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美聯(lián)儲(chǔ)每年召開8次議息會(huì)議，會(huì)議紀(jì)要（Minutes）是對(duì)政策形成過程和政策背后邏輯的詳細(xì)說明，一般在會(huì)議三周后公布。1月3日公布的2023年12月議息會(huì)議紀(jì)要有三點(diǎn)關(guān)鍵信息：第一，在12月會(huì)議中，美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為加息不足導(dǎo)致通脹回升及加息過多導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)大致平衡，因此政策利率可能已經(jīng)見頂，2024年降息應(yīng)該是合適的，但并未討論具體降息時(shí)點(diǎn)；第二，美聯(lián)儲(chǔ)強(qiáng)調(diào)將政策保持一定時(shí)間的限制性水平是合理的，如果通脹反彈，會(huì)保留再次加息的選擇；第三，縮表方面，一些美聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為，在準(zhǔn)備金余額下降到略高于充足準(zhǔn)備金水平時(shí)，可以放緩縮表節(jié)奏并最終結(jié)束縮表。簡單來看，美聯(lián)儲(chǔ)相當(dāng)于承認(rèn)緊縮政策周期可能已經(jīng)見頂；但沒有確認(rèn)是否轉(zhuǎn)向、何時(shí)轉(zhuǎn)向。
　　美東時(shí)間2024年1月3日，美聯(lián)儲(chǔ)公布2023年12月12日-12月13日議息會(huì)議紀(jì)要。紀(jì)要顯示，第一，在12月會(huì)議中，美聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)未來貨幣政策走向表述偏鴿，其認(rèn)為現(xiàn)階段加息不足導(dǎo)致通脹回升以及加息過多導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)大致平衡，因此，政策利率可能已經(jīng)見頂，2024年降息應(yīng)該是合適的，但并未討論具體降息時(shí)點(diǎn)。
　　第二，美聯(lián)儲(chǔ)官員仍對(duì)降息保持謹(jǐn)慎態(tài)度，轉(zhuǎn)向應(yīng)該會(huì)以數(shù)據(jù)依賴的方式進(jìn)行，若通脹再次反彈，美聯(lián)儲(chǔ)保留再次加息的選擇。
　　第三，一些美聯(lián)儲(chǔ)官員認(rèn)為，在銀行準(zhǔn)備金余額下降到略高于充足準(zhǔn)備金水平時(shí)，可以放緩縮表節(jié)奏并最終結(jié)束縮表；基準(zhǔn)情形下，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)可能在2023年Q3放緩縮表，并最終在2025年Q1停止縮表。
　　如何理解準(zhǔn)備金余額下降到略高于充足準(zhǔn)備金水平？根據(jù)2014年9月FOMC會(huì)議關(guān)于政策正常化原則和計(jì)劃的聲明1，長期來看，美聯(lián)儲(chǔ)持有的證券不會(huì)超過保證實(shí)施有效、高效的貨幣政策所需的水平，從而最小化美聯(lián)儲(chǔ)持有證券對(duì)各個(gè)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域信貸配置的影響也就是說，長期來看，美聯(lián)儲(chǔ)傾向于持有能保持貨幣盈余框架下的最少準(zhǔn)備金規(guī)模。一般來說，我們可以依賴多方面信號(hào)，如銀行準(zhǔn)備金占名義GDP比重、EFFR和IORB息差、以及ONRRP使用量等來判斷充足準(zhǔn)備金水平。基準(zhǔn)情形下，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)可能在2024年Q3放緩縮表，并最終在2025年Q1停止縮表。
