，美國(guó)住宅投資在強(qiáng)勢(shì)反彈后便一直處于波動(dòng)下行態(tài)勢(shì)（2013-2019年）。當(dāng)前美國(guó)住宅空置率僅為0.8%，處于近40年來(lái)的最低水平，美國(guó)住宅庫(kù)存處于近十年來(lái)的低位，成屋可供銷售約3個(gè)月，新房約8個(gè)月。
從利率及金融條件來(lái)看，加息的緊縮效應(yīng)被弱化，緩和了加息對(duì)住房市場(chǎng)的沖擊。本輪周期美聯(lián)儲(chǔ)加息速度雖快，但高固定利率貸款占比使政策利率傳導(dǎo)的效率較低，美國(guó)房貸有效利率仍然低于疫情前。美國(guó)居民現(xiàn)金購(gòu)房量上升，也緩和了加息對(duì)住房需求的沖擊。向后看，美國(guó)金融壓力最大的時(shí)期已經(jīng)過(guò)去，地產(chǎn)韌性仍有延續(xù)性。
住房?jī)r(jià)格是美國(guó)CPI通脹的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)，影響通脹中樞水平。截至三季度，CPI商品同比增速已降至0%左右。住房通脹10月同比增速達(dá)6.8%，拉動(dòng)CPI同比增速約2.3個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)CPI整體貢獻(xiàn)率達(dá)70%，對(duì)服務(wù)通脹貢獻(xiàn)率達(dá)74%，是美國(guó)CPI中貢獻(xiàn)率最高的分項(xiàng)，因而現(xiàn)階段美國(guó)住房通脹一定程度上決定了CPI的中樞水平。
明年通脹大幅反彈風(fēng)險(xiǎn)較低，房?jī)r(jià)可能延緩明年四季度通脹的下行速度。房?jī)r(jià)增速領(lǐng)先住房通脹增速16-18個(gè)月左右，今年上半年以來(lái)房?jī)r(jià)的回升可能在明年四季度影響通脹。全年來(lái)看，IMF預(yù)計(jì)明年美國(guó)CPI同比降至2.7%，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)明年P(guān)CE同比降至2.5%，我們預(yù)計(jì)明年美國(guó)CPI增速降至2.5%，通脹仍延續(xù)下行，但斜率較今年放緩。
美聯(lián)儲(chǔ)降息決策考察通脹與失業(yè)，明年重心或移至經(jīng)濟(jì)與金融風(fēng)險(xiǎn)，通脹的影響權(quán)重降低。當(dāng)前美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)邊際走弱的信號(hào)已開始強(qiáng)化，2024年，薪資增速下行及失業(yè)率上行或?qū)⒀永m(xù)。勞動(dòng)力市場(chǎng)走弱或在未來(lái)進(jìn)一步放大居民消費(fèi)貸款拖欠率上升的問(wèn)題，但地產(chǎn)韌性或制約降息幅度，不宜對(duì)降息決策過(guò)于樂(lè)觀。
海外事件&數(shù)據(jù)：美國(guó)三季度GDP上修，PCE通脹增速放緩
美國(guó)三季度GDP由4.9%上調(diào)至5.2%，消費(fèi)支出小幅下調(diào)0.4%至增長(zhǎng)3.6%。非住宅類固定資產(chǎn)投資上調(diào)1.4個(gè)點(diǎn)至1.3%。11月，美國(guó)ISM制造業(yè)PMI錄得46.7，低于市場(chǎng)預(yù)期值47.6，持平前值47.6，連續(xù)第十三個(gè)月處于收縮區(qū)間。新訂單指數(shù)48.3，前值45.5。生產(chǎn)指數(shù)48.5，前值50.4。
美國(guó)10月PCE物價(jià)指數(shù)年率3.0%，預(yù)期3.0%，前值3.4%，為2021年4月以來(lái)新低。美國(guó)10月PCE物價(jià)指數(shù)月率0.0%，預(yù)期0.1%，前值0.4%，為2022年8月以來(lái)新低。美國(guó)10月核心PCE物價(jià)指數(shù)年率3.5%，預(yù)期3.5%，前值3.7%，為2021年5月以來(lái)新低。美國(guó)10月核心PCE物價(jià)指數(shù)月率0.2%，預(yù)期0.2%，前值0.3%。
美國(guó)9月S&P/CS20座大城市房?jī)r(jià)指數(shù)同比上升3.9%，預(yù)期4%，前值2.2%。美國(guó)10月新屋銷售年化67.9萬(wàn)戶，預(yù)期72.3萬(wàn)戶，前值71.9萬(wàn)戶。截至11月30日，美國(guó)30年期抵押貸款利率為7.2%，較9月底的7.3%下降10BP。15年期抵押貸款利率為6.6%，較9月底的6.7%下降10BP。
風(fēng)險(xiǎn)提示
地緣政治沖突升級(jí)；美聯(lián)儲(chǔ)再次轉(zhuǎn)“鷹”；金融條件加速收縮；
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