>> 中信證券-美光(MU.US)FY2024Q1季報(bào)點(diǎn)評(píng)：毛利率由負(fù)轉(zhuǎn)正，2024年初開始量產(chǎn)HBM-231225
| 上傳日期： |
2023/12/25 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
陳俊云，高飛翔，許英博 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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核心觀點(diǎn)
受行業(yè)減產(chǎn)及下游需求拉動(dòng)，存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)回升，推動(dòng)公司業(yè)績回暖并超市場預(yù)期，我們預(yù)計(jì)價(jià)格仍是未來數(shù)個(gè)季度公司業(yè)績增長的主要驅(qū)動(dòng)力。此外，公司HBM3E產(chǎn)品取得積極進(jìn)展，有望供貨英偉達(dá)GH200與H200，計(jì)劃CY2024年初開始量產(chǎn)。當(dāng)前CY2024全年HBM產(chǎn)能已售罄，公司預(yù)計(jì)FY2024貢獻(xiàn)數(shù)億美元收入，CY2025年HBM營收有望持續(xù)增長，市場份額有望接近整體DRAM水平（20%-25%）。我們認(rèn)為，行業(yè)減產(chǎn)短期內(nèi)仍將持續(xù)，考慮到下游客戶庫存去化逐步接近尾聲，CY2024存儲(chǔ)芯片市場供需環(huán)境將偏緊（目前集中在高端產(chǎn)品），這將進(jìn)一步推動(dòng)存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格上行，公司有望持續(xù)受益。建議關(guān)注存儲(chǔ)廠商產(chǎn)能利用率恢復(fù)節(jié)奏、存儲(chǔ)產(chǎn)品的價(jià)格變化、以及公司先進(jìn)產(chǎn)品的上量情況。
▍業(yè)績總覽：整體超市場預(yù)期，毛利率實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。1）營業(yè)收入：公司當(dāng)季營業(yè)收入47.3億美元（同比+16%，環(huán)比+18%），高于此前42-46億美元的指引，并高于45.8億美元的市場一致預(yù)期。2）毛利率：公司當(dāng)季GAAP毛利率為-0.7%（同比-22.6pcts，環(huán)比+10.1pcts），Non-GAAP毛利率為0.8%（同比+22.1pcts，環(huán)比+9.9pcts），高于此前-2%至-6%的Non-GAAP毛利率指引。毛利率環(huán)比明顯改善的主要原因?yàn)閮r(jià)格回暖以及DRAM產(chǎn)品占比的提高，其次還包括清理低成本庫存、利用率提升的影響。3）凈利潤：公司當(dāng)季Non-GAAP凈虧損為10.5億美元（FY23Q4凈虧損11.8億美元，F(xiàn)Y23Q1凈虧損3900萬美元）。4）業(yè)績指引：公司預(yù)計(jì)FY24Q2營業(yè)收入為51-55億美元（同比增長38%-49%，環(huán)比增長8%-16%），Non-GAAP毛利率預(yù)計(jì)為11.5%-14.5%，EPS預(yù)計(jì)為-0.35至-0.21美元。公司預(yù)計(jì)業(yè)績環(huán)比改善，主要由于存儲(chǔ)產(chǎn)品定價(jià)環(huán)境的持續(xù)好轉(zhuǎn)。
▍業(yè)務(wù)進(jìn)展：HBM3E進(jìn)入英偉達(dá)最后認(rèn)證階段，預(yù)計(jì)FY2024貢獻(xiàn)數(shù)億美元收入。1）出貨量&ASP：DRAM產(chǎn)品FY24Q1實(shí)現(xiàn)收入34億美元（同比+24%，環(huán)比+21%），出貨量環(huán)比增長20%-23%，ASP環(huán)比增長低個(gè)位數(shù)；NAND產(chǎn)品FY24Q1實(shí)現(xiàn)收入12億美元（同比+2%，環(huán)比持平），出貨量環(huán)比減少14%-16%，ASP環(huán)比增長約20%。2）HBM進(jìn)展：①客戶驗(yàn)證方面，公司HBM3E產(chǎn)品送樣受客戶正面反饋，HBM3E向NVIDIAGH200和H200供應(yīng)的資質(zhì)認(rèn)證已進(jìn)入最后階段。②量產(chǎn)節(jié)奏方面，公司預(yù)計(jì)CY2024年初開始量產(chǎn)HBM3E，當(dāng)前CY2024 HBM產(chǎn)能已售罄，將為FY2024貢獻(xiàn)數(shù)億美元的收入；公司預(yù)計(jì)CY2025 HBM收入將持續(xù)提升，HBM市場份額將在CY2025追平公司在整體DRAM的市場份額（出貨量）。