　　美聯(lián)儲(chǔ)的議息會(huì)議通常由工作人員（staff）提供一份基準(zhǔn)展望材料，供美聯(lián)儲(chǔ)與會(huì)者（participants）參考。12月經(jīng)濟(jì)展望與11月變化不大?？傮w來說，工作人員認(rèn)為四季度GDP增長將顯著弱于三季度，但2023全年經(jīng)濟(jì)增長保持穩(wěn)健。2024-2025年經(jīng)濟(jì)增長可能低于潛在增速，2026年經(jīng)濟(jì)增長可能恢復(fù)到趨勢水平；基于就業(yè)供需再平衡持續(xù)，失業(yè)率預(yù)計(jì)保持穩(wěn)定。在前期的12月FOMC聲明中，美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)2023年年度GDP預(yù)測至2.6%，但2024年GDP預(yù)測從1.5%下調(diào)至1.4%?？傮w來看，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)經(jīng)濟(jì)的理解比較符合對(duì)經(jīng)濟(jì)的中性預(yù)期，逐步降溫但大致軟著陸，其中就業(yè)保持平滑可能是一個(gè)關(guān)鍵假設(shè)；FOMC點(diǎn)陣圖隱含2024年降息75bp，2024-2026年總計(jì)降息250bp
　　通脹方面，美聯(lián)儲(chǔ)工作人員認(rèn)為通脹可能延續(xù)回落態(tài)勢，預(yù)計(jì)PCE和核心PCE在2026年回落至接近2%水平。此外，12月SEP適度下修了對(duì)未來通脹的預(yù)測，2023和2024年P(guān)CE預(yù)測分別從3.3%和2.5%下調(diào)至2.8%和2.4%，核心PCE分別從3.7%和2.6%下調(diào)至3.2%和2.4%。也就是說，美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)表述沒有改變，美聯(lián)儲(chǔ)仍在避免通脹長期化預(yù)期；但在預(yù)測時(shí)間表中，2%的目標(biāo)有一個(gè)較長的時(shí)間線。
　　美聯(lián)儲(chǔ)官員亦對(duì)通脹回落較為樂觀。12月經(jīng)濟(jì)預(yù)測摘要（Summary of Economic Projections，SEP）總體下調(diào)了對(duì)未來通脹的預(yù)期。12月SEP顯示，2023和2024年P(guān)CE預(yù)測分別從9月的3.3%和2.5%下調(diào)至2.8%和2.4%，核心PCE分別從3.7%和2.6%下調(diào)至3.2%和2.4%；2023年失業(yè)率預(yù)測保持在3.8%不變。展望來看，美聯(lián)儲(chǔ)下調(diào)2025年P(guān)CE預(yù)測至2.1%（前值2.2%），2026年P(guān)CE和核心PCE預(yù)測與長期通脹目標(biāo)一致，均在2%。
　　基于12月會(huì)議紀(jì)要展現(xiàn)出來的對(duì)政策利率決策略偏審慎的態(tài)度，市場小幅下調(diào)了對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息概率的預(yù)期，F(xiàn)ed Watch數(shù)據(jù)顯示的1月美聯(lián)儲(chǔ)保持利率不變以及降息25bp的概率分別為91.2%和8.8%，前值分別為87.6%和12.4%；2024年3月保持利率不變和降息25bp的概率分別為27.4%和66.5%，前值分別為21%和69.5%。由于前期美債收益率已在一定程度上定價(jià)了降息預(yù)期的降溫，10年期年初已明顯上行，此次信息落地后利率變化不大，10年期美債收益率較前一個(gè)交易日小幅回落1bp至3.91%；美元指數(shù)小幅走強(qiáng)至102.49。降息預(yù)期下調(diào)后，美國三大股指有不同程度下跌。
　　截至1月3日，美債收益率回落1bp至3.91%；美元指數(shù)自102.20小幅回升至102.49；三大股指回調(diào)，S&P500指數(shù)跌0.80%，納斯達(dá)克指數(shù)跌1.18%，道瓊斯工業(yè)指數(shù)跌0.76%。
　　假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：美國經(jīng)濟(jì)因美聯(lián)儲(chǔ)快速收緊流動(dòng)性而陷入深度衰退，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期降息或者提前結(jié)束縮表；美國債務(wù)上限問題升級(jí)，導(dǎo)致美債收益率暴跌；全球通脹再度升溫；歐美銀行儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)移加速導(dǎo)致信貸收縮幅度超預(yù)期。