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要點(diǎn):
　　2024年1月8日各合約品種基差快速下行，尤其IC、IM當(dāng)季合約的年化折溢價(jià)率分別達(dá)到-9.22%、-13.30%，貼水大幅加深的背后推力或與對沖資金增倉、部分|M雪球期權(quán)敲入有關(guān)?？紤]當(dāng)下IC、IM貼水已經(jīng)達(dá)到一年以來最深位置，資金可后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注IC、IM多頭替代性價(jià)比，通過吃貼水的方式增強(qiáng)收益;若短期內(nèi)IC、|M貼水結(jié)構(gòu)依舊穩(wěn)定，當(dāng)月對沖資金需注意提前移倉。同時(shí)，套利策略可適當(dāng)關(guān)注買入IC,并用500ETF期權(quán)合成空頭的套利機(jī)會。
　　一、資金避險(xiǎn)情緒發(fā)酵，空頭主導(dǎo)基差下行。
　　從圖表4可見，2023年12月伴隨指數(shù)二次探底，IC、|M合約前二十大席位凈多持倉與指數(shù)同步下降，而總持倉量同步上升，暗示近期基差由行情所主導(dǎo)，由于當(dāng)下市場避險(xiǎn)情緒較強(qiáng)，對沖力量主導(dǎo)促使股指期貨貼水加深。以IC合約為例，觀察今日盤中當(dāng)季基差、總持倉量的日內(nèi)走勢也可以發(fā)現(xiàn)，1C期貨持倉量快速增加、基差卻單調(diào)下行，證明今日在指數(shù)跌破10月前低后，對沖避險(xiǎn)的情緒被再次催化。
　　二、部分1M雪球期權(quán)敲入，導(dǎo)致股指期貨多單平倉，推動基差進(jìn)一步下行。
　　1)敲入點(diǎn)位計(jì)算
　　根據(jù)最新官方披露數(shù)據(jù)及測算，23年以前的雪球產(chǎn)品已經(jīng)基本敲出，上一輪雪球集中建倉進(jìn)場時(shí)間為2023年2- 4月。對比今日收盤價(jià)與23年月度收盤價(jià)均值，按80%敲入線計(jì)算:
　　若2月以均價(jià)進(jìn)場，中證500雪球距離敲入線約95點(diǎn);中證1000雪球已敲入。
　　若3月以均價(jià)進(jìn)場，中證500雪球距離敲入線約145點(diǎn)，中證1000雪球距敲入線約65點(diǎn)。
　　若4月以均價(jià)進(jìn)場，中證500雪球距離敲入線約87點(diǎn)，中證1000雪球距離敲入線31點(diǎn)。
　　僅從數(shù)值角度，中證1000雪球的敲入概率相較于500雪球更高。另外，7月前進(jìn)場的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)雪球和科創(chuàng)50指數(shù)雪球均面臨80%敲入線的敲入風(fēng)險(xiǎn)。
　　 2)雪球產(chǎn)品與臨近敲入規(guī)模估算
　　由于場外市場數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)難度較高，僅作估算參考，首先以證券公司雪球規(guī)模為例。
　　第一步，計(jì)算2-4月證券公司場外期權(quán)新增規(guī)模11389億元。
　　第二步，計(jì)算其中掛鉤股指類場外期權(quán)產(chǎn)品占比均值約56% (期貨公司按20%計(jì)算)。隨后在掛鉤股指場外期權(quán)產(chǎn)品中，再按40%估算雪球產(chǎn)品比例(期貨公司雪球按80%比例)。
　　第三步，假設(shè)70%，75%，80%敲入線占比為1: 2: 1，則本輪25%雪球規(guī)模敲入或臨近敲入。
　　最終得到估算結(jié)果，證券公司雪球敲入影響規(guī)模633億。(根據(jù)上述估算方式，雪球整體存量規(guī)模接近4000億，當(dāng)然其中包含但不僅限于500、1000雪球)。重復(fù)上述步驟，期貨公司雪球敲入影響約484億。
　　本輪大跌行情合計(jì)影響雪球臨近敲入規(guī)模約1100億，分配到中證500和中證1000雪球，預(yù)計(jì)造成單品種市場約400億名義規(guī)模影響.
　　三、股多策略可關(guān)注IC、IM進(jìn)行多頭替代;當(dāng)月對沖留意移倉時(shí)點(diǎn):套利策略可適當(dāng)關(guān)注買入IC，并用500ETF期權(quán)合成空頭的套利機(jī)會。
　　延續(xù)去年10月觀點(diǎn)，考慮當(dāng)前IC、IM貼水再次達(dá)到一年以來最低點(diǎn)，股多策略可適當(dāng)關(guān)注貼水收斂的可能性，通過吃貼水的方式增強(qiáng)收益。此外，由于1月到期日逐漸臨近，若短期內(nèi)IC、M貼水結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定，建議持有當(dāng)月對沖的資金適時(shí)提前移倉。同時(shí)，套利策略可適當(dāng)關(guān)注買入IC,并用500ETF期權(quán)合成空頭的套利機(jī)會。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:指數(shù)繼續(xù)下跌。