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2023財(cái)年順利收官，2023Q4利潤增速稍慢于收入增速。公司預(yù)告，預(yù)計(jì)2023年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入1495億元，同比+17.2%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤735億元，同比+17.2%。其中，預(yù)計(jì)2023Q4實(shí)現(xiàn)營收441.8億元，同比+17.0%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤206.2億元，同比+12.6%，稍慢于收入增速。
　　2023Q4業(yè)績略低于預(yù)期，預(yù)計(jì)系經(jīng)營節(jié)奏、基數(shù)效應(yīng)所致。2023Q4公司營業(yè)總收入同比+17.0%，茅臺酒/系列酒收入同比+15.2%/41.4%，超額完成年度目標(biāo)。2023Q4公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤同比+12.6%，慢于收入增速，預(yù)計(jì)主要系：1）實(shí)際經(jīng)營數(shù)據(jù)或好于初步核算數(shù)據(jù)；2）Q4公司主動調(diào)控經(jīng)營節(jié)奏，適當(dāng)加快系列酒投放力度，適當(dāng)減緩非標(biāo)酒投放呵護(hù)價(jià)盤，預(yù)計(jì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)出現(xiàn)階段性波動；3）Q4茅臺酒主要以非標(biāo)酒投放為主，11月飛天傳統(tǒng)渠道提價(jià)效應(yīng)尚未凸顯；4）上年同期消費(fèi)稅基數(shù)較低（疫情達(dá)峰影響），或存在一定基數(shù)效應(yīng)，2023Q4歸母凈利率基本與2021Q4基本持平。
　　2024年堅(jiān)持終端為王，強(qiáng)化渠道深度、補(bǔ)齊經(jīng)營短板。長期看，茅臺是個(gè)危機(jī)意識較強(qiáng)的酒企，在觸達(dá)消費(fèi)者、量價(jià)平衡、品質(zhì)表達(dá)、渠道深度等維度均有前瞻性探索。短期看，茅臺2024年集團(tuán)工作會議以“終端為王”作為下年工作重點(diǎn)，預(yù)計(jì)戰(zhàn)略重心從五合營銷法、一盤棋延展至終端建設(shè)、強(qiáng)化渠道深度，不斷補(bǔ)齊自身經(jīng)營短板（茅臺是典型的品牌、產(chǎn)品型公司）。我們認(rèn)為2024年是考驗(yàn)茅臺經(jīng)營智慧的一年，在飛天提價(jià)減輕業(yè)績增長壓力下，公司或有更多精力聚焦于長期增長的持續(xù)性，預(yù)計(jì)渠道深化、終端下沉下將貢獻(xiàn)更多增長點(diǎn)。
　　飛天茅臺提價(jià)減輕業(yè)績約束，新品推出豐富產(chǎn)品矩陣。在新品規(guī)劃上，公司或推出建議零售價(jià)1999元散花飛天滿足消費(fèi)者多元化需求，其次在二十四節(jié)氣繼續(xù)開發(fā)基礎(chǔ)上，推出巽風(fēng)酒加強(qiáng)年輕客群培育。從2024年業(yè)績拆分看，短期業(yè)績確定性較強(qiáng)：1）提價(jià)效應(yīng)凸顯，預(yù)計(jì)飛天提價(jià)貢獻(xiàn)業(yè)績增量；2）茅臺系列酒增量；3）散花飛天、巽風(fēng)酒新品推出；4）茅臺酒拿酒計(jì)劃量增量高單。綜合看，預(yù)計(jì)2024年整體收入15%確定性較強(qiáng)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求復(fù)蘇不及預(yù)期；競爭加??；提價(jià)傳導(dǎo)不及預(yù)期等。
　　投資建議：微調(diào)此前盈利預(yù)測，我們預(yù)計(jì)2023-2025年有望實(shí)現(xiàn)營收1495.0/1719.3/1977.1億元（此前為1472.0/1692.8/1946.7億元，均上修約2%），同比+17.2%/+15.0%/+15.0%；預(yù)計(jì)歸母凈利潤735.2/862.7/1001.9億元（此前為740.8/871.7/1012.2億元，均下修約1% ），同比+17.2%/+17.3%/+16.1%，對應(yīng)PE為29.5/25.1/21.6X，維持“買入”評級