3）工藝進(jìn)展：當(dāng)前公司DRAM量產(chǎn)產(chǎn)品基于1-α與1-β節(jié)點(diǎn)，NAND量產(chǎn)產(chǎn)品為176層與232層NAND，其中先進(jìn)的1-β DRAM產(chǎn)品與232層NAND產(chǎn)品已達(dá)到成熟的良率水平，且到達(dá)成熟良率所需時(shí)間皆短于先前節(jié)點(diǎn)，同時(shí)公司維持CY2025采用EUV量產(chǎn)1-γ DRAM產(chǎn)品的預(yù)期。4）我們認(rèn)為，公司未來兩個(gè)季度的業(yè)績增長將主要來自于定價(jià)環(huán)境的改善，考慮到公司在TSV等領(lǐng)域的領(lǐng)先技術(shù)，預(yù)計(jì)HBM3E將在FY2024-2025持續(xù)為公司業(yè)績帶來新增量。同時(shí)，領(lǐng)先節(jié)點(diǎn)供不應(yīng)求的供需環(huán)境，及其量產(chǎn)帶來的成本優(yōu)化，將持續(xù)對公司盈利能力帶來支撐。
▍下游需求：庫存水平整體樂觀，數(shù)據(jù)中心與AIPC有望帶動(dòng)需求提升。1）數(shù)據(jù)中心：客戶庫存預(yù)計(jì)將在CY24H1接近正常水平，公司預(yù)計(jì)CY2023需求量將減少低雙位數(shù)百分比，CY2024需求量將增長中個(gè)位數(shù)百分比。公司將對應(yīng)推出HBM3E、DDR5、LPDRAM、數(shù)據(jù)中心SSD等產(chǎn)品以滿足下游客戶推出GPU、ASIC芯片的需求（據(jù)公司官網(wǎng)）。2）PC：大多數(shù)客戶庫存處于正常水平，公司預(yù)計(jì)CY2024需求量將在連續(xù)兩年下降雙位數(shù)百分比之后，增長低至中個(gè)位數(shù)百分比。PC廠商有望在CY24H2開始推出AIPC，單機(jī)DRAM需求量將增長4-8GB，公司在FY24Q1完成了1-β16Gb DDR5產(chǎn)品在數(shù)個(gè)PC客戶中的資質(zhì)認(rèn)證（FY24Q1業(yè)績會(huì)）。3）智能手機(jī)：大多數(shù)客戶庫存處于正常水平，公司預(yù)計(jì)CY2024智能手機(jī)需求量出現(xiàn)溫和增長。4）汽車與工業(yè)：大多數(shù)客戶庫存處于正常水平，其中FY24Q1汽車收入創(chuàng)季度新高，主要受下游需求及新汽車平臺(tái)產(chǎn)量提升所驅(qū)動(dòng)，F(xiàn)Y24Q1工業(yè)收入實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)環(huán)比增長，經(jīng)銷商庫存水平持續(xù)改善。5）我們認(rèn)為，公司下游客戶庫存去化已進(jìn)入尾聲，但受到宏觀環(huán)境、地緣政治的客觀因素影響，短期內(nèi)并未帶來明顯的拉貨需求。而AI帶來PC、手機(jī)、服務(wù)器領(lǐng)域的換機(jī)潮與單機(jī)搭載量提升，有望成為下一輪上行周期的核心驅(qū)動(dòng)之一。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)走弱的風(fēng)險(xiǎn)；全球地緣政治沖突的風(fēng)險(xiǎn)；細(xì)分市場需求走弱的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品定價(jià)大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；DRAM和NAND供需不平衡的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品代際更迭速度不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；核心產(chǎn)品生產(chǎn)技術(shù)泄露的風(fēng)險(xiǎn)；新產(chǎn)品推出節(jié)奏不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)等。
▍盈利預(yù)測：考慮到存儲(chǔ)行業(yè)的定價(jià)環(huán)境持續(xù)改善、公司下游客戶庫存水平逐步接近正常水平、以及HBM產(chǎn)品的積極推進(jìn)，我們調(diào)整公司FY2024-FY2026年?duì)I業(yè)收入預(yù)測分別至225/320/368億美元（原預(yù)測值分別為216/314/367億美元），調(diào)整公司FY2024-FY2026年公司Non-GAAP凈利潤預(yù)測分別至-8.6/71/
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