>> 華創(chuàng)證券-債券深度報(bào)告：2024年信用債年度投資策略：風(fēng)云際會(huì)，“卷”中求變-231211
| 上傳日期： |
2023/12/12 |
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| 格式： |
pdf 共48頁(yè) |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
周冠南,張晶晶,葛莉江 |
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2023年信用債市場(chǎng)“資產(chǎn)荒”與化債行情交織走出結(jié)構(gòu)牛市，期間“寬信用”預(yù)期與機(jī)構(gòu)贖回短暫擾動(dòng)。1月，2022年末理財(cái)贖回潮影響余溫仍在，信用利差V型波動(dòng)；2月至4月，信用債供需失衡下結(jié)構(gòu)性“資產(chǎn)荒”行情重演，信用利差大幅收窄；5月至6月，宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率放緩逐步得到數(shù)據(jù)驗(yàn)證，無風(fēng)險(xiǎn)利率快速下行，疊加部分區(qū)域信用輿情事件與機(jī)構(gòu)止盈操作增加影響，信用利差被動(dòng)走闊；7月初至8月25日，政治局會(huì)議提出“一攬子化債方案”，同時(shí)理財(cái)配置需求加大，信用利差主動(dòng)收窄；8月25日至10月末，“寬信用”政策加碼，機(jī)構(gòu)贖回再現(xiàn)，信用利差被動(dòng)走闊；11月以來，資金面前松后緊，化債行情持續(xù)演繹，信用利差主動(dòng)收窄。
信用債市場(chǎng)供需格局及發(fā)展新特征：
1、需求端：短端下沉與拉久期并行，城投與二永備受市場(chǎng)青睞。市場(chǎng)資金短端下沉與拉長(zhǎng)久期特征明顯，板塊上偏好城投債＞二永債＞周期債＞地產(chǎn)債。
2、供給端：信用債凈融資繼續(xù)走低。2023年1-11月，信用債凈融資額2.53萬億元，較2022年同期下降1403億元，預(yù)計(jì)2024年金融債放量，城投債凈融資明顯下降。
3、城投債：區(qū)域挖掘策略更加極致。近年來不同省份城投區(qū)域利差走勢(shì)分化明顯。部分高債務(wù)省份利差出現(xiàn)明顯壓縮，突破2022年資產(chǎn)荒階段最低點(diǎn)位。
4、金融債：流動(dòng)性中樞持續(xù)抬升，交易屬性更加凸顯。近年來金融債波動(dòng)性加大，估值收益率波動(dòng)普遍高于中短票信用債。與此同時(shí)，銀行二永債成交換手率中樞逐年提升，流動(dòng)性高于中票信用債，成為信用債中的交易品種。
5、地產(chǎn)債：大型房企風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)釋放，地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)有待出清。年初以來部分混合所有制以及民營(yíng)房企仍頻繁出現(xiàn)違約或展期，且主體層級(jí)較往年有所上升。
2024年信用債市場(chǎng)演繹方向與策略選擇：
綜合宏觀環(huán)境、機(jī)構(gòu)行為、資產(chǎn)供給、違約風(fēng)險(xiǎn)四大方向，預(yù)計(jì)2024年市場(chǎng)違約風(fēng)險(xiǎn)整體較低，“贖回潮”負(fù)反饋難再現(xiàn)，供需錯(cuò)配下結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒或?qū)⒊掷m(xù)，配置策略上須“卷”中求變，具體來看：
1、城投債在化債政策延續(xù)下安全性較高，仍將是機(jī)構(gòu)配置的核心板塊。短端品種進(jìn)一步下沉，可適當(dāng)拉久期至2-3年以博取收益，以及關(guān)注債務(wù)體量較小的重點(diǎn)省份統(tǒng)籌置換、城投提前兌付和平臺(tái)整合機(jī)會(huì)。
2、銀行二永債由于流動(dòng)性最佳，且存量債規(guī)模最大，市場(chǎng)關(guān)注度較高。對(duì)于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的強(qiáng)區(qū)域城農(nóng)商行二永債，可適當(dāng)信用下沉至隱含評(píng)級(jí)AA。此外，若后續(xù)資金面企穩(wěn)，關(guān)注1-3年國(guó)股行品種或存在較大修復(fù)行情機(jī)會(huì)。
3、券商次級(jí)債整體期限較短，市場(chǎng)成交活躍度較高，當(dāng)前券商次級(jí)債品種溢價(jià)顯著，存在一定收益率挖掘空間，關(guān)注2-3年期AA+券商次級(jí)債配置機(jī)會(huì)。
4、保險(xiǎn)次級(jí)債相較于銀行二永債以及券商次級(jí)債流動(dòng)性偏低，但存在一定的品種溢價(jià)，隨著體量擴(kuò)容與市場(chǎng)關(guān)注度上升，未來流動(dòng)性有望改善，當(dāng)前1-2年期隱含評(píng)級(jí)AA+保險(xiǎn)次級(jí)債信用資質(zhì)配置價(jià)值較高。
5、地產(chǎn)債關(guān)注央國(guó)企地產(chǎn)隱含評(píng)級(jí)AA+及以上、剩余期限2年以內(nèi)品種的配置機(jī)會(huì)，民企和混合所有制企業(yè)的出清仍在繼續(xù)，對(duì)該類主體依然維持謹(jǐn)慎。
6、煤炭債短端品種配置性價(jià)比較低，可適度拉長(zhǎng)久期到1-2年期，采取騎乘策略增厚收益。
7、鋼鐵債整體配置性價(jià)比偏低，可關(guān)注1y以內(nèi)品種結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)外溢效應(yīng)超預(yù)期，政策支持力度不及預(yù)期
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